策略深度：从隐含波动率看股市未来走势

内容摘要波动率是资产价格偏离其均值的幅度。虽然波动率包含了相对较少的信息，但更能够准确反映投资者分歧、风险偏好和羊群效应.我们用上证vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权合约的隐含波动率与未来一期指数实现波动率进行拟合，结果显示隐含波动率对股市未来波动有一定预测力。
目前，全球范围内资产波动率处于历史下沿，强势美元正在压缩美元资产价格的波动空间。飙升的新兴市场货币波动率正在反映一个事实：这些国家将国内资产价格的压力向外部释放，以意图平抑国内抵押品价格波动率的抬头。布雷顿森林体系瓦解后，美元信心建立于不断增加的美元储备。贸易差额的再平衡将可能使新兴市场资产波动向美元资产传导，当前美股黑天鹅指数与VIX指数走势的背离正在反映积聚的尾部风险。美国市场高波动率的回归将制约未来国内资产波动率的下行空间。
中国股市波动率自去年三季度上台阶，同期风险溢价结束下行趋势开始回升。当前阶段，波动率对风险偏好具有解释力。在波动率放大后，A股夏普比率显著地受制于预期收益率水平，资金向其他资产转移。一个情况是，2011年股市大幅下挫后波动率开始企稳，但股市风险溢价继续上升。我们认为这反映出市场平抑波动率机制的匮乏。中长期来看，市场风险偏好仍有继续上行空间，市场波动率会在跟随上升后回落，进入漫长的自我稳定阶段。
通过隐含波动率，我们能获得什么？
其一， 我们用信用利差、经济政策不确定性和外部冲击对中国市场2015年以来的波动率进行解释，我们发现：虽然美股波动率与信用利差高度正相关，但在中国信用利差的解释力非常有限；今年以来，上证50ETF隐含波动率主要跟随中美贸易战局势的演进和人民币汇率变动。例如，在3月贸易战正式开打和5月贸易战阶段性缓和前，隐含波动率已提前上升和下降，反映出正确的市场预期。在一些关键时点前，我们可以通过隐含波动率的走向推测相关风险事件的结果。
其二，波动率具有均值回归的特点，其在触及区间上沿后大概率回落。中美贸易摩擦关键时点造成的波动率脉冲强度在逐次减弱，表明外部冲击对A股的影响在边际弱化。目前指数处于下行通道中，波动率高位回落意味着指数会逐步企稳。波动率能够反映市场分歧。波动率先升后降的过程往往意味着市场分歧的产生和结束，市场短期底部形成。
其三，通过追踪隐含波动率曲面形态，市场尾部风险可以被定量观测。黑天鹅指数即是衡量市场尾部风险的一种指数。目前，上证50ETF隐含波动率曲面在陡峭化，反映市场出现极端分歧。
最后，通过判断波动率所处的绝对水平和变化趋势，我们可以判断单边行情的延续性。我们使用中信风格指数考察国内市场不同风格（板块）间相关性与隐含波动率的关系，我们发现隐含波动率与板块间联动性正相关。隐含波动率的上升对应着板块间涨跌幅的趋同，单边行情难以为继；当隐含波动率处于下行区间时，板块最大涨跌幅走扩，市场风格变得鲜明。
从波动率的角度来看待市场：目前（指数下行通道中）高企的波动率决定配置上仍应以低Beta价值股为守，而波动率触及上沿后均值回归的过程将制约市场继续下探的空间。

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