【华泰期货大类资产专题】政策对商品影响系列（一）—政治局会议对工业品的影响

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摘要：

传统周期经济将继续“稳”字当头，预计三季度PPI韧性将延续，PMI产成品库存与新订单重回平衡。
供给端影响：坚定不移深化供给侧结构性改革，工业品上中游产业链行政化或自律性限产、停产预期上升，以支撑价格体系韧性，避免断崖式下跌。定价逻辑上，黑色品看国内库存变化，有色品盯全球库存趋势。
需求端影响：

1、房地产：在稳中求进为总基调的前提下，短期不刺激地产。这更加说明当前地产运行平稳，预计三季度房建施工韧性延续，仍处相对高位，保障钢材需求平稳运行。
2、基础设施建设：基建三季度将温和发力，逆周期调控资金预留充裕。主打补短板+新型基建组合拳，重点在城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流、信息网络设施建设方向发力。中长期有色制品将显著受益。
3、制造业及消费：机械、汽车、家电有触底企稳迹象，预计三季度边际改善。汽车与家电下乡或以旧换新补贴政策有望重启，后期或提振钢材和有色制品需求。

商品策略：
8月中旬之前，仍属季节性施工淡季，考虑限产政策依然放松，黑色品整体库存有进一步上升可能。8月下旬至9月，房地产施工韧性延续，基建温和发力对冲，机械、汽车、家电消费边际改善，黑色品或逐步降库。
8月中旬前，考虑贸易战升级和季节性施工淡季因素，虽全球显性库存偏低，但有色品价格上行难度较大。8月下旬至9月，房地产施工韧性延续，基建温和发力对冲，机械、汽车、家电消费边际改善，国内有色品需求增长，或推动价格上行。
策略：短期黑色品谨慎偏空，8月下旬至9月谨慎看多黑色品；短期有色品中性，8月下旬至9月谨慎看多有色品。
风险点：工业品库存大幅上升；中美贸易战再升级；房地产行业出台更严厉的调控政策；极端天气或特殊因素影响大范围施工等

一政策解读：7.30政治局会议决策对供需的影响
7月30日召开的中共中央政治局会议指出：财政政策要加力提效，继续落实落细减税降费政策；货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕；坚定不移深化供给侧结构性改革；有效应对经贸摩擦，全面做好“六稳”工作；坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实房地产长效管理机制，不将房地产作为短期刺激经济的手段；深挖国内需求潜力，拓展扩大最终需求，有效启动农村市场，多用改革办法扩大消费；稳定制造业投资，实施城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等补短板工程，加快推进信息网络等新型基础设施建设；引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资。

宏观影响：

下半年，在保持货币投放相对偏松的良好氛围下，财政政策将加快发力“挑大梁”，担起逆周期调控的重任，对冲贸易战升级引发的外需萎缩和国内经济下行双重压力，以稳定就业。

供给端影响：

坚定不移深化供给侧结构性改革，工业品上中游产业链行政化或自律性限产、停产预期上升，以支撑价格体系韧性，避免PPI断崖式大跌。

需求端影响：

房地产：在稳中求进为总基调的前提下，短期不刺激地产。这更加说明当前地产运行平稳，预计三季度地产韧性仍将延续，待后期房地产投资、销售持续下行后，仍存在融资、政策再度宽松可能性。
基础设施建设：主打补短板+新型基建组合拳，重点在城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流、信息网络设施建设方向发力。相对于投资传统基建“铁公机”，每单位投资拉动的钢材用量或下降，但后期有色制品将显著受益。
制造业及消费：稳定制造业投资，增加对制造业、民营企业的中长期融资。将持续利好实体经济企稳复苏。深挖国内需求潜力，拓展扩大最终需求，有效启动农村市场，多用改革办法扩大消费。汽车与家电下乡或以旧换新补贴政策有望重启，后期或提振制造业钢材和有色制品需求。

二传统周期经济：三季度将继续“稳”字当头
工业品是传统周期经济运行必不可缺的重要基础原材料，因此，跟踪周期经济发展大趋势尤为重要。我们可以通过跟踪总量和总价指标来判断周期经济运行的健康度。

总量指标：克强指数仍处于供给侧改革启动以来形成的稳健区间

受益于2015年底供给侧改革启动，克强指数用一年时间快速攀升至高位，2017年至今始终维持在相对高位波动。预计周期经济总量三季度仍将保持稳定。

总价指标：固投价格指数难断崖，仍保持在较高正值水平

受益于2015年底供给侧改革启动，固投价格指数持续攀升并于2017年四季度见顶并开始下行。但是，该指数韧性远强于前两轮下行周期（2008年和2011年），虽已历经六个季度的下跌，2019年二季度固投价格指数当季同比值仍为103.4，处于较高正值水平，远离100之下的寒冰区间。预计周期经济总价三季度仍将维持高位平稳。

三工业品周期：三季度PPI韧性将延续，PMI供需重回平衡

PPI：三季度或高位窄幅波动(信用传导逐步见效+维稳政策组合释放)

M1-M2增速剪刀差数值是PPI（全部工业品）的先导指标，趋势上领先半年左右，受益于货币偏松环境，该指标已经显著企稳并回升，基本封闭了PPI大幅下跌的空间。
当前政策环境类似于2012年下半年至2013年上半年，类比来看，三季度PPI有望保持相对平稳。

PMI：7月产成品库存回落、新订单微增，供需失衡风险下降

一般情况下，PMI产成品库存上行、叠加新订单下行时期，对工业品而言，价格向下调整概率较大，比如去年11-12月的大幅下跌。2019年6月，二者再次接近于“死亡交叉”；7月，二者开始背离，供需失衡风险下降。伴随制造业和中小企业扶持政策的落地，以及一系列托底+消费刺激政策的出台，预计三季度供需重回平衡。

四定价逻辑：黑色品看国内库存变化，有色品盯全球库存趋势

Wind煤焦钢矿指数与黑色品国内库存高度关联，且具有同步性。7月中旬以来，各品种库存出现不同程度上升，已对黑色板块价格形成明显压制。
黑色品定价深受国内政治、经济环境影响。近期影响板块库存变动核心有三点，一是成材供给端政策是否持续放松以及需求端消费旺季复苏情况，二是关注进口铁矿石缺口变化，三是关注焦炭供给端政策是否存在收紧可能。

Wind有色指数与LME基本金属指数趋势几乎一致，且具有同步性，这充分说明有色品定价深受全球经济大环境及世界供需格局影响。自2018年一季度末以来，受中美贸易战不断升级和全球经济衰退风险影响，Wind有色价格持续承压下行。
Wind有色指数与有色品全球库存高度关联，且库存趋势一般领先价格指数一个季度左右。7月全球库存降至16年以来新低，预计对三季度有色板块价格起到一定支撑作用。
因有色品国内库存占全球库存约一半，定价亦受到国内政治、经济环境影响。

五供给端：国内钢材产量大增、铁矿发货仍偏紧，全球有色产量平稳

钢材方面，7月以来唐山限产不及预期，钢材产量居高不下，需求淡季持续垒库；8月唐山等地仍继续放松限产，受此影响，钢价持续下行。
铁矿石方面，外矿铁矿石发货量仍未完全恢复至前期水平，供给缺口短期难以弥补；受钢材持续垒库及监管部门或加强管控预期影响，铁矿石出现了较大幅度下行。
政治局会议指出，坚定不移深化供给侧结构性改革，后期或有实质性收紧工业品供给的政策出台。例如，徐州市已印发《打赢蓝天保卫战百日攻坚执法方案》，据了解7月下旬已严格执行限产政策，对焦炭、钢铁去库存有一定的积极作用。

2018年以来，全球有色精炼品产量保持高位平稳状态，供需主要矛盾在下游消费端以及对全球经济的心理预期。这其中，中国有色精炼品产量占全球约一半，因此，中国下游消费端趋势对有色亦有较强的定价权。

六需求端：房地产三季度建设韧性将延续，房建施工仍处相对高位
房地产为顺经济周期的重要因子，该产业直接或间接消耗了大量工业品，尤其是黑色品和有色品，比如，占钢材消费量的40%以上，铜、锌、铝制品也大量用于房地产相关配套。
近期，房地产从融资、拿地到销售政策，各环节均在收紧。政治局会议首提不将房地产作为短期刺激经济的手段；重提坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实房地产长效管理机制；从政治高度上遏制房企和居民在地产领域的加杠杆投机行为。反向思考，短期不刺激地产，更加说明当前地产运行平稳、颇具韧性；若中长期仍采取收紧策略，则对房地产形成实质性利空，也将逐步影响黑色品和有色品的消费需求。

2019年6月，房地产开发投资同比增速高达10.9%，而基建固定资产投资同比仅为4.1%，仍处低位徘徊。从历史角度分析，房地产和基建投资存在显著的互逆性，究其原因，房地产为顺经济周期因子，而基建往往作为逆经济调控的主要手段，一旦基建大规模启动，即宣告本轮地产景气周期的终结。目前，虽地产调控趋紧但韧性犹存，因此基建暂无大规模对冲的必要。预计三季度地产韧性仍将延续，待后期房地产投资、销售持续下行后，仍存在融资、政策再度宽松可能性。

从资金面看，6月房地产资金来源累计额同比为7.2%，基本持平于5月水平。
从百城拿地看，6月百城住宅类拿地面积增速为3.3%，仍保持正增长，表现远优于本年购置土地面积。该指标为房地产新开工增速的先导指标，预计7月新开工保持正增长。
从新开工、施工面积看，6月数据均保持较高增长，将有力支撑未来数月的用钢需求；从销售面积看，商品房销售面积略微转负，仍具有较强韧性。
从旧棚改计划看，2019年目标腰斩，从三季度开始，或抑制新开工同比增幅。
新棚改+新基建实施或超预期。政治局会议指出，实施城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等补短板工程，加快推进信息网络等新型基础设施建设。预计中长期持续提振有色制品的需求，比如，新棚改将拉动电梯需求迅猛增长，全国计划改造17万个老旧小区，假定一个小区8栋楼，每栋楼2.5个单元，按电梯安装率50%计，三年平均改造，则每年拉动57万部电梯需求。
从塔机开工率来看，7月房建施工总量略低于去年同期，仍处于历史相对高位水平。
从水泥消费量加权指数看，7月建设类项目水泥耗费量超过去年同期，可印证周期韧性。

七需求端：基建三季度将温和发力，逆周期调控资金预留充裕
基建为逆经济周期调控的重要抓手，该产业也需要消耗工业品，尤其是黑色品和有色品，比如，占钢材消费量的15%左右，铜、锌、铝制品也广泛用于基建相关配套。
根据财政部发布的中央及地方政府债务余额和限额，结合历史规律测算，2019年下半年，净新增财政资金投放合理区间为2.37万亿，极限区间高达6.05万亿，重点发力方向为基建、减税和各类补贴。

从专项债看，6月地方政府专项债加快投放，接近6000亿元，将利好基建新项目开工。
从PPP项目看，6月份基建施工阶段投资已接近9万亿，持续创下历史新高。
从基建央企合同看，基建龙头新签合同金额同比持续回暖，去年底创下单月合同金额新高，按合同一般在未来3~4个季度左右落地推测，今年三季度末之后，有望迎来基建小阳春。
从挖掘机开工率看，二季度挖掘机开工率同比持续转负，6月同比下滑5%，说明新开项目和施工前期项目有所减少，后期有待观察旺季是否回暖。

八需求端：机械、汽车、家电有触底企稳迹象，预计三季度边际改善
机械与汽车产业以工业品为生产原材料，尤其是黑色品和有色品，比如，占钢材消费量的25%以上，铜、锌、铝制品也大量用于机械、尤其汽车产业相关配套。

二季度，通用设备制造业、专用设备制造业和汽车制造业工业增加值均同比显著下行，仍处底部反弹区间。政治局会议指出，要稳定制造业投资，增加对制造业、民营企业的中长期融资。将持续利好实体经济企稳复苏。深挖国内需求潜力，拓展扩大最终需求，有效启动农村市场，多用改革办法扩大消费。预计汽车与家电下乡或以旧换新补贴政策有望重启，后期将提振制造业钢材和有色制品需求。

制造业方面仍然低迷，6月日本海外机器人订单和中国机床订单同比增速虽有反弹，但依旧为负增长。
乘用车方面，7月周度数据不佳，最后两周分别同比下滑18%、25%，仍处于筑底阶段。
家电方面，6月五大家电产量同比增长4.4%，有触底企稳迹象。家电好转将利好有色品消费增加，尤其是铜的需求。

九商品策略
8月中旬之前，仍属季节性施工淡季，考虑限产政策依然放松，黑色品整体库存有进一步上升可能。8月下旬至9月，房地产施工韧性延续，基建温和发力对冲，机械、汽车、家电消费边际改善，黑色品或逐步降库。
8月中旬前，考虑贸易战升级和季节性施工淡季因素，虽全球显性库存偏低，但有色品价格上行难度较大。8月下旬至9月，房地产施工韧性延续，基建温和发力对冲，机械、汽车、家电消费边际改善，国内有色品需求增长，或推动价格上行。
策略：短期黑色品谨慎偏空，8月下旬至9月谨慎看多黑色品；短期有色品中性，8月下旬至9月谨慎看多有色品。
风险点：工业品库存大幅上升；中美贸易战再升级；房地产行业出台更严厉的调控政策；极端天气或特殊因素影响大范围施工等。

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