渡劫不一样的宽松——解读730政治局会议精神

文恒大研究院任泽平夏磊罗志恒孙婉莹

事件

7月30日，中央政治局召开二季度会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。

解读

一、总体判断：充分估计下半年经济金融形势的严峻性，不一样的宽松
政治局每个季度开一次会议（4月末、7月末、10月末、12月末），分析当前经济形势，定调宏观调控方向，布置下一步改革发展任务。7月末二季度政治局会议定调下半年政策走势。
2018年的1031三季度政治局会议首次强调“经济下行压力有所加大”，强调六个“稳”，没有再提“去杠杆”，表明宏观调控政策转向，由紧变松，随后一系列宽松积极的财政货币政策出台。是“政策底”。（参考《否极泰来——2019年宏观展望》）
2019年的419一季度政治局会议认为一季度经济“总体平稳、好于预期，开局良好”，不再提“六稳”，重提“结构性去杠杆”，表明短期稳增长政策将逐步让位于长期的改革开放，货币政策从宽松期步入观察期。是“政策顶”。（参考《政策顶——解读419政治局会议精神》）
730二季度政治局会议对当前形势的基本判断是“当前我国经济发展面临新的风险挑战，国内经济下行压力加大，必须增强忧患意识”（这一判断与我们此前的判断是高度一致的，参考《充分估计当前经济金融形势的严峻性——全面解读6月经济金融数据》）。时隔半年重提“六稳”；不再提“去杠杆”；强调“财政政策要加力提效，继续落实落细减税降费政策。货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕。”表明货币政策从观察期重回宽松，但这次是不一样的宽松，以温和的结构性宽松为主：资金的流向是“引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资”，主要是高端制造和新型基建，明确“不将房地产作为短期刺激经济的手段”。表明中央将更多地依靠培育新的经济增长点、扩大消费、新型基础设施建设、城市群、一系列重大开放、金融供给侧改革等改革的办法来稳增长。
我们在《充分估计当前经济金融形势的严峻性——全面解读6月经济金融数据》判断，当前形势可以概括为：年初经济一致和滞后指标暂时企稳，主要受去年底-今年初货币放松、财政资金提前拨付、5月贸易摩擦再度升级影响尚未显现等支撑。但是，近期先行指标纷纷下滑，比如房地产销售、土地购置和资金来源回落，PMI订单和PMI出口订单下滑，一系列房地产融资收紧政策密集出台，5月贸易摩擦升级影响将逐步显现。而且经济金融结构正在趋于恶化，比如社融里的企业中长期贷款占比下降，短贷、短融占比上升，历史经验表明金融机构对企业十分谨慎甚至不信任，现实情况是中小企业申请破产量大幅增加；PPI下行，企业盈利下滑；6月PMI从业人员指数46.9%，创10年新低；生产略有回升，但PMI原材料和产成品库存上升，相当一部分生产成为库存堆积，映衬了需求的疲弱。
预计2019年下半年-2020年上半年经济将再下台阶。2019年下半年受库存周期复苏和基建的部分支撑，经济下行斜率较缓、韧性较强，但2020年上半年将出现库存周期、房地产周期和世界经济周期同时下行的叠加，经济下行斜率较大。（参考《生于忧患——2019年中期宏观展望》，2019年6月）
因此，我们建议：强化逆周期调节；当前一方面要防止货币放水刺激房地产泡沫，另一方面也要防止主动刺破引发重大金融风险，用时间换空间，建立长效机制；寻找新的经济增长点；扩大改革开放。
过去十年，地方政府、企业、居民不断加杠杆，空间已经有限。现在是到了中央政府加杠杆、转移杠杆的时候了，让微观主体轻装上阵。中央政府加杠杆，主要措施包括：大规模降低企业和居民税费；做实社保账户，提高居民社保水平，让居民安心消费；放开汽车、金融、电信、医疗等的行业管制；部分购买存在股权质押风险的企业债务；拿出一部分好资产进行混改等。
当务之急是调动地方政府和企业家积极性。过去几年，防范化解重大金融风险、污染防治、整顿吏治等长期积弊问题取得重大进展，体现了我们制度的优越性，与此同时也带来了另一些新问题，比如地方惰政、企业成本上升、中小企业融资难贵等，解决这些问题不是要倒退回去，而是根据高质量发展的新时代新要求，建立新的机制，比如以高质量发展考核激励地方政府、建立多层次资本市场改善中小企业融资等。中国过去四十年的成功主要是市场化改革、全球化开放、地方GDP锦标赛和民营经济活力迸发，现在要给地方官员新的激励机制，给民营企业家吃定心丸，这都涉及重大理论创新突破，否则忙于出文件而难以落地见实效。

每个人都有自己的劫，只能靠自己，修炼，渡劫，成长。我命由我不由天。人生有七个阶段：嗷嗷待哺的婴儿，满面红光的学童，哀歌的恋人，长胡子的士兵，身经百战的将军，戴眼镜的政治家，返璞归真的贤者。
国家也一样，刘易斯拐点、增速换挡、经济L型、结构转型、新旧动能转换、中美贸易摩擦、改革开放、新常态、新周期、高质量发展——中国经济也在渡劫，破解封印。在这个重大历史转折点，何处寻求大智慧？
我们深信，经过改革转型洗礼之后的中国经济前景将更加光明！

二、政治局会议认为 “当前我国经济发展面临新的风险挑战，国内经济下行压力加大，必须增强忧患意识”
730二季度政治局会议对当前形势的判断是“面临新的风险挑战，经济下行压力加大，必须增强忧患意识，善于化危为机”，比419一季度政治局会议认为的“总体平稳、好于预期，开局良好”明显更加严峻。
上半年和6月份数据出来以后，市场一片“经济企稳”“企稳回升”“超预期”的声音，作为一名从事了20年宏观经济形势分析的研究员，我感到深深的忧虑，所以我们推出了广受市场关注的重磅报告《充分估计当前经济金融形势的严峻性——全面解读6月经济金融数据》。
年初经济的短暂企稳主要受去年底-今年初财政货币宽松、房地产市场“小阳春”、财政资金提前拨付、5月贸易摩擦升级影响尚未显现等支撑。但是，二季度GDP同比6.2%，比一季度下降0.2个百分点，上半年6.3%。近期三驾马车均放缓：
出口受全球经济回落和贸易摩擦升级的拖累。上半年出口增速0.1%，比2018年全年下滑9.8个百分点；6月出口增速-1.3%，比5月下降2.4个百分点。
投资下滑，房地产投资延续放缓，基建和制造业投资小幅回升但仍然十分低迷。1-6月固定资产投资同比5.8%，比1-5月下降0.2份百分点。其中，1-6月房地产投资同比10.9%，比1-5月下滑0.3个百分点，连续2个月回落；1-6月基建投资同比4.1%，比1-5月回升0.1个百分点；1-6月制造业投资同比3.0%，比1-5月回升0.3个百分点。
消费将受就业压力大、收入下行、股市房市财富效应较弱、居民杠杆率高的影响而回落。6月消费同比9.8%，比上月上升1.2个百分点，但主要是国五标准汽车强力去库存，难以持续。
上半年新增社融13.23万亿元，比2018年同期多增3.18万亿元，国企、央企的资金面明显改善，但民企、中小企业融资难贵突出，而且问题的关键在结构，企业中长期贷款占比下降，短贷、短融占比上升，6月新增企业中长期贷款3753亿元，同比减少248亿元，历史经验表明金融机构对企业十分谨慎甚至不信任。
从微观数据看，水泥生产下行、挖掘机销量大幅下滑，佐证经济下行压力仍较大。上半年水泥生产累计同比6.8%，较一季度同比下滑2.6个百分点。二季度挖掘机销量同比3.9%，较一季度大幅下滑20.6个百分点。
考虑到6-7月房地产融资收紧政策密集出台、5月贸易摩擦升级影响逐步显现、地方土地财政收缩拖累基建等，要充分估计未来宏观经济形势的严峻性。

三、政治局会议重提“六稳”，不提“去杠杆”，增加“流动性合理充裕”，但并非大水漫灌，而是导向制造业和新型基建
“六稳”自2018年731政治局会议提出以来，连续三个季度被提及，但在419一季度政治局会议中未提及。730二季度政治局会议再次提出“全面做好“六稳”工作”，反映出中央充分估计到经济金融形势的严峻性。
没有再提“去杠杆”，强调“把握好风险处置节奏和力度”。而2018年12月中央经济工作会议对此提出“要坚持结构性去杠杆的基本思路，防范金融市场异常波动和共振”，419一季度政治局会议“坚持结构性去杠杆，在推动高质量发展中防范化解风险”。包商银行等事件引发了信用收缩等新的风险，后续的政策有望更加稳妥推进，不以一刀切、运动式手段防风险。
财政政策要加力提效，继续落实落细减税降费政策，整体基调与中央经济工作会议及政府工作报告一致，但侧重落实、落细，今年已减税降费1.17万亿元。上半年，全国一般公共预算收入同比增长仅为3.4%，远低于GDP名义增速8.1%；税收收入累计增速0.9%，较2018年同期回落了13.5个百分点。上半年，全国累计实现减税降费1.17万亿元，其中减税1.04万亿元。具体看，增值税改革减税4369亿元，小微企业普惠性政策减税1164亿元，个人所得税减税3077亿元。民营经济纳税人减税6712亿元，占减税总规模的65%。但是部分地区在财政收入下行的背景下，出现了减税降费落实不力的情况，7月24日国务院常务会议强调全面清查违规涉企收费。对于减税降费的收支缺口，更多通过国有企业利润上缴的形式弥补。
在货币政策上，二季度政治局会议提出“货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕”，相较419政治局会议增加了“流动性合理充裕”，但不是大水漫灌，而是导向制造业和新型基建。二季度政治局会议提出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”“稳定制造业投资”“引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资”。在全球经济增长放缓背景下，各国央行纷纷宣布降息，市场普遍预期美联储将在7月31日议息会议上宣布降息25个基点。面对全球降息潮，中国的货币政策空间将进一步拓展，有可能降准和下调公开市场操作利率。针对中长期贷款占比下降的金融结构恶化问题，提出要增加该部分占比。
回顾本轮货币政策周期，2016年下半年-2018年上半年，主要任务是金融去杠杆防风险，货币金融形势较紧。2018年下半年受内外需双降影响经济下行压力加大，货币政策放松，下半年两次结构性降准每次释放8000亿左右基础货币。2019年1月全面降准释放1.5万亿基础货币，同时金融去杠杆暂缓，宽货币宽信用政策持续推出。随着一季度经济暂时企稳，货币政策从宽松期进入观察期。2019年5月定向降准，释放2800亿长期资金，聚焦县域中小银行，支持民企和小微企业贷款。此外，人民银行于1月、4月和7月开展了TMLF操作，操作量分别为2575亿元、2674亿元和2977亿元。6月以来，随着经济下行压力加大，货币政策将从观察期步入结构性宽松期。

四、稳就业是“六稳”之首，当前真实就业压力大
2018年7月中央政治局会议提出做好经济工作的“六稳”要求中将“稳就业”放在首位，2019年《政府工作报告》首次将就业优先政策置于宏观政策层面，并要求高职院校扩招100万，5月首次专门成立国务院就业工作领导小组。730二季度政治局会议强调“实施好就业优先政策，做好高校毕业生、农民工、退役军人等重点群体就业工作。”
单纯以官方失业率等数据判断就业形势存在局限或失真。1）城镇登记失业率依赖失业者主动前往人社部门登记，且只针对非农人口，数据波动小，2019年二季度末降至3.61%，与经济走势缺乏关联。2）城镇调查失业率从2018年初开始正式公布，2019年持续高于5%，6月为5.1%。但调查样本8.5万城镇户仅占中国城镇就业人数0.03%，抽样率不到美国0.07%的一半，且对农民工群体代表性不足、抽样框老化。3）求人倍率依赖于求职者和用人单位自愿前往各地公共就业服务机构登记，数据呈长期上升趋势，参考价值有限。2019年二季度为1.22，同比和环比均下降。4）判断就业形势不仅需要失业率等就业数量指标，还需要平均工时、薪资增速、兼业比例等就业质量指标，但当前衡量就业质量的指标有限。
其他就业数据反映当前真实就业压力较大。1）城镇新增就业上半年同比减少2%，领取失业金人数、再就业人数增速均不乐观。2019年上半年城镇新增就业仅747万人，同比减少2.0%，目标完成率降至67.0%，比去年上半年降低1.4个百分点。2019年一季度领取失业保险金人数同比增速已连续五个季度上升，城镇失业人员再就业人数2019年1-5月同比减少9.1%，就业困难人员就业人数同比减少4.2%。2）制造业和非制造业PMI从业人员指数均趋势性下滑。2019年6月制造业PMI从业人员指数降至46.9%，为2009年3月以来新低；非制造业PMI从业人员指数降至48.2%，连续2个月下滑。3）人民大学和智联招聘CIER指数二季度仍处低位。CIER指数为智联招聘网站上招聘需求和申请人数的比值，2019年二季度为1.89，虽同比微升但仍处低位。分区域看，2019年二季度东部、中部、西部和东北的CIER指数分别为1.18、1.14、0.92、0.66，同比均有所下滑，且东部地区下滑最大；分线城市看，一线、新一线、二线、三线城市CIER指数分别为0.60、0.94、1.18、1.25，二线和三线城市下滑最大。4）百度指数2019年上半年求职相关关键词搜索量暴增。“找工作”“招聘”“招工信息”“失业金”等关键词近90天的百度搜索量分别同比上涨482%、492%、80%、122%。
经济下行将致就业市场进一步承压。1）当前经济金融形势严峻，2019年二季度GDP增速降至6.2%的新低,比一季度下降0.2个百分点，而且5月贸易摩擦再度升级、房地产融资收紧政策密集出台等影响尚未显现。近期经济先行指标纷纷下滑，比如房地产销售、土地购置和资金来源回落，PMI订单和PMI出口订单下滑。而且经济金融结构正在趋于恶化，比如，企业中长期贷款占比下降，短贷、短融占比上升；PPI下行，企业盈利下滑。尽管劳动力供给持续减少减轻就业压力，但经济减速将引致劳动力需求进一步放缓，就业市场后将进一步承压，尽管不大可能发生大规模失业。2）从行业看，制造业就业主要受出口低迷和PPI下行企业盈利下滑影响，建筑业受基建回升空间有限和房地产投资下滑影响，后续均不乐观；从智联招聘数据看，金融业招聘需求受金融监管影响一、二季度分别同比减少39.7%、37.0%，互联网/电子商务分别同比减少22.5%、13.6%。从重点群体看，高校毕业生规模持续创新高，农民工规模增速放缓但年龄老化，“4050”人员规模上升，就业压力较大。
政策建议：一是进一步大力优化营商环境、推进落实减税降费以及畅通融资渠道，更好发挥企业这一稳就业主体的作用，特别是民营和中小企业。民营和中小企业是吸纳就业的主体，但过去几年经营环境有所恶化，包括在过去去杠杆、去产能、环保风暴中被一定程度误伤，出口持续低迷加大其生存压力，加之融资渠道不畅、流动性分层。尽管政府已出台多项政策为民营和中小企业纾困，但政策效果仍有待观察。二是加大服务业对内对外开放力度，特别是金融、教育、医疗、电信等行业；加快推进以大城市为核心的都市圈和城市群建设，提高经济活动人口的密度和频度以促进集聚，充分发挥服务业对就业的吸纳作用。三是促进房地产市场平稳健康发展，既要防止过度金融化泡沫化，也要防止主动刺破引发重大金融风险。四是扎实推进高职院校大规模扩招，实施好大规模职业技能培训，促进劳动力技能转换以适应产业转型升级需求。

五、培育中国经济新的增长点，政治局会议提出“多用改革办法扩大消费”、“稳定制造业投资”，强调老旧小区改造和新型基础设施建设
培育新的经济增长点。习近平总书记7月29日主持召开党外人士座谈会，强调“培育新的经济增长点，扎扎实实推动经济高质量发展。”我们在《充分估计当前经济金融形势的严峻性——全面解读6月经济金融数据》提出：“寻找新的经济增长点。认为中国投资饱和是伪命题，中国人均GDP仅9700美元，仅相当于美国的六分之一，而且东西部差异极大，因此投资空间巨大，但不是传统的铁公鸡，而是在新的投资领域：民生领域教育医疗仍十分短缺，科技创新领域重大基础性研发仍是短板，城市地上交通四通发达的同时城市地下管网建设仍十分落后——这些都需要公共政策重视，配上新的机制和新的开放。”
730二季度政治局会议强调“深挖国内需求潜力，拓展扩大最终需求，有效启动农村市场，多用改革办法扩大消费”，意味着扩大消费不再采取简单粗暴的刺激政策，充分挖掘农村市场。我国当前消费不足很重要的原因是供给不能满足需求，尤其是高端供给和医疗、养老等服务供给不足，要通过放开市场准入、增加竞争等改革方式解决。419一季度政治局会议提出“注重以供给侧结构性改革的办法稳需求”，2018年中央经济工作会议提出“改善消费环境，落实好个人所得税专项附加扣除政策，增强消费能力”。整体思路一以贯之。
二季度政治局会议明确提出“稳定制造业投资”，反映中央充分重视当前制造业投资的低迷现状，提出“引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资”。当前制造业的低迷主要与出口下行、企业盈利下行有关，若无减税降费的支撑，企业盈利增速将下降更快。此外，还应通过改革降低各项要素价格，提高企业盈利。
二季度政治局会议强调“实施城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等补短板工程”，把稳投资与惠民生相结合。6月19日，李克强总理在国务院常务会议上提出“部署推进城镇老旧小区改造，顺应群众期盼改善居住条件；确定提前完成农村电网改造升级任务的措施，助力乡村振兴”。改造老旧小区既能扩大有效投资，也能促进消费、改善民生。当前全国需改造的城镇老旧小区涉及居民上亿人，建设工程包括小区水电气路、光纤，电梯、停车设施等。
二季度政治局会议提出“加快推进信息网络等新型基础设施建设”，加快经济向高质量发展。2018年中央经济工作会议提出“加快5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设”。2019年政府工作报告也提出“加强新一代信息基础设施建设”。以5G为代表的信息网络基础设施建设将为经济增添发展活力，为新型产品和消费方式提供底层支持，促进产业结构优化升级，向高质量发展迈进。

六、政治局会议强调供给侧改革升级版和金融供给侧结构性改革，支持高端制造和民企融资
二季度政治局会议强调“要紧紧围绕‘巩固、增强、提升、畅通’八字方针，深化供给侧结构性改革，提升产业基础能力和产业链水平。”整体延续419政治局会议和中央经济工作会议精神。419政治局会议提出“要细化‘巩固、增强、提升、畅通’八字方针落实举措，注重以供给侧结构性改革的办法稳需求”。2018年底的中央经济工作会议和2019年的两会均表明供给侧改革更注重市场化、法治化，对过去的一些错误认识和做法予以纠偏，内涵升级为“巩固、增强、提升、畅通”，即巩固前期“三去一降一补”供给侧改革成果，增强微观主体活力，提升产业链水平，畅通国民经济循环，尤其是金融和实体经济对的良性循环。
对于金融供给侧结构性改革，政治局会议强调“引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资，把握好风险处置节奏和力度，压实金融机构、地方政府、金融监管部门责任”，同时金融供给侧改革的目标进一步细化明确，即增加对制造业和民营企业融资的支持。2019年2月，中央政治局集体学习时提出金融供给侧结构性改革，强调要调整市场结构，大力发展多层次资本市场，提高直接融资比例；深化银行等金融机构改革，推动银行业混合所有制改革；要完善金融产品体系，开发差异化金融产品，更好服务于实体经济。

七、政治局会议强调“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实房地产长效管理机制，不将房地产作为短期刺激经济的手段”
419一季度政治局会议提出“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责任的长效调控机制”。2018年12月中央经济工作会议提出“要构建房地产市场健康发展长效机制，坚持房子是用来住的，不是用来炒的定位，因城施策、分类指导、落实城市政府主体责任，完善住房市场体系和住房保障体系”。
730二季度政治局会议传递了三个明确信号：1、中央应对短期经济压力，不将放松房地产调控作为刺激经济的手段；2、住房制度将坚持住房的一个定位、探索完善市场和保障两个体系，回归解决居民住房问题。3、房地产长效机制重在“管理”，地方政府将有更大的决策权和更丰富的工具箱，承担地方主体责任，中央通过完善市场的监测预警和考核评价机制，将“稳房价、稳地价、稳预期”的政策目标落到实处。
长期以来，房地产是支柱产业，对GDP直接贡献6.5%、通过上下游间接贡献9.0%；房地产开发投资占固定资产投资的17.4%；房地产是地方财政收入的主要来源，2018年土地出让金和房地产相关税收占地方综合财力的35.4%；房地产与金融体系高度交织，2018年房地产贷款占各项贷款余额的28.4%。
一直以来，住房制度就是宏观调控的一部分。1978年以前，住房建设被挤压来源于重工业优先战略；1978年起强调住房商品化，源于经济体制由计划向市场的转型；1998年房改大步推进，是为应对亚洲金融危机影响；2003年转向以商品住房为主的住房供应体系，是对中央“发挥市场在配置资源中的作用”的响应；2008年大力发展保障房是为对冲国际金融危机的影响。住房制度不单以解决居民住房问题为目标，还承担了部分宏观调控的职能，这是中国住房制度的关键特征。
新时代，放弃短期刺激、寻求制度突破，以人为本，为居住为最高目标，振奋人心。

2019年一季度刚需释放，房市出现小阳春，419一季度政治局会议重提“房住不炒”，4月中旬以来房地产销售明显降温。1-6月商品房销售面积7.6亿平，同比下降1.8%，降幅比1-4月份扩大1.5个百分点；商品房销售额7.1万亿元，同比增长5.6%，增速较1-4月回落2.5个百分点。
5月的银保监会“23号文”已经开启了新一轮房地产融资收紧，信托、海外债、银行贷款等一系列监管新政密集出台。此次明确释放调控不放松的信号，意味着房企下半年融资形势严峻，预计保险、资管、理财等融资渠道也会受到监管关注。未来房地产销售下行、土地成交降温、房地产投资下行压力增加、行业集中度提高加速，中小房企面临资金链断裂风险增加。2019年上半年，前10强发行公司债、海外债金额分别占比18.2%、35%，较2018年提升9.1、 4.2个百分点。融资快速收紧叠加市场降温，部分资金紧张的中小房企大幅降价、延期交楼甚至破产倒闭。截至7月24日，2019年全国共274家房企破产，同比增长41.2%。
面对内外部复杂严峻形势，最近针对房地产融资出台了一系列收紧政策密集出台，从海外债、信托、信贷等全面收紧。客观地说，当前一方面要防止货币放水刺激房地产泡沫，另一方面也要防止主动刺破引发重大金融风险。如果主动刺破，中美贸易摩擦都不用继续，十次危机九次地产，2017年中国住房市值约260万亿元，2018年股市约43万亿元，债市约58万亿元。老成谋国是时间换空间，稳地价稳房价稳预期，利用时间窗口推住房制度改革和长效机制。同时，正常的业务要允许开展，不规范的业务要循序渐进，开前门关后门，不要运动式一刀切。当前尤其要支持并购融资，企业通过并购不利资产或问题项目成为化解不良和金融风险的主力军。
稳地价、稳房价、稳预期，利用时间窗口推住房制度改革和长效机制。长效机制是我国房地产调控思路的重大改革，是一种结果导向的政策设计。相比过去的房地产调控，长效机制建设主要有四个方面：一是夯实城市主体责任，调控主体由中央变为地方，地方政府拥有更大的调控自主权，可从各地实际情况出发，在调控政策工具箱中自主地选择合适的调控政策组合，因地制宜、精准施策。二是给地方金融、财税、土地等政策工具箱，中央进行考核和督查。每年初由地方给中央上报调控目标，实行月度监测、季度评定、年度考核。商品房价格、二手房价格、租金、地价指数尽量与CPI同步。三是构建住房的市场体系和保障体系。解决居民住房问题，应该坚持“低收入靠保障，中等收入靠支持，高收入靠市场”。四是加快房地产税立法，房地产税是从根源上应对土地财政、地价推升房价的策略。房地产调控将从以行政措施为主向综合施策转变，包括金融、土地、财税、住房保障、市场管理等一揽子政策工具。

八、政治局会议提出“加快重大战略实施步伐，提升城市群功能”，城市群都市圈建设有望加快
长三角、粤港澳、京津冀三大城市群均已上升为国家战略，成渝城市群有望定位为第四增长极。城市群建设有利于提高经济活动人口的密度和频度，提升全要素生产率，促进中国经济高质量发展。2013年以来中央要求把城市群作为推进国家新型城镇化的主体形态，并规划建设19个城市群，但多数建设不成熟。当前19个城市群以25%的土地集聚75%人口，创造88%GDP，其中城镇人口占比78%。其中，长三角、粤港澳、京津冀三大城市群均已上升为国家战略。国家发改委《2019年新型城镇化建设重点任务》要求，“扎实开展成渝城市群发展规划实施情况跟踪评估，研究提出支持成渝城市群高质量发展的政策举措，培育形成新的重要增长极。”这是中央文件中首次将成渝城市群单独强调，暗示后续或将上升为国家战略，打造中国第四增长极。

培育现代都市圈是城市群建设的突破口和抓手。2019年2月，国家发改委发布《关于培育发展现代化都市圈的指导意见》，要求以同城化为方向建设1小时通勤圈，这是我国第一份以“都市圈”为主题的中央文件。当前有上海、北京、广佛肇、杭州、深莞惠等10个2000万人以上的大都市圈，有重庆、青岛、厦漳泉等14个1000万-2000万人大都市圈。24个千万级大都市圈以全国6.7%的土地集聚约33%的常住人口，创造约54%的GDP，多数都市圈人口处于持续流入。作为城市群的核心板块，近年来我国都市圈建设呈现较快发展态势，但交通衔接薄弱、分工协作有限、低水平同质化竞争严重等问题突出。

九、政治局会议强调“科创板要坚守定位，落实好以信息披露为核心的注册制，提高上市公司质量”
中央高度重视多层次资本市场的建立，促进科创板平稳健康发展，是推动经济实现高质量发展、从直接融资到间接融资，适应产业结构调整的需要。730二季度政治局会议提出：“科创板要坚守定位，落实好以信息披露为核心的注册制，提高上市公司质量”。此前419政治局会议强调“要以关键制度创新促进资本市场健康发展，科创板要真正落实以信息披露为核心的证券发行注册制。”2018年12月中央经济工作会议提出“资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用，要通过深化改革，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场……推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地。”
7月22日，科创板首批25家公司正式上市，从事前监管转向事中和事后监管，监管制度升级。一是审核透明度显著提升，32条IPO审核要点首次以官方口径且成文形式公开，监管问询与公司回复均公之于众。二是审核力度有增无减，截至2019年6月，约92家公司披露223份审核问询回复、近6000个问题。三是审核效率大幅提高，25家科创板企业从受理到证监会同意注册平均用时75天，科创板企业不到3个月的时间即可完成核准制三年的上市历程。四是发行承销市场化。首批25家上市企业平均市盈率高达53倍，是同期核准制新上市企业市盈率的2.4倍。平均中签率为0.06%，略高于核准制下0.05%网上打新中签率。五是科技含量较高。新一代信息技术占比达52%，高端装备制造和新材料产业各占20%，生物产业占8%，平均研发支出占营业收入11.3%，高于对标66家A股上市公司。六是发行人质量更优。首批上市企业资产负债率平均33.4%，低于对标企业39%，净利润率平均22%，远高于对标企业6.5%，营业收入复合增长率24%，企业发展潜力大。
要保持科创板注册制的生命力，必须站在顶层设计高度审视注册制及配套制度。一是强化以信息披露为中心，保持科创板生命力。二是积极发挥自律和社会力量参与监督。三是推动《证券法》修订，让违法者付出沉重代价。四是完善投资者损害赔偿机制。五是建立无缝衔接的多层次资本市场。六是发展机构投资者，吸引长期稳定资金入市。
2018年底中央经济工作会议提出“提高上市公司质量”后，730政治局会议再次提出，有利于激发市场活力，提振信心。当前A股市场广义口径的僵尸企业分别多达421家，占A股上市公司总数量的11.5%，长期依靠政府补助。提高上市公司质量，需要：鼓励以市场化并购重组方式优胜劣汰；完善信息披露机制；从立法上提高上市公司及其股东违法违规成本；鼓励新技术、新业态的发展，在税收等政策上给予优惠；引导上市公司协会完善行业自律机制。

十、政治局会议强调“有效应对经贸摩擦，加大对外开放，加紧落实一系列重大开放举措”，构建高水平开放体制
二季度政治局会议提出“有效应对经贸摩擦”“办好自己的事”，而419一季度政治局会议未提及中美经贸摩擦，主要源于中美经贸摩擦再度面临不确定性，贸易摩擦对中国的出口、就业、产业链转移、资本市场和预期等已产生负面影响。我们测算，中美经贸摩擦对机电、机械以及劳动密集型产业的就业产生较大冲击，要高度重视上述行业农民工的隐性失业和就业质量下降的问题，有必要放开部分服务行业、加强再就业培训和财政资金保障其基本生活。同时，产业链转移在持续进行，1-5月中国对美国出口增速大幅减少至-12.3%，但中国台湾、越南对美国出口增速分别上升至17.2%和36.4%。当前越南的劳动力价格、地价、租金、房价、企业税负、水费、汽油、柴油和电力价格分别相当于中国的31.8%、68.6%、15.2%、10.4%、80%、51.5%、84.5%、78.3%和87.5%。
2018年以来中美贸易摩擦持续升级，美方对华加征关税的商品规模不断扩大，并从贸易摩擦快速升级到科技战、金融战，升级至投资限制、技术封锁、人才交流中断、孤立中国等方面。
在中美贸易摩擦初期，“中美关系好也好不到哪去，坏也坏不到哪去”“中美贸易摩擦对中国影响不大”等观点一度流行。但是，我们一开始就判断：“中美贸易摩擦具有长期性和日益严峻性”“这是打着贸易保护主义旗号的遏制”“中美贸易摩擦，我方最好的应对是以更大决心更大勇气推动新一轮改革开放。”
2019 年5 月6 日，特朗普突然表示，将从5 月10 日起对中国原征收10％关税的2000 亿美元的进口商品加征关税至25％，且短期内将对另外3250 亿美元商品征收25％的关税。5 月13 日，中国宣布6 月1 日起对美原加征5％和10％关税的600 亿美元商品提高税率至10％、20％和25％。
2019 年5 月15 日，美国总统特朗普签署行政命令，宣布美国进入“国家紧急状态”，美国企业不得使用对国家安全构成风险的企业所生产的电信设备。美国商务部工业和安全局把华为公司列入出口管制“实体名单”。
二季度政治局会议提出“加大对外开放，加紧落实一系列重大开放举措。”延续此前419政治局会议的会议精神，更多实质性对外开放措施将陆续落地。6月28日，总书记在G20大阪峰会上提出中国将加快形成对外开放新局面。具体举措包括发布2019年版外资准入负面清单；进一步扩大农业、采矿业、制造业、服务业开放；新设6个自由贸易试验区，增设上海自由贸易试验区新片区；2020年1月1日实施新的外商投资法律制度等。6月30日，国家发改委、商务部发布《外商投资准入特别管理措施（2019年版）》，清单条目由48条减至40条。7月20日，国务院金融稳定发展委员会发布进一步扩大金融业对外开放的11项措施。
我们建议中方主动提出与美方积极推动建立中美自贸区，双方零关税、零非关税壁垒、零补贴。自由贸易有利于促进国际分工、发挥中美两国各自的要素禀赋、实现双赢，而且天然有利于制造业大国，这在欧元区、各自贸区以及全球化进程中均表现明显，中国是过去四十年全球化最大的受益者，德国是欧洲经济同盟的最大受益者。从理论上也成立，中国劳动要素整体低于美国而且制造业产业链更完整，中美自贸区能够实现双赢而且中国将是最大受益者，也是中国自身发展的需要。因此，建立中美自贸区将有助于化解中美贸易摩擦，化干戈为玉帛。继80年代设立特区、2001年加入WTO之后，建立中美自贸区将开启中国第三轮新一轮改革开放高潮，助力中国从制造业大国走向制造业强国。

渡劫 不一样的宽松——解读730政治局会议精神

渡劫不一样的宽松——解读730政治局会议精神