市场真的有效吗？为何“股票价格”会经常偏离“潜在价值”？

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来源：W安全边际（ID：wanquanbianji）

作者：W安全边际，本文经授权转载

（一）

“价值投资”

“价值投资”是以很大的折扣买入内在价值低估股票的交易策略，以最小的风险获得较好的长期投资回报。

就是说以大幅低于“潜在价值”的“股票价格”买入股票的方法，以四五毛钱的价格买入价值一元钱的东西，这种方法即降低了损失的风险，又放大了潜在的收益。无数的投资大师已经用时间与业绩来证明，这是一种在所有投资环境下都是安全和成功的投资策略！

价值投资者不会过度的敬畏市场，不相信“市场非常有效”这一说法，如果市场真的非常有效，那么价投都得去喝西北风了，世界上也就不会出现如：沃伦.巴菲特、查理.芒格、彼得.林奇、约翰.聂夫、塞斯.卡拉曼、沃尔特.施洛斯等等那么多价值投资大师了。

价投从不相信“市场永远正确”的这一观点，相反，价值投资者是耐心的等待市场犯错，犯大错，并且利用“市场先生”的错误定价，买入那些“价格与价值大幅偏离”的股票。价值投资者相信市场中股票的价格会周期性的出现错误定价，进而利用其错误来投资获利。

（二）

市场是有效的吗？塞斯.卡拉曼说市场中“有效市场假说”的观点大致分为三种：

1弱势有效市场假说，认为股价过去的走势无法对未来的价格提供任何有用的信息，过去股价涨跌与未来无关，依据过去的股价走势来推测未来是不靠谱的。

2半强式有效市场假说，认为所有的公开信息都无法帮助投资者选中低估的股票，因为市场已经将所有的公开信息都反应进了股价里。

3强式有效市场假说，任何信息都不会对投资者有帮助，无论是公开的还是未公开的。相当于认为投资者战胜市场完全是随机性的，只能依靠运气。

在这三种“有效市场假说”中，卡拉曼只相信第一种“弱式有效市场假说”是成立的：股价过去的走势无法对未来的价格提供任何有用的信息，技术分析确实是在浪费时间，过去的股价走势不会预示未来的涨跌！但是投资者可以依据对企业基本面的分析，进而判断企业优劣，并结合未来的商业前景判断，保守的评估企业的“潜在价值”。

至于另外两种假设，市场确实会在股票价格中反应新的信息，股票价格即不是完全随机的波动，也不完全忽视获得的新信息。但是，市场远远没有达到非常有效的程度。越是短期就越是无效！越是散户居多的市场就越加不理性！

（三）

巴菲特曾在一次演讲中通过列举了不同投资者，来证明格雷厄姆的价值投资纪律如何在长期内让投资者成功。尽管这些投资者杰出的表现有可能是随机的，偶然的，但是这些成功的价值投资者都有着共性：他们都是以大幅低于潜在价值的价格购买股票的投资，并且独立、理性、耐心。如此多的成功案例都在驳斥着“有效市场理论”。

如果市场是有效的，那么战胜市场就得完全靠运气，难道做价值投资的大师们都是运气好？

曾经有一位获得诺贝尔奖的经济学家，在很长一段时间里都如此解释巴菲特与芒格的成功：最开始，他说伯克希尔在股票投资上战胜了市场，是由于运气！因为在他看来，除了运气，没人能够打败市场。这种有效市场理论在各个经济学院非常流行，人们学到的理论就是没人能够打败市场。接下来，这位经济学家教授又讲述了第二个运气、第三个运气、第四个运气，到最后，他总共讲了六次运气，而巴菲特与芒格却一直在战胜市场。这引起了人们的嘲笑，于是他终于不再这么讲了。

查理芒格说：“股市真的如此有效，乃至没人能打败它吗？很明显，市场有效理论大体上算是正确的，确实没有哪个选股人能够仅仅依靠聪明和勤奋而获得比市场平均回报率高出很多的收益。确实，平均的结果必定是中等的结果。从定义来说，很少有人能够打败市场。正如我常说的，生活的铁律就是，只有20%的人能够取得比其它80%的人优秀的成绩。事情就是这样的。所以答案是：市场部分有效，部分无效。顺便说一声：我给那些信奉极端的有效市场理论的人取了个名字：神经病！”～节选自《穷查理宝典》

格雷厄姆把市场比喻成一位“市场先生”，市场先生是谁？就是我们自己，是市场中无数个投资者的集合体。理论上来说，我们很难战胜自己，很难战胜平均数。虽然平均数是如此，但在股市里“二八法则”同样适用，20%的人将取得超越80%的人的投资收益，少数人将取得超越市场的水平。如果说短期来看，那肯定是运气成分居多，也有可能是幸存者偏差。但是如果时间拉长，对比目标增多，那么绝对可以看出“长期投资业绩靠的是能力”。而长期业绩很好的大多数是“价值投资者”，他们的共同点都是依据市场价格与价值的差距做出投资决策，并且极具耐心和理性。

（四）

为何“股票价格”会经常的偏离“潜在价值”呢？

卡拉曼说：“理由很多，最明显的理由就是短期内的股票价格由供需关系决定，任何时候供需力量都无需与价值有联系。此外，许多买家与卖家会考虑除了潜在价值以外的许多其它因素，并据此采取行动，他们愿意买卖的价格可能与一名价值投资者的价格存在非常大的区别。”

1 比如说某一指数的指标股，指数基金就会购买这只股票，而不考虑目前的股价相比潜在价值是高估还是低估。像2018年将中国A股纳入MSCI新兴市场指数和MSCI ACWI全球指数，并将上市公司按全球行业分类标准进行分类，在每一个行业以一定的标准选取60%市值的股票作为成份股，选取标准包括规模（市值）、长期短期交易量、交叉持股情况和流通股数量等。

这种新入指数会增加购买需求，但是他们的选择标的要求不是依据“价值与价格的差距”，而是依据全球标准的行业分类、股票规模市值、交易量、持股情况以及流通股状况等。而且指数的纳入会带来增量资金，一定程度的推高股价。这里面也许会有低估的股票，也许会有高估的股票，但是低估或者高估都不是指数基金买卖决策的考虑因素。

2再比如，一些信奉技术分析的人，会根据股票近期涨跌走势和成交量增减等，来做投资决策。技术分析师也许会依据一只股票成交量增加而认为其值得买。潜在价值并不是技术派考虑的内容，他们更喜欢观察股票价格K线的走势图形和近期成交量。他们不会在意股票的“潜在价值”，这也加大了一些股票“价值与价格的差距”。

3假如某家企业近期公布的财报，并且这份财报大幅超出预期，显示业绩增速很快。那么一些“短视”或者说“过度注重短期”的人就会以“成长股”的标准来给其定价，这种价格大幅高于价值投资者所愿意支付的价格，也会加剧价值与价格的差距。价值投资者喜欢看连续看五年十年的企业业绩，不会仅仅依据偶尔一份高增长的财报就认定企业未来会永远的高增长。

4同样的，如果某家企业近期公布了一份很差的财报，显示业绩不及预期或者增速很慢。那么一些人就会因此而失望，甚至认为企业偶尔一年的业绩不理想，或者遇到的短期困境会永远持续下去。他们会大幅调低股票的预期价格，甚至清仓卖出股票，而无论未来一两年业绩是否会好转，无论这家公司是不是偶然的一次业绩不理想。

5一些机构投资者的行为有时也会让股价偏离潜在价值。比如一些机构投资者卖出流通市值很小的股票可能会造成短期内的供需失衡，相反买入的时候同样如此，不经意间就会加剧买卖的严重不对称，进而使股价大涨或者大跌。

6还有机构投资者由于持仓限制以及清盘线规定等的被动减持，都会影响股价的涨跌。如果一家企业公布了不理想的分红政策，或者说今年不分红了，一些机构投资者同样可能会大幅减持这种股票。而这都是依据自身持仓或者资金的情况而做出的买卖决策，与股票潜在价值无关。但这却会使股价剧烈波动。

7某些短期消息，甚至是小道消息，都会引起市场短期的盲目乐观与恐慌，进而使股价大涨大跌。这种涨跌完全是非理性的，甚至是“蝴蝶效应”的。有时候一件很小的事情，在经过不断的传播放大，会使得市场产生巨大的影响。这种情况近两年应该说是更加严重了，各种消息满天飞，真的、假的、有影的、没影的，反正只要有什么消息，不管真的假的，都会以极快的速度传遍整个市场，使股价非理性涨跌。这同样会促使价格与价值的差距拉大。

还有其它很多很多因素，比如经济方面的、国际方面的、政策方面的、资金方面的等等等等。再加上人们普遍的“过度贪婪、过度恐惧、跟风从众、攀比嫉妒、急于暴富”等心理的驱使，这些因素叠加在一起，就会剧烈影响短期股价的涨跌。但是很多的短期涨跌都是与价值无关的，可以说是短期价格变来变去，暴涨暴跌的同时，企业价值却不会如此的变化。

所以“股票价格与潜在价值的差距”会经常性的存在，甚至是很夸张的存在。“股票价格”会经常的偏离“潜在价值”

真正的价值投资者就是在耐心的等市场先生犯错，把眼光放长远，在一些关键的时刻：保持耐心、坚持理性、独立思考、不跟风从众，坚持以价值与价格的差距做投资决策，从而在长期内战胜市场。

与其说投资是一场“知识与技术”的比拼，不如说是一场“常识+人性”的博弈，独立、常识、理性、耐心、自律非常重要。

投资不是一门单一的学科，而是综合多门学问的综合体。
否则你就会变成芒格口中的“手里只拿着锤子的人”，看什么都像是一颗钉子，遇到什么问题都想拿单一学科知识去解决。

（五）

有人说：“中国股市这么多年以来，人们大多数时候都喜欢追逐高估垃圾股，但这种习惯正在慢慢改变，被洗脑的散户投资者们会重新回归价值投资理性投资的轨道。”

最近一年确实是一些业绩优秀的蓝筹股涨的好，比如白酒、调味品、保险、家电等。但是，如果真的以为市场中的投资者们都已经信奉价值投资了，真的从此变得理性了，那显然是太天真了！

市场中大部分人即使不再追“高估的垃圾股”，也会去追下一个“高估的其它股票”，虽然质地有所不同，但是共同点都是“高估”，都是“贪婪”，都是“非理性”。

虽然有些股票贵了也可能继续涨，便宜的也可能继续跌。但是实际拉长来看，透支的涨幅迟早是要还的，太过低估的也终究会涨的。

人们总是喜欢热门股，喜欢涨的好的股票，只有涨的好的股票夸的人才会多，喜欢的人才会多。特别是当自己的持股一年两年三年的不涨，而看好没买的却接二连三的涨，很多人都会因此而倒戈，卖出不涨的，追逐热门的、涨的好的。当然，他们的借口也总是那么充足，且有理有据，因为自欺欺人是最容易的。

当你想要买入某只股票的时候，是因为企业优秀且价格低估才看好并买入？还是因为别人都说好，并且股价涨的好，才看好并买入的？有必要认真的问一问自己！

价值投资理性投资永远都只是少数人才愿意坚持且能做到的事，这一点永远不会改变！人性就是如此！很多事情都是“说起来容易，做起来难！”当然，我对后市还是非常乐观的，因为市场整体的估值并不高（主要是个位数估值的银行地产拉低了市场整体估值）。

这次人们会变得理性吗？

“那些误人子弟的教授太过信奉经济学中的“理性人假设”，对心理学中的“非理性人”理论知之甚少，也缺乏实际的生活经验。人类跟旅鼠一样，在某些情况下都有“集体非理性”倾向。这种倾向导致聪明人产生了许多不理性的想法，做了许多不理智的行为。”～查理.芒格

投资是一种人类行为，而人类是受心理和情感支配的，所以在投资中才会产生很多的非理性错误。~霍华德.马克斯

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