【学期权二十】卖方做空波动率，如何选择合约？

近期上证vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权的隐含波动率持续下降，做空隐含波动率的卖方一路躺赢，喜获丰收，赚的盆满钵满。

在波动率回来时时，卖出期权合约赚取隐含波动率下降的收益，这是卖方最常用的策略。

那么，我们在做空波动率时，该如何选择合约呢？

此时Vega是我们的主要利润来源，因此要让持仓的Vega绝对值相对高，同时因为我们只做波动率、不做方向，要避免上证50指数涨跌的影响，因此要让持仓的Delta绝对值相对低。

单边裸卖做空波动率
单边裸卖暴露的风险较大，使用的较少，一般在认购认沽合约的隐含波动率偏差特别大的时候，才会有人使用。

比如今年上半年，曾有认购合约的隐含波动率处于30%以上的高位、而认沽合约的隐含波动率只有20%多，二者差距巨大，此时会有看不涨的玩家选择大仓位单边卖购，来获取更高的收益。

当我们使用单边卖出策略时，Vega值是我们的主要利润来源，因此要选Vega值相对高的合约，而Delta值是风险来源，所以要选Delta绝对值低的合约。

简单说就是，在Vega值相同时，选Delta值低的那个合约，在Delta值相同时，选Vega值高的那个合约。

双卖对冲做空波动率
为了减少单边裸卖的风险，卖方通常会使用Delta中性的双卖策略，即同时卖出认购、认沽合约，使二者Delta值对冲后总体持仓Delta值尽可能的低，趋近于零，同时又保留了认购认沽合约的Vega值。

最典型的就是跨式策略，同时卖出一张平值认购合约和一张平值认沽合约，使二者的Delta值对冲，同时Vega值相互叠加，就得到了一个高Vega值、低Delta值的持仓组合。

此外，还有宽跨策略，即卖出不同行权价的认购合约和认沽合约，使二者Delta值对冲，总体持仓Delta值趋近于零。

此时，Delta中性的持仓就不再受上证50涨跌的影响，只要隐含波动率下降，无论上证50如何波动，我们都能赚钱。

但是，虽然持仓的Delta值被对冲掉了，但是会出现另一个风险：Gamma风险。因为认购认沽合约在对冲Delta值的同时，会叠加Gamma值，此时我们面临的风险就由Delta变成了Gamma。

因此，当我们使用双卖策略时，要选Vega值相对高、而Gamma值相对低的合约。简单说就是，在Vega值相同时，选Gamma值低的那个合约，在Gamma值相同时，选Vega值高的那个合约。

值得注意的一点是，不同月份的期权合约，Delta值和Gamma值可以叠加，但是Vega值不可以简单叠加，因为不同月份的隐含波动率经常出现较大的差别。

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