科创板交易大猜想：私募分化为“科创三大派”

编者按

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科创板交易大猜想

科创板开户在最近出现一个小高潮，从6月29日-7月18日收盘，开户总数从320多万户增长至380余万户，14个交易日内开户量劲增近18%，而A股市场符合条件的个人投资者约为400万人。从参与打新的情况来看，打新账户超过310万户。另外，在科创板开通两融业务的投资者数量达到93.38万人。

同时，券商早已完成科创板交易业务预通关测试，以及衡量科创板市场整体表现的“上证科创板50成份指数”，将于科创板上市股票与存托凭证数量满30只后的第11个交易日正式发布。

这些消息都显示出，科创板交易在即，市场参与主体们已经各就各位。

不过，科创板是A股市场的新生事物，交易规则中引入了不少国际成熟经验，这些经验对科创板的投资者们来说既新鲜也是个新挑战。如价格笼子、盘中临停机制、增加盘后交易等。对此，监管层提醒投资者，在看到科创板市场化改变带来的大利好以外，还要注意科创企业发展高不确定性的特点。

那么，A股塔尖上的投资群体，在新的交易规则下将会碰撞出怎样的火花？券商、私募、公募等机构和职业投资人又会如何操作？

作者：李健、赵康杰、林伟萍
源自：证券市场红周刊（ID：hzkstock）

在科创板打新中，公募几乎是全体参与，普通投资者也几乎是人人打新，私募的参与热度也较高。在打中新股且科创板开市后，这些参与者会怎样操作？

接受《红周刊》记者采访的许多机构投资者和普通投资者表示，将会优先选择“锁定打新收益，因为无法预料科创板行情的演绎”。他们还有一个担心的理由，就是科创板公司的估值都较贵。

不过，来自海外的高盛相对比较乐观。高盛向记者提供的一份内部资料显示，他们认为科创板公司的估值并不太贵，同时这些公司的高成长会逐步减轻投资者的担心。

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公募、券商的开市“安排”

在一切都是新的科创板面前，机构们的打新策略大多选择“尽早卖出”；从首批上市企业本身来看，有公募明确指出大部分公司的基本面不错。

公募基金和券商资管是打新大户。公募基金除了发行科创板战略配售基金外，很多还设计了以科创板打新为卖点的灵活配置混合基金。一位公募基金经理透露，因为打新命中率相较主板较高，公司目前发行的4只打新策略基金已经募满金额，之后将限制大额申购，只能以小额——小于10万元买入。另据《红周刊》记者不完全统计，目前有中信证券、招商证券、中金公司、华泰证券等12家公司成立了逾30只科创板打新产品，如华泰资管已经发行了2只集合产品和1只专户产品。

对于打中的新股，券商和公募几乎都想着在开市后马上卖出。一位沪上券商资管部负责人向《红周刊》记者透露，“这些新股我们最多持有几天，一些估值较高或质地较差的公司，第一天就会全部卖出。”

一家千亿券商资管负责人也表示在第一个交易日就会全部卖出，“我们的策略是开盘后赚钱了就卖。打新是一个提前制定好的策略，这个策略意味着股票开盘后打新策略就结束了，不管赚了多少，都要落袋为安。在这一点上，我们执行得很严格。”

相比券商，公募的情况更为复杂。一位中型公募的基金经理向《红周刊》记者表示，“我们原则上是第一天全部卖出，除非监管层要求第一天不准抛售。如果破发可能会考虑止损或在企业质地优良的情况下持有等待一段时间。”

积极卖出不等于看衰科创板。以上中型私募人士表示，“当然，我们认为破发的可能性不大，之前银河证券交易员由于操作失误弃购天准科技，其公司自营投资负责人最终被给予了党内警告的处分，从高层意愿上也不允许开市第一天就出现破发的新股。另外，监管层将大量流通股锁住了，不仅战略配售基金中的股票有锁定期，网下打新的股票中也有4成在公募基金手中。但市场中炒作的人永远存在，一旦锁住只会炒作得更高。”

鹏华科创主题3年封闭运作基金基金经理李韵怡更是坚定的“看多者”，她表示，“通过对于首批科创板上市公司的系统研究，我们对于大部分公司的基本面具备信心。但是落实到投资上面，仍要参考发行价格、估值等因素来具体评判公司的投资价值。”

李韵怡介绍说，开市后，他们将根据具体标的和价格确定建仓与否，“除科创板股票外，科技创新的其他公司也在我们主题基金的选择之中。”这个观点与某大型公募基金的选择类似。某大型公募基金内部人士向《红周刊》记者表示，在科创板投资主要是选公司，“尤其是技术上和赛道上占据非常强地位的公司，宁愿少选公司也不想做波段。其次是关注公司的财务费用、财务指标等。”

从收益目标来说，李韵怡以跑赢业绩基准为首要目标。

不过，券商给出的收益目标相对主板来说并没有什么优势。上述沪上资管负责人表示，第一批上市企业的乐观预期收益是100%，中性预期是50%，悲观预期是0。

在犹豫、担心、兴奋等因素的作用之下，有券商将最快的报价系统提供到科创板股票的交易中，“如果市场中的资金都想离场，这时候比拼的就是谁先把交割单递送到交易所的报价系统中。不过，这种情况我们没经历过，其他券商也没经历过，都是第一次开门做生意，都会根据当天情况临时调整。”

科创板的流动性用担心吗？

公募基金准备的资金头寸在2200亿左右（静态数据），同时还有券商自营和券商资管等资金，甚至还有游资等待进场。最终流入科创板的资金规模，取决于科创板的实际表现。

市场普遍担心科创板的流动性问题，比如A股塔尖上的380万户投资者是否能支撑科创板的活跃交易？随着科创板不断扩容，市场资金够不够？

据中国银河证券基金研究中心测算，目前，公募基金准备的资金头寸在2200亿（战略配售1078亿+存量调整1000亿+前2批科创主题基金120亿）左右。这个数字是高了还是低了？

李韵怡向《红周刊》记者表示，“这个数据只是静态假设数据，初期参与的具体数值可能高或者低，取决于上市价格和各家基金公司的风控要求及投资判断，中长期这个数字偏低。基本投资原则是寻找中长期值得投资的标的，在合适的价格进行参与，共同分享科创板公司的长期成长带来的收益。”

除了公募基金，还有券商自营和券商资管等资金，甚至还有游资等待进场。

券商自营应会参与到二级市场的交易中。科创板的一个创新举措是在开市第一天即可进行融资融券交易，但一些中小券商投行人士向记者感叹“市场中没有券！”不过，一些头部券商却可以提供融券交易，而券源则来自于自营盘中配置的股票。这意味着头部券商在战略配售之外，可能会以自营盘买入科创板公司。

此外，还有部分券商正在筹备以投资为目的的资管产品，记者了解到一家北京大型券商正在准备一只长期跟踪科创板企业的集合产品。另一家大型券商的资管产品负责人也向记者表示，他们考虑在半年后成立一只指数型产品。“刚刚上市的公司存在粉饰财报的可能，我们需要等到半年报和年报发布后，才能确认哪些是业绩增长强劲的公司，届时会成立长期跟踪的产品。”

各路资金都在关注科创板开市。上述沪上券商资管部负责人表示，“此前有2000万的游资定制了科创板打新产品。”相比之下，公募的很多产品目前只能进行小额申购，上述公募基金经理提到，“虽然是小额申购，但每天也有几百万至上千万资金流入打新基金中。”

估算科创板参与资金的规模是困难的，但从关注度来看，科创板吸引来的“活水“将是空前的。一位公募基金经理表示，如果第一批上市企业的股价表现可观，除高度关注的资金会流入更快，那些观望的资金也会加速进场，“但如果股价表现低于预期，可能形成反效应。”

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高盛唱多　富兰克林邓普顿观望

高盛为外国投资者参与科创板投资提出了种种建议，且看多科创板上市公司。富兰克林邓普顿基金则希望科创板公司，好公司和好价格同时出现的时候再参与。

今年以来，高盛针对科创板发布了两份研报，分别解析了科创板从哪些角度进行改革以及科创板的投资机会，尤其在6月27日发布的报告中，高盛用了“中国的明星股票有哪些？”作为标题，其对科创板的看好可见一斑。

在高盛看来，科创板上市的第一批企业具有长期投资价值，他们计算了中小板第一批登陆的8家公司，以及创业板第一批登陆的28家公司从发行日起至今的股价涨幅，36家企业的年复合增长率为15%，大幅超过沪深300指数的9%。

同时，高盛将科创板上市的企业命名为“新中国”的代表，认为这些企业是创新领袖以及未来的增长引擎。对于这些新兴公司，高盛认为其估值并不算特别贵：科创板上市企业过去三年的成长轨迹令人印象深刻，它们在过去的3年里（2016年至2018年）的收入和盈利分别增长了35%和57%，大幅超过沪深300的15%和13%，以及MSCI A股指数的16%和15%。更重要的是，高盛认为企业的高速增长会减轻投资者对于上市公司的担心，特别是那些讲了激动人心的成长故事的企业。

高盛作为全球顶尖的投行，为全球资金提供投资服务。在研报中，高盛详细列举了外资参与科创板的方式：“目前外国投资者参与的唯一方法是通过QFII，科创板公司还没有通过沪港通进行交易的资格。对于不能参与QFII但希望参与投资的海外机构，可以投资中小创中的相关影子股获得投资收益”。

此外，高盛在研报中还提示了A股“独家”存在的“打新策略”，他们通过研报向客户解释道：在A股打新策略大概率可以盈利的原因在于监管层默认的23倍发行市盈率的规则。虽然高盛没有提及科创板不规定发行市盈率是否会导致“打新策略”失灵，但从高盛的服务来看，海外大有跃跃欲试的资金存在。

或许正因如此，高盛在报告中还提到今年1月31日证监会发布咨询函的情况，并判断QFII最快或在今年年底出现变化。

但也有海外大行表示需要观望一下，《红周刊》记者联系到富兰克林邓普顿基金，其中国市场股票投资组合管理团队总监Jason Zhu表示，“我们看好科创板的建立。这是中国经济结构调整的关键一步。但要识别有潜力的企业还需要投资者具备强大的研究能力。特别是一些履历尚浅、仍处于早期创业阶段的企业，需要结合财务分析以及实地研究，建立对企业发展前景的完整认知。这些企业的股票可能波动性更高、流动性更低，或将影响投资组合的搭建。在我们找到高质量、具备持续盈利能力、并且价值与价格错位的企业之前，我们可能仍会保持观望状态。”

炒作基因的“馈赠”　“短时交易者”将率先活跃

科创板开市初期可能缺乏炒作的估值基础，但仍避免不了“引入”主板市场的“炒作基因”。

记者了解到，市场中很多私募会采取短线操作策略，星瀚投资董事长陈晓虎直言自己此次网上打新没有中签，但如果中签将在“开盘前15分钟”集合竞价结束后全部卖出。“我不参与科创板炒作，因为具体哪只会被炒起来不好判断，我们也不赌这个概率。”

同样，“开盘就卖”的还有宝鼎投资董事长张亮，他向记者解释道，他们会在开盘后1个小时内卖出，如果出现破发会持有观望一段时间，但如果涨势凶猛，半小时内就会全部卖出。“我们不想赚市场的差价收益，因为差价是不确定的，只有企业的成长是确定的，所以在参与打新之外，我们也准备走访企业，如果未来有优质企业，我们一定会长期持有。”

东方港湾投资公司的一位基金经理向《红周刊》记者提到，他们目前只参与了科创板打新，没有炒作和投资的打算，因为目前整体估值偏贵。一位深圳私募董事长也表达了同样的担心，以科创板目前的高估值，赌博属性更强一点，“按照目前的估值，我们认为会透支未来的成长预期。”

不过，上述私募董事长在接受采访中表示，虽然目前科创板企业估值较贵，但仍存炒作机会，“就像镇江排骨中也没有排骨，一样有人点单。”

实际上，科创板可能会“引入”主板市场的“炒作基因”。一位北京私募投资经理向记者表示，对科创板之前有投资经理说“只有镰刀，没有韭菜”引起了热议，“市场的走势也是由主力资金带动的，与几万股的散户关系很小。按照国内市场的特征，我们认为破发应该不会出现，因为此前成立的科创板主题基金可能会进场布局，但‘镰刀’得先扬起来吧。”

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“长投者”等待合理估值出现和新规则试水结果

在价值派私募看来，科创板公司估值短期内可能不会太便宜，等到便宜时参与也不晚。

科创板第一批网下打新中，林园投资、少薮派投资、九章投资、迎水投资、希瓦资产等私募中签率较高，如林园资产打中13只新股，少薮派打中新股12只。在这些网下“打新大户”中，有些机构认为第一批上市的25家公司中存在值得投资的公司。希瓦资产有3只产品获得配售，希瓦资产CEO梁宏向《红周刊》记者表示，第一批上市的企业中有3家企业质地不错，中微公司算是一家。

另外，有上海百亿私募董事长更为乐观地认为，科创板中有一半具有投资价值。“例如中微公司的董事长尹志尧在国际上有话语权，时常会让国外半导体企业难受一下。尹志尧执掌公司，我们就认为170倍估值不算高。”

林园投资董事长林园此前表示“只做打新，不参与投资”，但随着所有25家公司的发行价陆续公布，林园更新了他的看法，“未来有便宜的公司，我们会持续保持关注。”

和林园类似，香港博文资金董事长王文也认为，科创板首批公司的发行价定得较高了，“我们会长期关注科创板中的公司，如果有价格合理的企业可能会考虑参与，但目前不会，而且这条回归的路可能会走两三年。”

“我们认为，企业质地与技术和业绩无关，而是与商业模式有关。”王文说，“科创板企业的商业模式决定了这些企业是‘烟花式’发展路径，前3年净利润上涨，第4年出现暴跌的情况在资本市场中也经常上演，只有商业模式决定了企业能挣多少钱。而技术随时会被迭代，汽车也可以算科技，但这项技术能保证企业挣钱吗？不过，我们不排除一些企业已经形成了技术壁垒，但甄别的难度很大，而且当前的估值给的很高，其中已经包含了技术优势。”

同时有一项重要的交易制度值得关注。上交所发布的《上海证券交易所科创板股票异常交易实时监控细则(试行)》中规定：每次报价不能高于或低于上一次成交价的2%。

在梁宏看来，该项举措的目的是为了企业平抑过大的市场波动，但或许会带来更明显的涨跌。“如果每一次报价不能高于或低于上一次成交价的2%，那么上市首日会出现很多的小涨停和小跌停。在股价快速拉升的时候，会呈现一个2%连着一个2%的小折线。如果有人想以5%的幅度提价，他报出的订单就属于废单。在股价快速拉升的过程中，算出下一个合适的报价之后下单，可能已经错过了成交的时机，导致每次都买不到。原来提高5%可以买到的，现在通过多次2%的提价，最终买入价格可能还要高于5%。这就会造成投资者情绪的极端变化，一直买不到就拼命想买，像熔断时候一样，会带来涨跌幅的加剧。”

采访后记：
多数受访者短期持谨慎观点
　　
本次记者采访公募7人、私募23人、券商资管2人、职业投资者4人、散户投资者4人，合计40余人，
　　
40名受访者中，参与打新的投资者为28人，占比70%。受访的2家券商资管机构和7家公募基金全部参与打新，而在受访的23家私募机构中，16家私募参与打新，占比69.56%。未参与科创板打新或者未开户的投资者理由聚焦在：科创板新股市盈率过高、新事物看不懂、存在不确定性等。

在40位受访对象中，有19位受访者对于中签个股的首日操作给出了预期，其中7位投资者明确表示“开盘即抛”，部分投资者甚至明确到“开盘前15分钟”集合竞价结束后即卖出；7位受访者表示将根据市场博弈情绪决定持有时间。

对于未中签的个股，40位受访者中短期多数持谨慎或观望参与态度，部分乐观投资者已准备开始走访相关看好的科创公司。对于科创板开市首日是否会破发，在40位受访对象中，14位投资者给出了明确态度，其中8位投资者认为破发概率很小或不会出现破发，6位投资者认为有可能出现破发现象。

此外，40位受访者中多数认为科创板短期或将对主板资金产生一定的分流影响，但比较有限。除非市场出现赚钱效应，科创板对主板抽血或将加剧。

作者：李健、赵康杰、林伟萍
来源：证券市场红周刊（ID：hzkstock）

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私募分化为“科创三大派”
乐观派、观望派、风险厌恶派

源自：证券市场红周刊（ID：hzkstock）

在科创板网下打新获配名单公布后，林园投资、少数派等多家私募因为打新收获颇丰而受到市场关注。但大量参与打新的私募并不能代表市场中全部私募的态度，《红周刊》记者在采访中了解到，一些私募投资人担心参与科创板打新后，走上一条与自己能力圈相反的路，从而干脆屏蔽。职业投资人钟扬表示，苹果公司涨了9年巴菲特才出手，等科创板稳定个五六年再参与也不迟。

据记者观察，私募圈在科创板的态度可以分为三大派别：“乐观派”“观望派”和“风险厌恶派”，“三大派”都有自己的观察与判断。

“乐观派”对后市乐观

目前中微公司170倍市盈率肯定是比较高了，但是作为拥有核心技术的半导体龙头企业，在目前中美贸易摩擦背景下，获得市场追捧也可以理解。

科创板打新吸引了一批私募投资人的关注，查理投资董事长李一丁对科创板上市前几个交易日的走势格外乐观——如果第一天涨到位，后续几个交易日可能还是会涨，因为市场情绪一旦亢奋会呈现一个惯性。“现在整个科创板都是情绪主导的市场，很多资金会在前几天不断地涌入市场当中。”

此外，有30只产品获得新股配售市值的迎水投资，会在开盘后股价达到心理预期后卖出。其董事长卢高文表示，“我们认为第一批公司的涨幅可能将达到50%以上”。

如何看待第一批新股较高的估值？倚天投资总经理叶飞向记者分析，他们同时参与了网上网下的打新，但网下打新的发行价还是略微超出了他们的预期。“睿创微纳有一点预期偏差，我们感觉科创板发行市盈率40倍左右不算高，质地好一点的60倍左右也正常，初期市场热情也比较高，定价偏高属正常。”大摩证券投资顾问部沈秋燕也表示，从首批25家企业的平均市盈率来看，接近50倍市盈率还是偏高。目前中微公司170倍市盈率肯定是比较高了，但是作为拥有核心技术的半导体龙头企业，在目前中美贸易摩擦背景下，获得市场追捧也可以理解。
　　
对于后续的投资策略，乾明资产总经理李昊庭向《红周刊》记者表示会相对保守，“对于未中签的新股，我们会尽量选择在熟悉的行业寻找投资机会，我们团队长期聚焦新能源行业、人工智能行业等，在科创板上市的相关标的，我们会待估值回归合理的情况下再买入。”

相比网下打新的大型私募，更多的私募不具有6000万元底仓规模，只能进行网上申购。如信确资产参与了此次网上申购，其董事长黄伟国表示，由于市值限制的原因，没有参与网下申购。至于开市后的操作，以前没有相关经验，所以还要等开盘看市场情况后再做决定。

与信确资产不同，乾明资产没有参与网下的科创板打新，李昊庭提到，“对于受到国家支持的新事物，我们还是很重视的，但是实际发行时的高估值还是远超我们的预想。因此没有参与网下打新，但所有产品都开通科创板交易的功能权限，现在的操作仅停留在网上打新。”

“观望派”对企业质地存担忧

苹果公司涨了9年巴菲特才出手，等科创板稳定个五六年再参与也不迟。

在林园、少数派收获颇丰的同时，还有很多私募有资格参与网下打新，但却主动放弃了这份“红包”。上海某百亿私募董事长向《红周刊》记者表示，他们目前只做了网上打新，没有做网下打新。因为私募作为网下打新C类投资者，中签率并不占有明显优势。但对于网上中签个股上市后如何操作，还需等下周开市后看明白市场博弈情绪再做决定。

北京某中大型私募从业人员也提到，公司体量满足要求，但考虑到风险的不确定性，前期还是以观望为主。“私募要守住风控底线，谨慎些为好。”

此外，榕树投资总经理翟敬勇表示，“对科创公司了解不深，先看看再说。”中经丰利资本CEO王豫刚表示，“在第一批科创板股票解禁之前，我应该不太会去参与这个市场，也不会把科创板作为常规配置的一部分。”

他进一步解释称，不经历周期很难给科创板的投资机会下定论。“科创板有很多公司本来就不满足主板和中小创的上市条件，质地很难说较好，而且其中很多企业的财务数据是有灵活变动的空间的。对于一家科创板企业来说，需要2到3年才能看清应收款项目是否存在问题。”

“我觉得，更好的心态是把科创板看作风险投资的标的，每押100家企业有2-3家脱颖而出就是不错的收益了。比如，若有投资者押中了创业板老28家中的爱尔眼科，能净赚30倍收益，其他股票就当是割肉了。”王豫刚认为，上述情况对价值投资者来说不太实用，这需要他们花费更多精力跟踪，但反而会更有利于一级市场的投资者大施拳脚。

职业投资人钟扬所遵循的投资观点与王豫刚颇为相近，他进一步解释称，一旦参与打新就会关注相关公司，然后走向自己不熟悉的领域，所以不如彻底隔离，安心做好自己能力圈内的投资。“我们没开科创板账户，因为觉得打新赚的几万块钱，不如做好研究享受企业成长的收益。苹果公司涨了9年巴菲特才出手，等科创板稳定个五六年再参与也不迟。”

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“风险厌恶派”不想成为“惊弓之鸟”

科创板新上市个股估值定价较高，一旦下跌，为投机而来的投资者很容易成为“惊弓之鸟”。

职业投资人王俊将参与科创板打新的投资人分为三个层次：第一类人认为打新就能挣大钱，对科创板风险认识不足。第二类人知道科创板风险很大，但认为刚开始还有机会，监管层会维护市场，属于在门口盯着、伸手抓一把就跑的一类人。第三类人非常有风险意识，属于风险厌恶型，他们不会去打新。

他认为，目前市场上第二类人最多。大家投机心态比较浓，都认为科创板打新是“击鼓传花”的游戏，市场开始进入博傻阶段。但目前科创板新上市个股估值定价很高，一旦下跌，这类投资者很容易成为“惊弓之鸟”、一哄而散，也不排除出现踩踏行情。

“我比较担忧的是，部分投资者如果在第一批科创板上市企业中打新投机成功，后续长期投资过程中也容易有这种投资心态。”王俊说，“就我个人而言，只要是没有确定性的机会，我就是不参与的，宁可损失一点利益。好的公司应该有好的价格，如果市场理性的话，科创板新股应该平稳地上市，收益或前景好的新股受追捧，基本面或资质不好的个股受冷遇，甚至发行不出去，这才是比较成熟的市场表现。如果市场在设立之初很‘疯狂’，最终的结果还是会暴跌。”

格雷资产副总经理杜可君也表示不打算参与科创板，“我们投资虽然不看板块，但对现在上市的科创板公司没太大把握，所以不参与投资，也没参与打新。”

对风险更为警惕的否极泰基金经理董宝珍，他没开科创板，也没开创业板，“我一般不买这些新兴科技类公司。”

来源：证券市场红周刊（ID：hzkstock）

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