【中金固收·可转债】最终不会是无尽的震荡 20190721

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中金固定收益研究   2019-7-27 10:48   3491   0
作者杨  冰分析员,SAC执业证书编号:S0080515120002;SFC CE Ref: BOM868
房  铎联系人,SAC执业证书编号:S0080117080049
吴若磊联系人,SAC执业证书编号:S0080119030020
陈健恒分析员,SAC执业证书编号:S0080511030011;SFC CE Ref: BBM220

市场回顾与展望
转债市场策略展望
股市依然延续着总体不高的情绪,和偏窄幅的波动。上周小盘品种也更为明显地强过大盘和白马,与我们近期所提示的内容出入不大,因此不再多加赘述,投资者可参考上周周报和季度策略报告。上周市场也有一些边际变化:
1)小盘品种压溢价的情况似乎有些缓解。一定程度上与近期风格走势有关,不过尚未达到逆转的量级,更无需在此时就考虑“高估”的问题。投资者也要注意,市场的另一端,抱团问题(尤其消费类品种)在转债层面还未化解,风险待释放,现在还称不上“逢低介入”—— 以及上期周报讲的伪波动的问题,并不是小盘品种才有;


2)两个大品种的表现值得观察。一是300亿银行转债,看走势与正股之间呈现了比较明显的背离。不建议投资者去猜测太过深刻的原因,这个情况与一个事实有对应关系 —— 最近不少QFII及银行投资者,对转债基金表现出了兴趣;


3)另一个是电力EB,从EB本身波幅来看,似乎已经挣脱了绳索。这个就更好解释,正股本身波动虽小,但3%这个级别的溢价率保障了基础弹性。而经过前期的消磨,其卖盘被很大程度上消化,弹性于是得到了释放 —— 我们也希望借此提醒投资者,如前期论述,转债买点与股票有所不同。对于整体估值不高的转债市场而言,震荡环境中、选择方向前,是转债发挥作用的关键节点。以及,最终这个市场,不会是无尽的震荡。


中报预告以及少部分快报陆续发布,对转债投资者来说,有何利用价值?往年的中报季,市场的注意力无非在:1)根据一些客观数据以及自己的研究,断定那些会是中报更好的个券,提前埋伏 —— 与常见的以价值投资为纲的投资者不同,这些投资者可能会在中报后(利好出击)考虑离开。往年转债市场也出现过类似的情形,印象中以17年较为明显;2)也有偏短线的投资者等中报出来后再入场,博一个短期溢价。
今年的情况,尤其对转债投资者来说,略有些不同:1)抱团已经持续了一段时间,而抱团的信念多数本就来自于业绩增长,因而价格中已经包含了比较满的预期。此时尤其对于看重业绩的白马品种而言,达到预期已经不能满足市场 —— 简单一句话来说,市场对这些品种要求太高了,中报期间不易走出行情。我们上周也有一个观察是,创业板近期比大盘压力小很多,并建议多打easy ball少打英雄球,这是一个很重要的原因;
2)不过,转债正股中,还是很多尚未预告,连覆盖的研究员也很少。而从我们与投资者的交流中也发现,机构客户不可能随着转债市场的扩张而线性扩大自己的研究投入,最后只能有所侧重。但遗憾的是,原本行研覆盖较少的品种,往往被最先放弃了。也有一部分投资者,愿意葱花式布局一些非主流品种,但也苦于做一些比较基础的筛选 —— 在这里,中报预警实际有一些剩余价值可以挖掘,我们也进行了一些尝试。
由于大量的股票已经披露中报预警,对于那些尚未披露中报的品种而言,有一定借鉴意义。我们对全样本的中报预警数据进行了一些筛选,目的是找到一批业绩好、增速高且超过预期的品种(时间原因,样本截至7月17日)。我们设置了这些标准:1)上半年净利润下限超过3亿元;2)增速下限超过30%;3)18年来看,上半年利润超过全年利润的30%(避免选中一些上半年根本无足轻重的品种);4)有万得一致预期数据,且上半年增速下限超过一致预期的全年增速。
我们关注的是:
1)这些公司何以在有行研预期、且普遍有过于乐观倾向的情况下,完成超预期 —— 这近30个标的对于原因的阐释有一定阅读价值;
2)哪些转债标的,与这些超预期企业有较强的相似度?—— 我们用近3年的净利润TTM环比增速的数据,计算转债标的与这些超预期企业之间的相关性。这样就可以计算出其中与更多超预期企业强相关的转债标的,虽然这样的结果只是基于数据,但在我们来看,对于本就无人覆盖的品种,这自然是有一定价值的增量信息。



不过投资者还是要额外考虑一些信息,比如正股本身的P/E TTM水平(代表股价中隐含的期待值)、当前转债价位和估值(代表转债投资者附加的期待值)。以及,没有不透风的墙 —— 更重要的是,如果近期股价弱势,投资者要警惕。实际上,近期诸多看似来自基本面的风险,走势上早有警示。


以及,如果这些超预期企业的业绩能够对转债标的体现出一些领先性,自然也值得投资者多留意。经过与上文类似的处理方法,相关标的如下:



一周市场回顾
上周股市表现平淡,成交仍维持相对低位。截止周四(下同),上证指数跌1%,创业板指小涨0.42%,上证50下跌1.48%,创业板指在形态上稍显乐观(上方空间大,均线纠缠且方向略向上)。两市前四天日均成交3800亿元,稍高于前一周日均水平。板块层面,农林牧渔、电子、有色及军工板块涨幅居前,消费板块领跌。猪产业、反关税、稀土、大豆、3D传感等概念涨幅较大。转债指数涨0.79%,平价指数涨0.16%,存量转债中隆基、中装、溢利、精测领涨,这些正股本周都公布了相对乐观的中报业绩预告。转债市场整体平价溢价率上升约0.98个百分点,正股涨幅越大的个券估值压缩更明显。
转债/公募EB一级市场跟踪
上周一级市场变动相对不大,常熟汽饰(9.92亿元)转债方案过会,好莱客(6.3亿元)拿到核准批文。
私募EB信息追踪
上周无新受理私募EB预案,1个方案获得通过:发行人为上海原龙投资控股(集团)有限公司,正股奥瑞金,规模15亿元,主承销商为中泰证券。
本文所引为报告部分内容,报告原文请见2019年7月21日中金固定收益研究发表的研究报告
相关法律声明请参照:
http://www.cicc.com/portal/wechatdisclaimer_cn.xhtml


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