王涵：宏观经济投资分析的模型、应用与框架 | 中国金融实务课堂

《中国金融实务课堂4-行业分析》系列课程第三讲主讲为兴业证券股份有限公司首席经济学家、经济与金融研究院副院长，兴证国际金融控股有限公司首席经济学家王涵。王涵以“宏观经济投资分析”为题，从证券市场研究模型的应用、宏观经济学原理在投资中的应用、证券市场宏观研究框架、全球证券市场发展趋势等维度展开，全面而细致地为同学们带来一场业界前沿知识的盛宴。
“你没有办法接触市场上的所有投资人，但是市场本身量价的走势会告诉你市场的价值。如果你搞明白了市场在想什么，你就知道你接下来应该做什么。”
在讨论宏观经济的研究方法时，首先要回答一个问题——你在研究什么？在证券公司进行研究的目的是为了提高整个金融体系定价的有效性，即价值发现机制。其实，在证券市场进行研究的目的就是为了挣钱。

01 预测模型：认清理论与现实的差距

聪明的人对所有事情都充满了怀疑，愚蠢的人对所有事情都信心满满。经常有很多人认为，了解了一些投资理论或者读完几本书之后，就可以到市场上进行投资，结果一进入市场就被当作韭菜割掉了。

为什么会这样？因为对于市场的预测和学术理论中的预测模型有很大的不同，而且二者的目的也不一样。其中最大的一个区别在于模型的精准度——在实际投资过程中，我们并不需要知道这个模型有多精确，只要它在一段时间内能够发挥功效即可，至少可以建仓，把股票买来后再等着把它卖掉。

从系统论的角度来讲，金融体系是一个复杂的系统，涉及纷繁复杂的问题和非线性相互作用，以及独特的自适应性。所谓自适应性，即金融体系不需要学习，每当市场发现规律之后，都会首先反应。例如，每当中央人民银行降息的时候，股市都会上涨。从数理的角度去理解，如果要预测这样一个具有自适应性的系统，就需要知道这个系统的所有历史，即从宇宙大爆炸至今的所有历史。简单来讲，精确预测一个经济学、金融学的非线性复杂系统，是根本不可能的。

对于学术研究而言，短期的打破是没有意义的，但是对于市场而言，这就是一个投资机会。

02 宏观分析：理解相对概念的意义

当我们在研究宏观经济和微观经济的差异时，最普遍的观点是二者的最大区别在于，宏观经济研究处于一个封闭的系统里面，在没有外部因素扰动的情况下，去决定如何有效地分配资源。

但是，当一个国家被放置在全球市场中的时候，这个国家的经济分析是宏观问题还是微观问题呢？这意味着，在全球市场中，封闭经济体里面的宏观问题其实只是微观问题。宏观与微观不过是一种相对概念。

另外，贫富也是一种相对的概念。

从空间上来看，假设村子里有一个富人，其他所有人都是他的长工，那么这个富人会生活得很舒服，很多东西的价格由他决定，但是有长工突然在家里后院挖出一堆黄金，生活水平迅速上升，与此同时，富人的生活水平会下降。

从时间上来看，现在如果一个人有1万块，并且声称自己非常富有，是不是会有很多人将此看作笑话？但是如果我们把时间倒推到80年代初，万元户是非常富裕且少见的。

03 框架体系：核心在于存量财富的变化

观察宏观的框架体系，核心变量是存量财富的变化。

具体来看，一是要从产出、消费和折旧的角度出发。依此来考虑存量变化的话，无非就是供给侧和需求侧。我们一般会关注人口、生产资料、全要素生产率等不同因素，但是关于这些因素本身的计算并不是最重要的，因为时长会有突发性事件，而且供给侧因素的变化是比较漫长的，需求侧的模型则比较复杂，其变化也是长期的。

二是价格和市场的关系。举例来说，委内瑞拉是已探明原油储量最大的国家，而且其原油储量超过沙特，但是沙特人很有钱，而委内瑞拉人没有钱。原因在于针对委内瑞拉实行的经济制裁。从存量财富的角度来讲，委内瑞拉的原油没有市场，价格就是零，那么资产负债表上的价值就是零。因此，沙特和委内瑞拉的本质差别是市场，市场会决定持有资产的价值。

三是汇率指标。“外财”的概念也值得注意，如果要在不增加生产、不调整货币政策的情况下增加财富，最重要的指标是汇率。汇率是一个国家所有资产定价的锚。通常来讲，商业上的巨大投资损失通常是你买的东西太贵，或者是你的好东西被人廉价收购了。

主讲人

王涵

兴业政券股份有限公司的首席经济学家、经济与金融研究院的副院长，兴证国际金融控股有限公司首席经济学家。本科毕业于中国科学技术大学，硕士和博士均毕业于美国圣路易斯华盛顿大学。中国首席经济学家论坛理事、中国金融40人青年论坛会员、中国保险保障基金风险评估专家委员会的委员。2011年加入兴业证券研究所，此前曾担任莫尼塔投资发展有限公司宏观经济学家、宏观经济副总监、德国耶拿大学的副教授。曾多次被《新财富》、《证券市场周刊》水晶球奖、《中国证券报》金牛奖等评选为宏观经济最佳分析师。

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供稿：清华经管学院硕士项目办公室王莹
编辑：韩小旭
审核：郑黎光
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