西南宏观 · 数据点评 | 短期社融增速或见顶，信用收缩风险依然需要重视

摘要6月信贷社融表现略超预期，但这并非反映实体融资需求将趋势性改善。社融增速同比回升主要受两方面因素影响，一是去年资管新规落地后表外业务剧烈收缩形成的低基数；另一个是今年6月地方政府债集中发行带来的地方债同比增加。然而去年表外业务收缩最严重的是6月份，而后低基数效应逐步减弱；同时，去年3季度地方政府债集中发行，而7月开始地方债发行速度放缓，3季度发行速度将放缓；另外，近期监管部门强化对房地产信托等融资的管控，表外业务存在再度收缩可能。因而6月可能是短期社融增速顶点，当前政策环境下未来信用依然存在再度收缩风险，需要重视。当前逆周期政策力度尚不足以推动信用持续改善，因而经济放缓压力依然存在。
报告正文
社融增速继续回升，主要受低基数因素和地方债发行放量推动。6月新增社融2.26万亿，同比多增7723亿元。社融存量同比增长10.9%，增速较上月提升0.3个百分点。社融表现略高于我们与市场的预期。社融增速回升一方面是因为去年资管新规落地后非标大幅收缩，形成低基数效应，去年6月表外融资（信托+委托+未承兑汇票）减少6915亿元，而今年6月减少2124亿元，比去年同期少减4791亿元（图2）；另一方面，今年6月地方债集中发行，6月地方政府专项债融资3579亿元，同比多增2560亿元。

低基数因素从7月开始减弱，短期社融增速或见顶。6月社融增速可能是近期高点，一方面，去年6月是非标收缩最为剧烈的月份，去年6月非标融资收缩6915亿元，7月过后基数效应减弱，当月收缩4886亿元，低基数效应逐渐减弱；另一方面，今年6月地方债发行放量后7月地方债发行开始减速，而去年3季度则是地方政府专项债集中发行时期，月均融资量在4500亿元左右，而按今年剩余地方债额度计算，3季度地方政府专项债月均融资额在3200亿元左右，地方债将进入同比下降阶段。因而未来几个月社融或难以继续回升。另一方面，考虑到近期对房地产信托等融资管控再度加强，未来社融依然存在放缓压力，6月可能成为近几个月社融同比增速高点。

信贷需求平稳，中小银行事件尚未对信贷形成明显冲击。6月新增信贷1.66万亿元，同比少增1800亿元。信贷少增主要集中在对非银行金融机构贷款上，6月对非银行金融机构贷款减少161亿元，同比多减1809亿元。银行对非银贷款减少或许与中小银行事件的冲击有关，因为该事件使得银行降低了对非银的风险偏好，使得银行对非银贷款更趋谨慎。而6月企业中长期贷款新增3753亿元，较去年同期小幅少增248亿元（图1），居民中长期贷款新增4858亿元，较去年同期多增224亿元，居民按揭需求依然保持韧性。实体信贷需求保持弱平稳状况，目前来看，5月下旬的中小银行事件尚未对信贷形成明显冲击。

非银存款下降抑制广义货币增速，狭义货币增速小幅回升。虽然社融同比明显多增，但6月广义货币同比增长8.5%，增速与上月持平。非银存款减少4823亿元，同比多减6261亿元，拉低M2增速约0.3个百分点（图6），是M2增速未能随社融增速一同回升的主要原因。财政存款季节性回落，6月减少了5020亿元，较去年同期多减1868亿元，拉低M2构增速约0.1个百分点。狭义货币M1同比增速较上月提升1.0个百分点至4.4%，显示企业手持现金状况小幅改善。

实体融资改善有限，持续性有待继续观察，经济依然保持偏弱。6月金融数据显示实体融资同比有所改善，但主要受低基数因素和地方债发行放量推动。而地方债发行节奏从7月开始明显放缓，实体融资改善持续性有待继续观察。内需放缓趋势尚未看到改变，6月贸易数据显示进出口继续偏弱，全球经济放缓背景下出口增速或持续下行。当前信用改善幅度有限，持续性有待继续观察。而中小银行事件对信贷的影响，以及房地产信托管控趋严对信用的负面影响也都还有待观察。内需偏弱格局尚难以改变，经济将继续呈现放缓态势。目前逆周期政策发力程度有限，尚不足以改变经济放缓势头，未来期待更有效的政策发力。