投资要点：
陶金期权指数本期打分为26/100
财通金工利用期权市场的数据，构造了几个择时能力较强的因子。
通过计算这些因子在历史上所处的分位点，我们给出相应的择时打分，择时打分满分为100分。
本期综合打分为26分，显示情绪偏空。
本周市场下跌，波动率下行
市场在本周情绪不佳，最终50ETF下跌1.2%。
而波动指数有所下降，从上周的15.55下降到本周的14.63。
期权市场持仓再创新高
本月50ETF总持仓量继续有较大提升。在沪深300期权即将上市，期权市场即将迅速扩大的背景下，期权投资者们正在加速进场。
本周vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权持仓量最高达488.4万张，再创历史新高。
0、 期权市场持仓再创新高
0.1 情绪转谨慎，波动指数下行
本周50ETF先涨后跌，近期仍处于震荡行情中，短期趋势难以预测。不过从期权市场来看，认购期权隐含波动率持续下降，而认沽期权波动率上升，这显示短期情绪已经由乐观转为谨慎。
波动指数本周有所下行，总体来看持续两个月的波动率下行走势仍未结束，从目前来看，波动指数依然稍高历史波动率, 期权市场波动率存在一定的下跌空间，不过下跌空间已经不大。
0.2 下周三11月27日为期权交割日
下周三11月27日为期权交割日，投资者需要注意期权的大头针风险。
在期权到期日，如果标的资产的价格与期权的行权价格很接近，标的价格在行权价上下变动一点将对期权的价值产生极大的影响。期权的卖方由于无法确定所持有的期权空头头寸是否会被行权，因此无论是否采取对冲操作，所持有的期权空头头寸在期权到期日结束后都有可能形成风险。想要规避大头针风险，投资者可以选择对持有的期权头寸进行平仓。
另外，由于50ETF期权为实物交割，实物交割得到的50ETF在T+2日才能卖出，认购期权的买方和认沽期权的卖方还需要承担T+1日标的下跌的风险。
0.3 价差组合保证金周二自动解除
根据《上海证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司股票期权组合策略业务指引》第十五条，认购牛市价差策略、认购熊市价差策略、认沽牛市价差策略、认沽熊市价差策略于其成分合约到期日前第二个交易日日终自动解除。投资者需提前准备好保证金，或者将持有的价差组合提前平仓。
0.4 期权市场持仓量再创新高
本月50ETF总持仓量继续有较大提升。在沪深300期权即将上市，期权市场即将迅速扩大的背景下，期权投资者们正在加速进场。另外，本周开始实施的组合保证金制度优化了投资者的资金使用效率，使得期权市场活跃度进一步提升。
2015年上市以来期权市场持仓量基本维持了一年翻一番的超高增长，2019年这种高速增长的趋势丝毫不见衰减。本周50ETF期权持仓量最高达488.4万张，再创历史新高。
1、 陶金期权指数显示情绪偏空
陶金期权指数是财通金工的市场择时打分系统。财通金工利用期权市场的数据，构造了几个择时能力较强的因子。通过计算这些因子在历史上所处的分位点，我们给出相应的择时打分，满分为100分。我们会每天发布财通金工的期权择时观点。本期综合打分为26分，情绪偏空。
1.1 陶金期权指数历史表现
更多陶金期权表现请参见附录。
1.2 基差alpha
股指期货的基差与期权购沽之间的隐含波动率溢价都能反映市场的多空情绪。我们这里的隐含波动率溢价如下定义：
隐含波动率溢价 = 平值认购期权隐含波动率 – 平值认沽期权隐含波动率
一般而言，认购期权相对认沽期权隐含波动率溢价通常表示市场的乐观情绪，认沽期权隐含波动率溢价则表示市场悲观。但直接使用波动率溢价择时效果较差。这是因为股指期货通常被当做期权的对冲工具，因此股指期货基差对隐含波动率溢价影响较大，因此我们结合基差与波动率溢价可以构造新的择时指标。基差alpha便是通过波动率溢价减去基差的影响构造而成的指标。
1.3 期权市场预期价格差
买入并持有期权合约的投资者会期望期权能够到期行权，这些期权合约的行权价格反映出了期权市场对于标的到期时的价格预期。
期权的持仓量可以反映投资者对于市场的关注度，因此结合期权合约的行权价格，我们可以根据类似股票市场筹码概念，构期权市场的预期价格p0。
令diff = p_50etf - p0,
如果diff > 0，代表标的价格突破预期，有望继续上涨；
如果diff < 0，代表标的价格跌破预期，可能出现下跌。
1.4 成交额PCR变化值
期权的成交额反映了期权套期保值需求的大小，折射出市场情绪的变化。
成交额PCR = 认沽期权总交易额/认购期权总交易额
当市场情绪转好时，认购期权的总交易额会增加，从而导致成交额PCR下降；
当市场情绪不佳时，成交额PCR会不断上升。
dPCR = 本日成交额PCR– 前一日成交额PCR
如果dPCR > 0，代表市场情绪偏谨慎；
如果dPCR < 0，代表市场情绪偏乐观。
2、 波动率
2.1 当前市场波动率
2.2 主要期权合约隐含波动率
2.3 不同到期日期权的隐含波动率
3、 基础数据
3.1 最热合约
3.2 50ETF走势
3.3 交易量与持仓量
附录1：陶金期权历史表现
整体来看，财通金工编制的陶金期权指数有一定的择时能力。
我们把打分分为10组，0～10分分为第一组，11～20分分为第二组，91～100分分为第十组。
我们发现第六组、第五组和第七组出现的频数最高，而第一组、第十组出现频率低。
从分组的平均收益率来看，打分高于50分的情况下标的在下一天一般具有正收益，且平均收益对于打分有一定单调性，打分越高收益越高，当打分超过90分情况下第二天平均收益为负，不过历史上打分超过90分的次数极少，打分低于40分的情况下标的在下一天一般具有负收益，在0～40分各个分组上平均收益都为负。
从分组的平均胜率来看，除了第二组、第五组、第十组之外，其他各组的预测胜率都超过了50%。
从分组的盈亏比来看，一般来讲，打分越高，盈亏比越高。
本文内容来自于
证券研究报告：《金融工程：组合保证金制度助力期权市场》
发布时间：2019年11月24日
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