【期权漫谈】第二十五讲：豆粕期权跨交易所 (芝商所、大商所) 隐含波动率套利机会来了

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上个星期五 (3月31日) 千呼万唤始出来的大连商品交易所豆粕期权，终于成功地进行了第一天的交易。
　　从投资者参与数量上看，在大连商品交易所严把入市关、投资者准入门槛较高的情况下，当日参与期权交易的客户数为420个，豆粕期权以单边成交量2.28万手、持仓量1.62万手的成绩完成了自己的首秀，第一天的交易量可以说是非常成功的交易量。
　　期权交易的核心是波动率。有人说，在期权交易中，弄明白了什么是波动率？你已经成功了一半，这话是靠谱的。
　　当我们的期权老祖宗在1973年发明期权价格模式的时候，由于当时历史条件的限制，他们的假设是同一到期日的所有期权只使用一个波动率来定价。
　　但是1987年的美国股灾，血淋淋的美国股票指数期权市场，迫使金融衍生品学术界不得不对过去的理论进行反思。
　　于是我们就有了现在的期权历史波动率 (HV) 和隐含波动率 (IV) 两个概念，同时衍生品学术界也推出了”波动率微笑”和 ”波动率倾斜” 等等新的基础理论概念，试图对1987年美国股灾之后的期权市场的保险费价格变化作出解释。
　　历史波动率非常好理解，就是价格波动的速度 (下图中的黄线 )。隐含波动率是把市场上实际交易的的期权保险费价格，放回到数学模式里，反推出来的波动率 (下图中的白线) 。

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　　这样，虽然对过去的不健全的理论概念作了补充，但是我们又面临了一个新的更大的问题：隐含波动率到底真正代表了什么？

　　个人的看法是：隐含波动率是交易员对市场未来波动的主观性看法，具有前瞻性。
　　芝加哥商品交易所九月份豆粕期权(OZM) 隐含波动率大大高于历史波动率 (上图) ，再一次证明隐含波动率是具有前瞻性的，即市场的主观性意识。
　　造成这种隐含波动率大大高于历史波动率的现象，是农产品(000061,股吧)期权中常见的现象。表示出对于秋季的收获前季节气候对于收获结果影响的不确定性。
　　现在，我们利用手头上有限的资源，将大连商品交易所第一天的豆粕期权隐含波动率与芝加哥商品交易所的豆粕期权隐含波动率做一下比较。
　　大连交易所在3月30日收盘后挂出了豆粕期权的挂牌价，前月合约共10个价位。据了解，大商所豆粕期权挂牌基准价参考了标的豆粕期货合约90天的历史波动率，即12%至15%，远低于同样品种芝商所旗下CBOT 豆粕期权合约 (OZM)的隐含波动率，31日开盘集合竞价后，大商所豆粕期权主力合约的隐含波动率上升至17%至18%，且基本保持稳定。
　　因此，大连商品交易所豆粕期权进入正式成交后，无论Call还是Put均出现隐含波动率全面上涨的情况。收盘时M1709平值期权的隐含波动率在17.5%左右，整体的隐含波动率上升至16%-18%。
　　非主力月份的豆粕期权也较为活跃，甚至超过了标的期货，并带动了当日豆粕期货M1707、M1708和M1712合约成交量的大幅上涨，可见期权对改善标的期货活跃月份不连续问题也可能产生积极作用。
　　再看看芝加哥商品交易所9月份豆粕期权(OZM)，上个星期五 (3月31日) 隐含波动率高达22.4%。
　　这就给我们创造了一个极好的跨交易所同类产品(豆粕期权) 日历价差的波动率套利机会。(国内大多数油脂厂是以进口大豆为生产原料的，豆粕是油脂厂下游产品) 。
　　虽然大连商品交易所的豆粕期权和芝加哥商品交易所的豆粕期权到期日只差十来天，但是期权的隐含波动率相差了将近4%，这就存在极为有利的套利机会。
　　买大连9月份 (8月5日前后到期) 豆粕期权(隐含波动率17-18%) ，卖出芝加哥八月份 (7月21日到期) 豆粕期权(隐含波动率达21%)。
　　或者卖出芝商所9月份 (8月25日到期)豆粕期权(隐含波动率达22.4%)。
　　关于作者：
　　寇健先生，任职于硅谷衍生品学院，为资深的交易员和基金经理，曾任职于摩根士丹利、花旗及新加坡大华银行，拥有逾28年期货和期权交易往绩，以沉着判断的套利交易策略着称。