【国金宏观边泉水团队|国内宏观周报0602】进出口仍会下行，但我国经济不会失速

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基本结论
■ 从历年经验来看，进出口走势基本上是一致的，原因在于我国和全球经济关联度高，且出口通过加工贸易引致进口。1-4月出口和进口累计同比分别为0.2%和-2.5%，分别比去年低9.7和-18.3个百分点，5月制造业PMI中新出口订单和进口订单指数明显下降，表明出口和进口增速仍然处于共同下滑过程中。从历史数据来看，出口和进口的走势基本上是同方向的，原因有两个方面：一是我国和全球经济关联度高，出口和进口需求共同变化。出口需求主要受到全球经济的影响，进口需求主要受到我国国内经济的影响。改革开放以来，通过进出口贸易，我国和全球经济紧密联系在一起，两者高度关联。二是加工贸易加深了出口和进口之间的关联度。在出口结构中，加工贸易是重要组成部分。加工贸易是指企业进口材料，加工成制成品后出口。2018年加工贸易占出口总额的比重达到32.1%。分商品来看，机电产品在我国出口中占比较高，加工贸易是机电产品出口的重要形式。2019年1-4月机电产品出口占总出口的比重为58.6%，41.3%的机电产品是以加工贸易的方式出口。机电产品中，集成电路、手持无线电话机及其零件、自动数据处理设备及其部件等产品的加工贸易占非常高，均高于50%。通过加工贸易，出口会直接创造进口需求，出口和进口的关联度进一步上升。在全球经济走弱和中美贸易摩擦影响下，我国进出口将会继续下行，但整体经济增长不会失速。今年以来摩根大通全球制造业PMI、OECD综合领先指数持续下行，全球经济走弱，海外需求持续下滑，叠加中美贸易摩擦升级，出口将会继续下行。出口下行，其对进口的引致作用将会减弱，叠加我国经济依然偏弱，进口也将继续下行。但整体经济失速风险不高，一方面我国经济政策会进行调整，以对冲全球经济下行和贸易摩擦的影响；另一方面，净出口在整体经济中占比下降，信心和预期稳定背景下，消费和国内投资依然能够支撑经济增速。预计2019年全年实际GDP增速在6.2%左右。

■ 中观层面，5月生产继续走弱。从需求来看，5月以来30大中城市商品房日均销售面积同比涨幅收窄；100大中城市土地成交面积同比跌幅扩大，土地成交总价同比涨幅扩大；截止5月24日乘联会汽车零售同比跌幅收窄。从生产来看，5月以来六大发电集团日均煤耗同比跌幅扩大；全国高炉开工率均值同比下行。从价格来看，5月以来水泥价格均值上涨，煤炭、原油和有色价格均值下跌，预计5月PPI环比为正，PPI同比下滑；5月以来猪肉和水果价格均值上涨，蔬菜价格均值下跌，预计CPI环比为正，CPI当月同比继续上升。

■ 金融市场方面，资金价格整体分化，债券收益率整体上行，人民币兑美元持平前置，全球股市分化，国内工业品价格大跌。货币市场方面，上周央行净投放资金5100亿元。资金价格整体分化。债券市场方面，到期收益率整体上行，期限利差整体收窄，信用利差走扩。外汇市场方面，人民币兑美元持平前置，美元指数上涨，即期市场交易量下降。股票市场和商品市场方面，全球股市分化，黄金价格上涨，原油价格大跌，国内工业品价格大跌。

■ 风险提示：财政宽松力度不足、货币政策过紧、信用进一步收缩、房地产行业出现风险、中美贸易摩擦升温。
正文如下
一、中观市场方面，5月生产继续走弱
■ 5月以来30大中城市商品房日均销售面积同比涨幅收窄。内部结构上,一、三线城市同比涨幅收窄，二线城市同比涨幅扩大。具体来看，30大中城市商品房日均销售面积同比为13.2%（前值21.4%）。一线城市同比13.9%（前值56.1%）、二线城市同比12.2%（前值8.3%），三线城市同比14.0%（前值27.0%）。北京、上海、广州、深圳商品房销售面积同比涨幅收窄。
■ 5月以来土地成交面积同比跌幅扩大，土地成交总价同比涨幅扩大；商品房用地成交面积同比由跌转涨，工业用地成交面积同比跌幅扩大。从100大中城市土地成交情况上看，土地成交面积同比为-7.1%（前值-6.5%），土地成交总价同比为108.9%（前值为11.7%）；从分项土地成交面积来看，商品房用地成交面积同比为35.2%（前值-10.1%），工业用地成交面积同比为-30.9%（前值为-0.2%）。
■ 截止5月24日汽车零售同比跌幅收窄。具体来看，截止5月24日，乘联会车市零售同比为-16%（前值-18%），批发同比为-32%（前值-22%）。

■ 5月以来高炉开工率均值同比下行，钢铁社会库存同比跌幅收窄。具体来看，5月高炉开工率均值为70.3%，同比为0.0%（前值4.0%）。钢铁社会库存同比为-2.5%（前值-10.0%）。
■ 5月以来六大发电集团日均耗煤量当月同比跌幅扩大。具体来看，5月以来六大发电集团日均煤耗同比为-18.9%（前值-5.3%）。

■ 上周BDI上升，BDTI下降；CICFI下降，CCFI下降。
■ 上周铁矿石日均疏港量下降2.4%，至289.9万吨，港口库存下降。上周焦炭港口库存上升5.1%，焦炭企业库存下降11.4%。

■ 5月以来水果价格均值上涨较多，水泥价格均值上涨，原油和有色价格均值下降。农产品方面，5月以来猪肉价格均值上涨（1.4%，前值4.5%），蔬菜价格均值下降（-8.6%，前值-7.2%），水果价格均值上升（20.3%，前值4.9%）；工业品方面，煤炭价格均值下降（-0.4%，前值-1.6%），原油价格均值下降（-1.5%，前值6.9%），水泥价格均值上升（0.9%，前值2.0%），钢铁价格均值下降（-0.1%，前值2.9%），有色价格均值下降（-3.3%，前值0.1%）。

二、金融市场方面，资金价格整体分化，债券收益率整体上升，人民币兑美元持平前置，全球股市分化，国内工业品价格大跌。
■ 货币市场方面，上周央行净投放资金5100亿元，资金价格整体分化。从资金投放量来看，上周央行净投放资金5100亿元，其中七天逆回购4300亿元，国库现金定存800亿元。资金价格整体分化。具体来看，上周R001下行15bp，R007上行6bp；DR001下行18bp，DR007上行8bp。R001-DR001上行3bp，R007-DR007下行3bp。
■ 债券市场方面，到期收益率整体上升，期限利差整体收窄，信用利差走扩。具体来看，1Y国债到期收益率下行1bp，1Y国开债到期收益率上行5bp；10Y国债到期收益率下行4bp，10Y国开债到期收益率上行1bp；1YAAA企业债到期收益率上行1bp、1YAA企业债到期收益率上行4bp、10YAAA企业债到期收益率上行2bp、10YAA到期收益率下行1bp。
■ 外汇市场方面，人民币兑美元持平前值，美元指数上涨，即期市场量下降。上周，在岸人民币兑美元汇率持平前值。美元指数上涨，美元兑日元贬值、兑欧元、英镑升值。
■ 股票市场和商品市场方面，全球股市分化，黄金价格上涨，原油价格大跌，国内工业品价格大跌。国内股市方面，上证综指上涨1.6%；创业板指上涨2.8%。国外股市方面，道琼斯工业指数下跌3.0%，纳斯达克指数下跌2.4%，德国DAX下跌2.4%。国内商品市场方面，螺纹钢价格大跌3.6%，铁矿石价格下跌0.7%，焦炭价格大跌7.8%。国际大宗商品方面，COMEX黄金价格上涨0.3%；ICE布油价格大跌4.1%，LME铜下跌1.8%。

风险提示：
1. 财政宽松力度不足，减税降费力度不够或者执行力度不够，难以对冲经济下行压力，导致企业盈利进一步下降，失业等问题加剧；
2. 货币政策短期过紧导致名义利率上升，同时物价下滑，实际利率上行将对经济增长产生较大的下行压力；
3. 金融去杠杆叠加货币政策趋紧，令政策层面对经济增长的压力上升，导致阶段性经济增长失速；
4. 房地产市场持续收紧，叠加资管新规严格执行程度超预期，可能造成部分金融机构出现风险，从而导致系统性风险发生概率上升；
5. 中美贸易摩擦升温，对双方需求形成较大冲击；如果美联储加息速度和幅度高于市场预期，将推升美元大幅上升，资本流入美国，新兴市场将再度面临资本流出，可能诱发风险。

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