指数还会继续下跌吗？

周末翻到一篇旧文，写于2018年10月18日，指数跌破2500点，次日则见政策底2449.2，这次再读，颇有另一番味道，目前，指数正在经历上涨后的第一波回调，再次进入深熊跌破2400的论调又出来了，其实，指数短短两个月涨了800点，调一调也是正常的嘛，不必大惊小怪。因此再次发此文，给与大家信心！

以下为正文：
今年的行情，可谓惨淡！年初是无论如何也想不到今年跌成这个熊样！大家非常非常恐慌，不知道底在何方，不知道这个市场是否还有未来。

自本人2001年在市场开立了账户，进入投资这个不归路以来，在这短短的十几年里，已经经历了4次牛熊，每次熊市底部的恐慌与无助，如在眼前。

以史为鉴，我们来逐一看一看每次熊市最熊时候的经济背景及如何走出来的吧。

第一次的最低点是2005年6月6日，指数跌至998点，比顶部下跌 56%；

第二次的最低点是2008 年 10 月 28 日，指数跌至1665点，下跌了73%；

第三次的最低点是2013年6月25日，指数跌至1849点，下跌了49%；

第四次就是现在，正在进行时，又分为两个部分，一是从2016年1月27日2638的熔断底，二就是现在，还在持续下跌中，已经跌破2500点，跌幅已经超过50%。

因此，从跌幅来看，本次跌幅已经和第一次以及第三次相当，但距离第二次还远。但第二次跌幅如此巨大是有其特殊的宏观背景的。

2005年的998点

在上波熊市到998点之前，实际上在2003-2004年是存在较大幅度的阶段性反弹行情的，一度让人认为牛市又来了。

2003-2004年，实际上经济市偏热的，通货膨胀的压力开始加大。2003年，CPI增速为1.2%，但在2004年，一举突破1997年以来的高点，达到了3.8%，在此背景下，政府把控制经济过热，控制物价涨幅作为主要目标。

我查了一下，2004年的3季度，CPI数据从2%飙升到5%,而GDP增速却从11.5%降低到9%，也就是说陷入了滞胀了。

而市场充分反应了这一切，从1783年开始往下。2004年10月，央行加息，继续把指数推向深渊。

从A股上市企业盈利情况来看，加息极大的加重了企业的融资成本，具体体现的数据就是利润增速。全部 A 股净利润增速从2004 年第四季度的 27%降至2005年第三季度的-2.8%。

2005年市场彻底走熊的时候，但通货膨胀率再次控制在2%以内后，一系列利好政策开始陆续发布，其中最重要的是汇率政策。

2005年6月6日，证监会推出《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》，2005 年7月21日,央行宣布我国开始实行以市场供求为基础，有管理的浮动汇率制度，人民币升值，再加上人民币资产的低估，大量热钱进入，带来了股市和房市的上涨。

同时，2016年1季度，上市公司净利润增幅再次正增长，把股市从熊市的底部带了出来。

2008年的1664点

2007年，经济持续过热，CPI指数持续高位，从年初的2.5%持续增长到年末的7%，全年平均4.8%，为控制过热，央行持续加息，从2007年3月18日开始共加息6次，金融机构一年期存款基准利率由2.52%升至4.14%，财政部于2007年5月29日宣布将提高股票交易印花税从0.1%升至0.3%，大幅提高了交易成本。

加息的效果对于企业业绩的影响立竿见影，全部A股企业的业绩增速在2017年4月见顶，然后逐渐回落，从4月的90%左右的业绩增速降低到年末的60%左右，但CPI并未控制住。

随着企业基本面的回落，A股见顶。但把A股推向深渊的，是席卷全球的金融风暴，金融风暴在2008年重创中国经济基本面。

美国次贷危机从2007年开始发酵，2008年席卷全球，而国内，上半年CPI继续维持高位，因此国内上半年政策仍以控制过热为主要目的。但在下半年，在全球金融危机冲击下，宏观经济与企业盈利都快速下滑，2008年全部A股净利润增速从07年的最高90%的增幅巨幅下降至08年的-17%。

而把股市从泥潭中拉出来的，则就是著名的4万亿强刺激，2009年累计新增信贷10万亿，往整个经济体系注入流动性。但4万亿之前，政府从2008年9月已经开始了救市措施，第一次实施了降息，更是在几个月内连续大幅度的降息。

此外，2008年9月，监管层宣布印花税从双边征收改为单边征收，汇金公司在二级市场自主购入工、中、建三行股票，国资委支持中央企业控股上市公司回购股份，慢慢的扭转了市场预期。
2013年1849点

2008年4万亿刺激计划效用慢慢减退后，股市又慢慢走入熊市，其背景则是经济增速的降档，而1849点的形成则是银行间市场隔夜拆借利率的飙升带来的恐慌效应导致！

对于2013年的熊市底（实际上这波熊市2014年才走出来，只不过没有创新低而已），实体经济并不是太差，A股企业利润增幅保持在15%左右。

问题出在金融系统内，这里解释下隔夜拆借利率吧，金融机构有的有钱，有的没钱，因此富余的银行可以把钱借给缺钱的企业，但也要付息，银行间拆借利率就是各银行间进行短期的相互借贷所适用的利率，通常是隔夜拆借或者1-7天内拆借，在1849点的当天，隔夜拆借利率飙升到了13%，也就是说，银行去借钱的成本都达到了13%，可想而知如果传导到实体企业，那成本得多高？因此这种恐慌传导到了股市上面来，形成了大跌！

而把股市从1849拉出来的还是政策。2013 年 6 月，汇金公司分别增持了新华保险和光大银行股份，斥资超1亿元，并承诺未来6个月内将继续增持。股市随即进入了低位横盘震荡期，继续在2000点一线震荡了1年多。

2014年11月，央行开始了连续5次降息，货币政策转向宽松，市场迎来一轮流动性充裕、加杠杆驱动的牛市。

目前正在进行的熊市

目前,已经跌破2500点，处于第四次大熊市的第二阶段，短短10个月，指数跌去1000点有余！

我专门查了下国内宏观经济的数据，其实并不差。利率，维持低位已经很久了，没有变动。CPI略有升高，在2%-2.5%之间，但没有达到过热阶段，也没有过冷。

今年上半年，上市A股合计实现营业收入207389.47亿元，累计创造归属母公司净利润19547.74亿元，相比2017年同期分别增长了12.85%和14.53%，相比一季度11.82%的营业收入增速、13.95%的归属母公司净利润增速。在没有大规模经济刺激的情况下，这个增速虽说不能叫好，但也不能叫差吧？

这也是这次熊市和以往三次不同的点，经济基本面并没有变得非常的差，虽然经济增速减缓到了6%-7%的区间，但其实这是体量过大后自然的降速而已。

那下跌的原因到底是什么呢？对不确定的恐惧，对这种不确定未来预期更差，预期！在恐惧的情况下，对任何真实的事实都失去了准确的判断。

例如，统计局公布CPI，吃瓜群众说，假的！通过上市公司公布的利润数据统计出的利润增幅，吃瓜群众说，假的！且不说数据真假的事，自己不去主动研究到底是真的还是假的，随口就定性假的，这就是恐惧的表现。

所以，我认为，这一波下跌，主要是受外部环境负面影响投资行为，引发市场下跌。 2018 年，市场在宏观经济回落、金融风险暴露、中美贸易摩擦反复、美元加息引发热钱外流、内部去杠杆导致资金面紧张等因素共同形成了目前的市场偏好。

与此同时，市场对于内部问题也存在三个担忧：一是对民营经济的政策；二是税费改革；三是对外开放。

前面我也有文章说过，资本市场有个最重要的定价因子叫预期，这个没有办法量化，而这次下跌充分体现了对未来不确定性的担忧。

对上述四次熊市的规律性总结以及对此次熊市前景的看法

通过上述四次熊市底部的分析，特别是前三次，其实我们可以看出以下规律：

前三次每次的底部都伴随着基本面的恶化，例如前两次上市公司净利润增速由正转负，例如第三次资金面极度紧张导致资金成本飙升，但是经济底和市场底并不一致，市场低迷时，悲观预期一旦形成，投资者就会对显而易见的亮点视而不见，这完全就是预期所导致的。

政策走向左右了资本市场的方向，但体现在具体指标改善上会滞后。主要就是通过改变流动性来影响实体经济，进而改善经济指标。

例如降息就是降低企业的融资成本，进而降低企业的财务费用，从而增加企业利润。例如降低存款准备金率，降低印花税等，则是直接向市场注入流动性，提升市场估值。

但在低迷绝望时期，市场对此类能够改变市场趋势的力量视而不见，但具有前瞻性的先行者就会早早地捕捉到积极信号，在先行信号开始转好的时候，就开始低位布局，静待预期改变带来的估值恢复。

因此，就目前而言，资本市场最大的风险其实并不是企业经营变差的风险，而是企业实际控制人爆仓的风险，若不加控制，企业实际控制人大规模爆仓必然会引发比2015年更严重的资本市场危机，从而引起整个经济的金融危机。而金融危机如果爆发那就才是真正的重创中国经济，股市就真的没底了。

市场对此的担忧也是如此。前几年，大牛市的时候，不少上市公司大股东高位质押融资，而在现在在股价大幅下跌的情况下依靠自身的力量已经无法解套，必须要有解铃人。

从现在的政策走势来说，其实我们已经可以看到不少乐观的信号，例如：

第一，关于民营企业政策。今年9月，中央最高层强调党中央历来支持和鼓励民营企业发展，党的十八大以来党中央出台一系列扶持民营经济发展的改革举措，民营企业要坚定信心。这对于民营企业政策来说，是一锤定音的。但对于民营企业实际控制人高位质押的问题，必须解决。

第二，关于对外开放。中国绝不会闭关锁国，在今年 4 月的博鳌亚洲论坛上，宣布了四项中国重大对外开放措施，标志着中国对外开放进入新阶段。我们只要坚持开放，就能有效对冲贸易战的影响。

第三，关于支持实体企业。财政部近期已经在吹风了，大规模减税计划估计会很快公布。而减税的效果则是立竿见影的，直接增加企业的净利润。

我们再来捋一捋近期发布的一些经济调控政策。

例如，近期各级政府已经开始了给高位质押民营企业解套的工作，深圳市政府近日提出“建立上市公司债权融资支持机制”、 “设立优质上市公司股权投资专项基金”，安排数百亿专项资金，通过股债组合拳方式，多渠道构建风险共济机制，降低深圳 A 股上市公司股票质押的平仓风险。如果这个定时炸弹被拆除后，资本市场最大的障碍就解决了。

7月5日，降准0.5个百分点，虽然不是直接支持资本市场，但给整个社会注入了流动性。

7月20日，资管新规发布，允许公募资管投资非标资产。

9月20日，三大部委发布文件，提高研发活动支出抵扣税款的力度，从50%的抵扣税基改为75%。

9月27日，富时罗素将中国A股纳入其指数体系。

10月1日，个税征收起点上调。

10月15日，降准1%，继续注入流动性。

近期，刘士余主席与投资者进行了座谈，并表达了春天将来了。

当然，这次熊市和以往不太一样，到现在都还没有直接的简单粗暴的救市政策出来，而是慢慢的陆续发布一些调控政策，这是为啥？其实我已经想到了一个答案出来了，只是这里不好说。不过，我相信后续还会有更加积极而主动的刺激政策出来，其中，财政部门如何出台减税政策是最值得期待的。

资本市场永远是一个少数人才能赢的市场，人云亦云绝不可能取得成功，只有站在少部分人的一边，保持客观理性的分析，才能穿透时间的迷雾，看到真相。