复盘篇：两条意外的推特，一次必学的对冲！

      一早醒来，看到了朋友圈里铺天盖地的截屏，我知道今天的盘面注定不平静了。特朗普的两条推特像“灭霸响指”一样，把五一期间发生的任何事件都给冲淡。开盘前，美国标普500估值期货、A50估值期货、美元指数、油价大跌，金价和避险货币大涨，这一切看似很意外，但却又在意料之中。从去年2月以来，我每一天都比以往更关注外围市场的动向，也比以往更为谨慎的布局好防守措施，如履薄冰地对待每一天。

      今天的盘面，相信许多段子手又开始创作了，许多号称期权“翻几倍”的文章又会出现了。然而，还是那句话？我们需要的是踏踏实实的复盘，不论是散户还是机构，节前不可能全部清仓，也不可能理想化地在空仓的基础上大量投机买入认沽期权，对于绝大部分投资者而言，我们更需要了解地是这个市场有什么对冲工具？今天怎样去使用这个工具。



      早盘的亚太股市果然受到了一些影响，恒生指数已较上一交易日收盘跌去了2.50%左右，外盘的A50股指期货也更是一下子下跌了4%以上，这些信息至少再次让我警觉到了今天的低开一定是在所难免了。如果没有理性地在五一节前布局双买策略去防守（至于重大节日前、如春节、国庆节等为什么要双买，过去的文章中已经阐述过），那么今天开盘后的这个低开，一定会让许多交易者直接陷入浮亏的境地。

      就像去年2月初的突然大跌，3月23日的跳空低开，6月19日的千股跌停那几天那样，面对这样的局面，不是我们能够预测的，那就尽最大努力地跟随和防守。于是，和去年6月19日那天一样，结合着最新的市场信息，我调整了原先的决策，尽管在持仓上已经持有6月的双买期权组合，但节前双买的数量只是按照低开或高开2%的幅度去配置的，考虑到下方还有一些P2550@5、P2600@5和P2650@5的义务仓，所以我决定一开盘就参与集合竞价再买些认沽期权做防守！

      那么接下来的问题是：用哪一个认沽期权合约买入对冲？需要对冲多少量？对冲后何时撤离？对于这三个问题，我想可以做出这样的决定！

      首先是买入哪一个认沽期权合约对冲，这个决定很明确，一定是delta指标比较大的下月期权，留给自己更多的时间，通常，delta绝对值高于50%的期权合约都可以纳入我的考虑范围内，当然，delta绝对值越大的期权更为实值，它的特性更像期货，对冲效果更好，但它的权利金也比较贵，盘口价差也会大一些，所以delta和权利金之间是一个tradeoff。

      其次是买入对冲多少数量，这取决于我下方认沽义务仓的持仓数量和它们开盘后的delta指标有多少，由于我参与集合竞价，希望在开盘以更低的价格买入，所以开盘的delta指标还没真正产生，只能去估计，于是我在昨天收盘的delta指标上用自己的算法上浮了a%，再用delta中性原则（更准确的说，应该按照delta-gamma中性的原则）计算出开盘需要买入的认沽期权数量。举个例子，假如下方持有300张P2600@5、300张P2650@5，这两个合约的开盘delta绝对值估算值分别为5%和10%左右，选择买入的认沽合约P2900@6的delta在60%附近，于是我就需要买入75张（=（300*5%+300*10%）/60%）P2900@6合约。

      最后是何时解锁平仓这些对冲头寸，我想这个原则很清楚，如果标的价格低开后进一步低走很多，势必导致认沽权利仓的浮盈能够逐步覆盖掉认沽义务仓的今日日内浮亏，只要这一点能实现了，就可以把认沽权利仓和下方认沽义务仓全部平掉，先保证下方不再有风险；如果标的价格低开后强势地回补缺口，导致缺口的一半接近被回补，那么这个对冲头寸就当买了一份保险白买了，立刻平掉，但同时认沽义务仓会迅速从浮亏转为浮盈，因此潜在收益还能继续保留着。

      这些就是当日开盘前我们需要做好的决定，一旦开盘了，就像一场足球比赛开始了，容不得我们想那么多了，坚决执行，坚决贯彻就行了！在这样的对冲决策下，当天几乎就可以保住义务仓部分的所有当日浮亏，从而控制了当日的总资产回撤。

      下面我们把场景在更严苛的持仓条件下再模拟一遍：假设您昨天收盘后的期权账户里有如下的认沽义务仓，且没有任何认沽权利仓：

P2550@5 200张
P2600@5 200张
P2650@5 100张
P2700@5 100张

      在这样的持仓结构下，今天开盘的您应该做什么呢？想想去年3月23日的场景，再想想去年6月19日的场景，亚太其他市场的低开几乎确定了我们的市场也会跟着低开，我们不必患得患失地去猜接下来的故事是低走还是回补，我们只需要去重视每一次的对冲，并且想好什么时候解锁对冲就可以了。在多年的交易生涯里，10次对冲里哪怕只要有一次真正有效，它将挽救你的资产生命。

      在上述的持仓结构下，您可以选择delta绝对值在60%附近的P2900@6下月认沽期权进行买入对冲。对于普通散户，如果您学不会delta中性、gamma中性等计算对冲数量的方法，那就用最“简单暴力”的方式，看自己下方最具有风险的义务仓头寸有几张数量，然后就买入这些数量左右的认沽期权先对冲着看看，多了则减，少了则加。在这个例子中，下方比较有风险的义务仓有P2700@5和P2650@5，它们一共200张，于是就先买入200张P2900@6进行对冲。

      然后，我们来进行如下对冲与不对冲的当日盈亏对比。200手“50ETF沽5月2550”，200手“50ETF沽5月2600”， 100手“50ETF沽5月2650”以及100手“50ETF沽5月2700”，相对于昨天的结算价，这个跳空低开实际上已经使得这四个头寸累计起来浮亏33300元。

持仓
4.30收盘（元）
5.6开盘（元）
累计盈亏（元）
P2550@5卖
0.0016
0.0035
-3800
P2600@5卖
0.0021
0.0048
-5400
P2650@5卖
0.0035
0.0103
-6800
P2700@5卖
0.0070
0.0243
-17300

      当天如果开盘以后不买入认沽期权做保险、做对冲，那么今天收盘时，这四个头寸上的浮亏累计起来将会升至73900。

持仓
4.30收盘（元）
5.6收盘（元）
累计盈亏（元）
P2550@5卖
0.0016
0.0077
-12200
P2600@5卖
0.0021
0.0125
-20800
P2650@5卖
0.0035
0.0196
-16100
P2700@5卖
0.0070
0.0318
-24800

      然而，买入认沽对冲以后呢？！如果开盘抢单买入200张P2900@6（假设成交价为0.1300），则到了当天收盘时，所有持仓的浮亏将从73900元反而转为了浮盈8300元，这时如果快捷平仓下方所有的认沽权利仓和义务仓，就能在总资产不发生回撤的情况下有效解除下方风险头寸。

持仓
4.30收盘（元）
5.6收盘（元）
累计盈亏（元）
P2550@5卖
0.0016
0.0077
-12200
P2600@5卖
0.0021
0.0125
-20800
P2650@5卖
0.0035
0.0196
-16100
P2700@5卖
0.0070
0.0318
-24800
持仓
5.6开盘（元）
5.6收盘（元）
累计盈亏（元）
P2900@6 买
0.1300
0.1711
+82200

      也许还有投资者会问，继续低开那么多，盘中还可能继续下行，为什么不直接平仓下方虚值认沽期权呢？其实，这也是一个非常好的止损办法，更多的是取决于您内心信心的不同。如果您很有信心在5月22日（期权到期日），50ETF不会下穿2.700，就可以采用开盘买入对冲的方法，省的到时再把下方认沽义务仓卖开回去了，而如果您觉得2.700并不“安全”（即标的到期会跌破2.700），那么则可以平仓掉一部分您认为到期前并不安全的认沽义务仓，反向移仓卖出认购或是择机重新把认沽义务仓卖开回去。

      再次回顾近日的盘面，贸易争端的这次反复，确实是个突发性的事件，不过价、量等技术指标是不会骗人的，各大板块陆续从上个月月末开始进入了久违的三线空头排列（5日均线、10日均线、20日均线），沪指的上一次三线空头排列还要追溯到今年的1月7日，通常而言，在空头排列的技术环境下，指数企稳是一个循序渐进的过程，需要一个契机并配合人气的逐渐恢复，因此，从技术面来说我也至少会等到20日均线重新拐头向上才考虑系统性地增加多头持仓。

      对策重于预测，防守重于进攻，我并不奢求能够抄底成功，也绝不会沉醉于偶然日内成功波段的喜悦。我只会遵循两条路径，直到市场的大格局再一次改变：一条是用衍生工具进行每日的多空平衡，同时防住vix波动率指数突然的大涨，在重要均线还没有有效站上前，不去加仓逆势而行导致摔跤，从波动率和时间的维度赚钱以抵御方向上的风险；另一条则是精选个股，在本身受贸易战影响较小的行业里，用超跌反转因子或是其他基本面因子选出一个组合，然后分批建仓，打散掉建仓，让净值回撤最小化。

（作者：余力，混沌天成资管衍生品投资部）

最近三期的文章回顾：
1、问道篇：夜空中的七星北斗，我心中的七列公式~
2、量化篇：如何做到捡烟蒂却不烫手？——细谈到期前卖保险的几点优化措施
3、多头排列行情下，如何设计合适的期权买方交易体系？

（版权声明：原创作品，抄袭侵权必究，如需转载内容，请与作者联系。免责声明：本文所介绍的期权策略并不构成对投资者的任何投资建议。）

也非常欢迎您扫描下方二维码关注我的线上课程，非常感谢您对我一路以来的支持！