如何搭建债券信用研究框架？

目前从职业规划上准备往这方面方向转。债券研究的框架或体系如何搭建，有哪些大的方面和细分方面。希望大神们能指点一二，然后我会去慢慢建立和完善相关的体系内容。

叫我娄德华 · 2018-10-17 23:13:58

谢邀。被推荐了，再补充一点信息。
首先信用研究和股票行研有很多相似之处，一个硬币的两面。股票研究核心是盈利增长前景，而对于信用研究来说，盈利固然重要，但我们更注重经营的稳定性。举例来说，如果假如A、B公司基本面完全一样，盈利强。但未来将作出不一样的决策：A公司将逆市扩张，增加负债规模扩大再生产；B公司将维持稳定。假如AB都无法主导市场，且价格指标一样，一般来说，股权投资者更偏好A，债券投资者更偏好B。

个人比较推崇自上而下的框架，在回答问题中也有提到
买方债券研究员的日常工作是怎样的？ - lorinda 的回答
即宏观-行业-公司基本面框架

宏观层面有点超纲，不多讲。

行业层面。中周期来看，行业生命周期——行业竞争格局——上下游业态——行业风险特征——行业关键竞争因素，这是一个链条；短期：行业库存状况、产品原材料价格走势、在建新建产能等。

公司层面。公司治理——公司核心竞争力——公司核心风险点。然后是拆分业绩（利润表）、经营效率（资产负债表and利润表）、短期营运压力、长期债务压力，这一步，可以借助财务指标。需要指出的是，我认为财务数据和财务指标只是公司经营情况的外在表现，如果一上来就看财务数据（什么速冻比率太低，资产负债率过高之类的），是本末倒置的。
财务分析这里提供一点个人经验，本人不爱使用财务指标（如资产负债率之类的数据），我喜欢把报表拆开再组装起来。

举个最简单的例子，某高速公路公司。重资本行业，坐地收钱，但前期投入大，培育期长。目前我国路网密度过高。影响盈利两个方面：单位造价（与地势、拆迁成本相关）；车流量和收费（与人口密度、当地经济活跃程度、邻近高速公路分流等相关）。这个行业非常简单，基本跟运营、公司治理没太大关系。
核心资产是高速公路，可以拆分为成熟路产（现金流覆盖项目本金利息有余）、培育期路产（不足以覆盖项目本金利息）----资产端体现在固定资产；在建项目（只产生利息，不产生现金流）。合在一起看，整个公司能够保障自身运营，是要依靠成熟路产补贴培育期路产及在建项目，看总体现金流是否能够覆盖债务本息（我们把要求降低一点好了，是否能够覆盖债务利息）：目前是否能覆盖；未来是否能覆盖（未来还有多大规模投资，需要多少资金投入，债务融资占比多少），判断公司周转压力。

Z Abigail · 2018-10-17 23:13:59

事先声明我还非常junior，此回答一定会有错，请读者谨慎阅读。

个人认为，离开fund的策略/holding period谈研究的process都是不靠谱的。至少从我有限的面试经历来看，loan-to-own的PE认为income statement上自revenue以下的所有东西都是可以调整的(e.g. COGS, SG&A), 做HY debt的基本第一个看的就是free cash flow (基本上定义为cash from operations - Capex), debt/EBITDA etc. 想来做CLO的看的东西也会有所不同。

Credit的话最基本的技能还是valuation和credit analysis. 视具体的策略，可能还需要熟悉破产法。valuation的话个人推荐一本书--Creative cash flow reporting (非常dry, 但是读完很有收获）。credit analysis的话没有捷径，只有通过读很多的indenture/credit agreement，然后你就会知道具体的句子是为了达到什么具体的目标，什么东西是boilerplate 什么是不寻常的，分别可能有什么风险。个人认为详细的读mega fund, 特别是Apollo做的LBO发的债的indenture可能是最有趣的，因为那些indenture有很多隐藏的陷阱。

在这个过程中，最难的不是建模型也不是看indenture，而是管理时间。 @lorinda 的方法固然好，但是这样做一个name完估计一两个月的时间也过去了，PM估计也要气死了。（我居然在earnings season来写这种东西，也是不会管理时间的典范了，请大家不要向我学习）

个人认为investment research本质上是apprenticeship，唯一的学习方法就是在工作中学。与其信任知乎上不知道哪里冒出来的人乱写的答案（比如这个答案），不如好好关心怎样找到一个相关的internship然后踏踏实实的努力工作学习。

如何搭建债券信用研究框架？

2 个回复