【兴业定量任瞳团队】如何看待外资和股权质押对近期市场的影响

观点速览
核心观点:在月初的市场观点报告中我们强调模型流动性和风险偏好评分边际下降，由于外部冲击的增加导致市场收益的不确定性增强，建议适度降低仓位控制组合风险。从近期市场表现来看，虽然模型提示了市场波动风险，但市场调整幅度的确超过了模型预期，万得全A单周跌幅超过9%，海外市场调整导致A股风险偏好大幅收缩。
根据最新的市场信息来看，当前兴财富模型在盈利预期维度维持较高评分，流动性评分有所提升转向中性，但是风险偏好评分继续下降处于较低水平。整体而言模型评分与月初相比持平，从模型评分角度观察近期市场的调整来源于海外风险资产调整带来的A股投资者风险偏好的明显收缩，不过结合最新评分我们依然建议投资者在风险控制前提下维持中性仓位，市场走出短期调整之后有望企稳，从风格来看宽基指数中大盘指数（沪深300）评分优于中小盘指数（中证500、中证1000）。
近期市场出现了明显调整，其中海外资金流动和股权质押风险受到投资者的广泛关注，因此我们也尝试进行一定梳理，主要结论如下：第一，宏观层面短期外资的流入流出行为主要受到美股收益的影响，而受A股的影响相对较小，美股上涨提升海外投资者风险偏好，因而提升新兴市场的配置比例，美股下跌则有反向影响；第二，微观层面当前外资对A股影响较小，十月A股调整阶段外资持股比例高的个股反而下跌较少，由于外资持股偏好大市值、盈利稳定个股，在市场出现调整时抗风险能力较强；第三，微观层面股票质押占比适合作为个股风险控制因子，在近期市场出现调整时，分组比较可以明显发现，股票质押占比最低的十分位组合收益相对占比最高组合收益超额收益明显。考虑到短期美股的企稳，以及近期银保监会、地方政府出台有关民企上市公司健康稳定发展的若干措施，前期降低A股风险偏好的两大主要因素有所缓解，市场有望阶段性企稳。

对于外资行为的研究，我们尝试从宏观和微观两个视角进行理解：从宏观层面，我们将沪股通和深股通周度净流入资金作为分析目标，将标普500和万得全A的收益率对净流入资金进行同步和领先一步分析，可以看到美股收益无论同步还是领先一步对资金净流入都是显著的正向影响，回归T值分别是4.06和2.13，但是A股收益对资金净流入进行同步和领先一步回归的T值分别是3.81和0.36，可用看到外资行为受美股涨跌的影响更大；从微观角度，我们利用9月底外资持股占比作为解释变量，对十月第一周个股收益率进行回归，回归T值为3.45，表明外资持股比例高的个股下跌更少，如果进行分组比较，外资持股比例最高十分位组合下跌8.65%，显著低于外资持股比例最低的十分位组合10.42%，反映出微观个股层面上外资的影响相对较小，并且由于外资的持股偏好（大市值、盈利稳定）导致下跌幅度反而更小。

对于股权质押影响的研究，我们重点观察在近期市场风险释放阶段在微观个股层面对个股收益的影响，我们构造质押占比指标即质押市场/总市值，将该指标与十月个股收益率进行回归，回归T值达到-5.88，高质押比例个股十分位组合的收益-12.33%，低质押比例个股十分位组合的收益为-8.61%，从微观层面反映出在风险释放阶段，个股质押比例是一个值得关注的风险控制因子。近期，一方面银保监会指出将制定相应政策允许险资以更灵活方式参与股权投资化解上市公司股权质押风险，另一方面，深圳市国资委成立专项资金通过股债组合改善上市公司流动性，相信这些举措有利于缓解市场的股权质押风险。

市场观察
企业盈利维度：九月新发PMI数据边际走弱明显，从上月的51.3下降到50.8，从细项来看新订单相对较强而新出口订单明显走弱下降至48，反映出外需的下降，贸易战对外需的影响逐步有所显现，不过原材料购进价格指数有所提升，整体而言PMI维度评分处于中性水平；另一方面，自上月公布的PPI//CPI剪刀差出现拐点后，CPI同比继续上升同时PPT小幅下降，PPI/CPI剪刀差继续收窄对企业盈利预期存在正向影响。整体而言，企业盈利维度评分维持在正向水平，我们将重点关注下周新发的PPI/CPI数据。

流动性维度：由于经济存在边际下行压力因此我们一直强调央行有意愿维持货币市场流动性的稳定，上周央行决定以定向降准形式补充市场流动性因而可以观察到各shibor利率有所下降，不过考虑到汇率贬值+美联储加息的制约，我们维持前期观点认为货币市场利率会整体处于适度宽松状态但边际下行空间相对有限；另一方面，从最新公布的信贷数据来看，新增贷款同比上升超过17%，同时新增中长期贷款同比有所下滑略低于预期。整体而言，市场流动性当前对市场的影响偏负面，未来短期内实体流动性边际改善叠加货币流动性宽松受到制约的现状大概率维持，模型也将持续关注。

风险偏好：整体处于偏弱水平，从具体指标可以观察到：市场趋势指标明显走弱对投资者情绪有一定的负面影响，另外近期全球风险资产的收缩导致美元指数走强远期汇率数据再次承压。除此之外，反映风险承受能力的Beta分散度指标处于中性区域，微观市场行业超额收益率指标也处于中性区域，整体而言，投资者风险偏好评分相对前期有所下降，对市场影响为中性偏弱。

策略跟踪
我们依据《A股市场择时研究之四：面向战术配置的量化择时方法》报告中的市场判断及仓位构建方法来构建面向战术配置的市场择时策略。自6月起模型提示逐步建仓机会，进一步在7月底建议提高仓位至9月底，10月11月两月逐步降低仓位，12月至5月维持中等仓位，6-7月重新提示市场风险，8月、9月连续逐步提高仓位。

十月以来万得全A下跌9.06%，择时策略同期净值下降5.51%。自2017年以来，策略净值下降2.86%，同期市场下跌22.47%，模型表现出良好的抗风险能力。

指数分析
我们使用同样的框架对300、500和1000指数的走势进行择时分析，基于最新市场信息，从打分结果来看我们对300指数持中性预期，对500和1000指数持偏谨慎预期，具体细项打分内容参考下表。

注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《兴财富第134期：如何看待外资和股权质押对近期市场的影响》
对外发布时间：2018年10月14日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：
任瞳 SAC执业证书编号：S0190511080001
王武蕾 SAC职业证书编号：S0190517070008
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