【财通金工每周观点】新挂虚值合约，行权概率几何？

投资要点
1.情绪偏乐观
4月4日50ETF收于2.939，本周上涨4.26%。
交易额PCR由3月29日的0.4357下降至4月4日的0.391，PCR显示市场情绪偏乐观。
4月4日平值认购与认沽期权合约隐含波动率分别为29.76%与30.60%,无明显波动率溢价。

2.波动率下行
4月4日市场波动指数收于30.19，较上周的24.6大幅上升。
上证50指数交易额与上周相比大幅上升，RV相比上周基本持平。
认购期权交易额大幅上升，认沽期权交易额则是小幅下降。
综合来看，上证50交易额大幅上升带动波动率上行，波动率有望维持在目前位置。长期来看我们认为波动率依然有下行空间。

1、面对新挂出的虚值合约，理性追涨
1.1 市场大涨，交易所连续挂出新合约
4月4日50ETF收于2.939，本周上涨4.26%。
在本周50ETF持续上涨，因此交易所需要挂出新的期权合约以使得虚值的认购期权合约至少有4个，所以交易所在本周挂出了行权价为3.1和3.2的期权合约，而在下周一，交易所会挂出行权价为3.3的期权合约。
行权价为3.1和3.2的4月认购期权合约挂出之后交易都非常活跃，4月4日收盘时两个合约的持仓量分别高达10.8万和8.1万张。

1.2 面对新的虚值合约，理性追涨
新挂出的合约行权价越来越高，马上行权价为3.3的看涨期权合约也将挂出。
4月认购期权合约到期日为4月24日，距现在只有13个交易日，对于相应期权合约有没有可能行权，最终行权的概率有多大，投资者需要有比较冷静的判断。
大家所熟知的BS模型就描述了期权最终行权的概率。在BS模型下，一个认购期权的价格的定价可以由如下的公式得到：

其中N（d2）就表示认购期权行权的概率。
我们根据BS模型提供的公式，粗略计算了一下部分看涨期权所对应的N（d2）的数值大小，结果如下表：

从表1可以看出，4月份到期的行权价为3.1和3.2的合约行权概率都不超过25%，而即将挂出的4月份到期行权价为3.3的合约行权概率为7.2%。
当然，现实情况与BS模型的设定存在着有诸多不同，不过BS模型提供的结果确实可以为我们提供投资的参考。

1.3 可以考虑卖出50ETF购4月3.30合约
此前，持仓量刷新历史记录的最虚值期权合约3月3.00合约最终价值归零，灰飞烟灭，为投资者上了生动的一课。
而下周，50ETF购4月3.30合约就要上市。在BS模型下，该期权行权概率近7.2%，这意味着合约最终价值归零将是大概率事件。
所以我们可以考虑在合适价位卖出该期权合约，博取确定性较高的收益。

1.4 波动率高企，建议做期权卖方
最近一周，波动率指数急升至30.19，期权市场隐含波动率处于较高的位置。
不过已实现波动率并未出现大幅的上升，所以当前波动指数与RV存在10个点左右的差异。我们认为当前波动率处于高位，并且一定程度上被市场高估，长期来看波动率会有下行趋势。
对于方向性投资者，可以用卖期权代替买期权的操作，而对于波动率交易投资者，可以考虑卖出跨式期权组合。

2、一周热点行情回顾
2.1 情绪中性
4月4日50ETF收于2.939，本周上涨4.26%。
交易额PCR由3月29日的0.4357下降至4月4日的0.391，PCR显示市场情绪偏乐观。
4月4日平值认购与认沽期权合约隐含波动率分别为29.76%与30.60%,无明显波动率溢价。

4月4日当月IH合约升水8.02个点。
综合来看，情绪中性。
2.2 波动率应下行

4月4日市场波动指数收于30.19，较上周的24.6大幅上升。
上证50指数交易额与上周相比大幅上升，RV相比上周基本持平。
认购期权交易额大幅上升，认沽期权交易额则是小幅下降。
综合来看，上证50交易额大幅上升带动波动率上行，波动率有望维持在目前位置。  长期来看我们认为波动率依然有下行空间。

2.3 50ETF走势

2.4 期权交易量与持仓量

2.5 50ETF波动率

2.6 主要期权合约隐含波动率

3 期权类私募产品净值参考

4 “进退自如”净值高位徘徊
“进退自如”是结合方向与波动率的期权交易策略，在市场波动时利用期权跟踪趋势，在市场平淡时利用期权交易波动率。

5  策略库
所有策略在周一开盘时点开仓，选用当月合约交易，如果距到期日小于7日，换入下月合约。策略每日总收益率为策略当日总收益除以当日持仓成本（买入开仓时为开盘价×合约乘数，卖出开仓时为保证金），总收益率根据日总收益率累加计算总收益率得到。
5.1  买看涨与看跌期权

5.2  牛市策略

5.3  熊市策略

5.4  波动率策略

5.5  期现套利策略
本文内容来自于
证券研究报告：《金融工程：新挂虚值合约，行权概率几何？》
发布时间：2019年4月7日

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