社服板块2018年中报业绩深度点评：从中报数据背离看社服消费是否降级

2018 上半年社服板块三大数据背离表明服务性消费并未出现明显消费降级。①经济型与中档酒店数据背离表明住宿需求仍然处于升级趋势中：中档出租率、平均房价同比增速均快于经济型（6 月锦江房价：中档+6.46% VS 经济型+5.06%），且中档门店增速明显快于经济型；②社零数据与离岛免税销售数据背离表明对客单价相对较低的轻奢产品与高级香化产品需求旺盛，免税渠道价格优势明显：今年以来增速持续放缓的社零增速与三亚离岛免税持续加速的销售数据趋势背离（社零 1-6 月增速 9.34%/-1.22pct VS 三亚营收 24.5%/购买次数 29.8%）；③一线与二三线城市出境游增速数据背离表明：上半年作为消费升级主要动力的二三线城市居民出境需求并未受影响，2018 年 Q1 主要 12 大目的地一线出境增速 3.27%VS 二线 12.06%VS 三线 18.86%，且二三线增速趋势向上。

营收及业绩增速验证上半年服务消费需求强劲。①2018H1 行业重点标的营收业绩增速 31.3%/35.8%，高增长，行业景气及龙头盈利能力提升是核心驱动力；②在选取的 24 个标的中，超 50%收入增速高于10%，归母业绩增速超 40%有三分之一；③代表居民消费升级需求的免税、出境游、酒店板块营收及业绩增速领跑板块：营收端增速板块排序为免税>旅行社>景区>酒店>餐旅，归母净利润增速排序为免税>景区>酒店>餐饮>旅行社；④酒店板块营收增速放缓更多来自宏观经济因素带来的需求周期性波动，而非消费水平的趋势性降级。

消费升级重点板块盈利能力提升更加明显。 ①上半年酒店、自然景区受宏观因素影响经营数据波动但固定成本占比较高，对毛利率产生一定影响，整体毛利率 42.55%/-0.26pct； ②进一步分析细分板块毛利率绝对水平与同比增速发现：代表居民消费升级方向的酒店、餐饮、优质人文景区等高利润率子行业利润率提升幅度更大，免税受一次性开店费用拖累净利润率有所下降，但毛利率大幅提升；③控费+提效助力板块净利润率实现近三年最高水平：整体净利润率达到11.04%/+2.86pct，期间费用率同降 1.41pct，主要体现在管理费用率-0.95pct。

投资建议：推荐受宏观因素影响小的中国国旅、新智认知、广州酒家、宋城演艺。此外，我们还推荐首旅酒店、金陵饭店、锦江股份、众信旅游、中青旅。

风险提示：宏观经济波动风险、政治及自然灾害风险、汇率波动风险。
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