【华泰金工林晓明团队】春节行情大概率进入尾声——每周观点20190224

摘要
春节效应大概率结束，市场转为震荡的可能较大
A股正在从春节行情逐渐转向两会行情，平均来看A股的春节效应结束在正月十八。两会期间市场往往进入偏震荡的行情。从1月4日开始反弹至今，上证综指已经上涨13.79%，沪深300已经上涨18.73%，创业板指已经上涨19.91%。与历史相似行情对比发现，本轮行情的持续时间和上涨空间已经处于相对较高的水平。基钦周期下行带动基本面下行的状态没有发生改变，A股上涨的性质更接近超跌反弹。市场快速上涨之后可能出现震荡休整，因此我们认为春节效应大概率接近尾声，市场将过度至震荡状态。

2005年和2012年一季度都处于基钦周期下行期，与当前状态类似
2002年以来基钦周期下行引发的A股下跌主要有5次，采用月度K线A\B\C浪的划分可以将这几次行情做一个分类。2007年和2015年开始的下跌都是从高位下跌，或者说是A浪下跌，与2018年开始的下跌可比性较差。2004年和2011年开始的下跌都可以类比为C浪下跌，与当前行情更为相似。与今年类似的是，在连续下跌数月之后，2005年的年初和2012年的年初也都出现了明显的春季效应。因此市场上有观点认为当前市场与2005年初和2012年初比较类似，这本质上是因为这三个时点周期状态类似，都处于基钦周期下行的后期。

与历史类似行情对比发现，市场快速上涨后出现震荡调整的概率较大
我们比对2005年和2012年春季行情前后的走势。2005年的春季行情持续了18日，指数上涨了10.88%，之后市场出现了回调，下跌11.05%，指数再创新低。2012年春季的行情反弹时间幅度与2019年更为相近，行情持续了35天，上证综指上涨了13.74%，之后市场出现了回调，回调幅度为8.47%。4月市场短暂上涨后5月开始调整，且幅度较大，指数下跌18.26%。当前的反弹行情已经持续31个交易日，指数上涨了13.79%。从历史来看，大概率将会出现震荡回调。因此不建议追高，未来将有更佳买点。

基钦周期带动基本面下行的状态没有发生改变，A股更可能是超跌反弹
当前基钦周期依然处于下行途中，带动基本面下行的状态没有发生改变。因此A股上涨的性质更倾向于超跌反弹。根据华泰周期模型对市场的观察，基钦周期（42个月周期）在2017年底开始逐渐下行，经济短期走弱，基本面数据在基钦周期的带动下不断下行。PPI当月同比、工业企业利润同比、十年期国债收益率依然处于下行趋势当中。因此，核心的宏观周期逻辑没有发生改变，大类资产配置逻辑也不应发生改变，股票资产的不确定性仍然很大，建议上半年维持以债券为主。

A股的反弹是全球权益市场反弹的一部分，短期流动性释放是主要原因
A股的上涨也有全球权益市场反弹的背景，是全球权益市场反弹中的一部分。全球市场反弹的主要背景是海外市场在2018年四季度下跌引发了流动性宽松，短期对市场形成利好，促成全球市场的大幅反弹。但是美国流动性的释放也意味着对美国未来经济的担忧开始上升，从乐观逐渐转向悲观。短期流动性释放之后投资者开始追逐风险，造成风险资产的上涨，这个趋势将随着经济预期的恶化而消退，全球风险资产大概率将面临更大的风险。

风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效。金融周期规律被打破。市场出现超预期波动，导致拥挤交易。

春节效应大概率结束，市场转为震荡的可能较大
在前期周报的统计中我们发现，春节效应平均发生在腊月十八至正月十八，且春节前往往大市值价值股表现较好，春节后往往小市值成长股表现较好。对应到今年恰好是1月23日至2月22日行情，期间上证综指上涨8.70%，沪深300上涨11.99%，创业板指上涨16.30%。同时确实出现了年前价值股表现较好，年后成长股表现较好的情况。统计发现两会期间市场往往进入偏震荡的行情，市场从1月4日开始反弹至今，上证综指已经上涨13.79%，沪深300已经上涨18.73%，创业板指已经上涨19.91%。快速上涨之后可能出现震荡休整，因此我们认为春节效应大概率接近尾声，市场将过度至震荡状态。

目前A股确实处于长周期上的底部区域，但是基钦周期下行引发的市场下跌是否已经结束？市场连续上涨之后是否值得追高？我们对历史相似情况分析发现，不管当前处于市场最低点的左侧还是右侧，连续上涨之后市场继续上涨的空间已经不大，大概率转为震荡行情，未来的震荡行情将是良好的市场观察期，未来将出现更好的买点。

基钦周期下行后期叠加春季效应往往出现反弹，反弹后调整可能较深
2002年以来基钦周期下行引发的A股下跌主要有5次，分别为2004年4至2005年6月的下跌，2007年11月至2008年10月的下跌，2011年4月至2012年11月的下跌，2015年6月至2016年1月的下跌，和2018年2月开始的下跌。采用月度K线A\B\C浪的划分可以将这几次行情做一个分类。2007年和2015年开始的下跌都是从高位下跌，或者说是A浪下跌，与2018年开始的下跌可比性较差。2004年和2011年开始的下跌都可以类比为C浪下跌，与当前行情更为相似。与今年类似的是，在连续下跌数月之后，2005年的年初和2012年的年初也都出现了明显的春季效应。因此市场上有观点认为当前市场与2005年初和2012年初比较类似，这本质上是因为这三个时点周期状态类似，都处于基钦周期下行的后期。

2004年出现的C浪下跌持续了15个月，下跌幅度45.06%；2011年出现的C浪下跌持续了20个月，下跌幅度37.84%。如果此轮下跌趋势已经结束，则下跌持续了11个月，下跌幅度为30.71%，从历史对照来看可能不充分。

我们比对2005年和2012年春季行情前后的走势。2005年的春季行情开始于2005年2月2日，终止于2005年3月8日，上涨持续了18日，指数上涨了10.88%，之后市场出现了回调，下跌11.05%，指数再创新低。上证综指在4月初小幅反抽后再度下行。之后市场在底部盘整后开始反转向上，2005年7月19日开始了持续45日的上升，指数上涨了20.06%，之后指数也发生了11.45%的深度回调。

2012年春季的行情反弹时间幅度与2019年更为相近，反弹开始于2012年1月9日，终止于2012年3月2日，行情持续了35天，上证综指上涨了13.74%，之后市场出现了回调，回调幅度为8.47%。进入四月份市场再度上升，上涨8.87%，5月份市场开始回调，回调幅度较深，指数下跌18.26%。进入2013年之后市场底部才真正出现。当前的反弹行情开始于2019年1月4日，至今已经持续31个交易日，指数上涨了13.79%。从历史来看，大概率将会出现震荡回调。

如果本轮C浪下跌没有结束，13.79%的上涨已经是历史相似行情中的最大值，如果C浪下跌已经结束，则类似2005年7月份，市场在快速上涨后出现了超过10%的调整。因此不管本轮C浪下跌是否结束，未来出现震荡回调的概率较大，未来将有更优买点，从概率上讲不适合追高。

基钦周期带动基本面仍在下行，海外流动性宽松带来反弹
当前基钦周期依然处于下行途中，带动基本面下行的状态没有发生改变。因此A股上涨的性质更倾向于超跌反弹。根据华泰周期模型对市场的观察，基钦周期（42个月周期）在2017年底开始逐渐下行，经济将会短期走弱，基本面数据在基钦周期的带动下不断下行。本轮基钦周期的下行中，PPI是最早反应的，PPI的顶点比基钦周期的顶点提前了8个月，2017年3月份开始，PPI逐步进入下行趋势。PPI代表了工业产品出厂价格情况，价格同比的下行可能是企业利润即将下降的征兆。而宏观指标中的工业企业利润同比也与PPI在相同时间见顶。

在基本面下行趋势没有发生改变的情况下，今年以来市场上涨的性质更偏向超跌反弹。同时，A股没有走出独立行情，A股的上涨也有全球权益市场反弹的背景，是全球权益市场反弹中的一部分。全球市场反弹的主要背景是海外市场在2018年四季度下跌引发了流动性宽松，短期对市场形成利好，促成全球市场的大幅反弹。

美股在18年四季度的下跌，引发了美国国债利率自18年11月开始大幅下行。这是系统负反馈机制在起作用。美国股票市场不单单仅仅只是股票交易的市场，还是美国经济系统的重要反映，股市的大幅下跌反映了对未来经济的悲观预期，从而也引发了美债利率的大幅下行，但是，美债利率下行也使得流动性状态得到了改善。同时这一阶段政府政策也开始转向。系统的多项负反馈机制开始尝试减缓甚至逆转股票的下跌趋势。在负反馈机制的作用下，流动性开始变好，对股票市场形成了支撑，形成了今年以来的这次反弹。

但是美国流动性的释放也意味着对美国未来经济的担忧开始上升，从乐观逐渐转向悲观。短期流动性释放之后投资者开始追逐风险，造成风险资产的上涨，这个趋势将随着经济预期的恶化而消退，全球风险资产大概率将面临更大的风险。

基钦周期下行趋势没有改变，资产配置建议延续以债为主
基钦周期的下行意味着基本面改善还没有到来，利率的走向依然在跟随基钦周期。十年期国债到期收益率在基钦周期到达顶点之后三个月开始下行。2018年2月份开始，十年期国债到期收益率一直处于下行趋势。国债收益率是利率的代表，利率是信贷的价格，利率的下行也意味着企业信贷的需求开始缩减，反过来印证经济基本面状态并不好。在这种状态下，大类资产配置的逻辑没有发生改变。当前股票的上涨更倾向于超跌反弹，在基钦周期未发生转向之前，股票资产的不确定性依然很大。上半年依然建议维持以债为主。

风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效。金融周期规律被打破。市场出现超预期波动，导致拥挤交易。
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林晓明
执业证书编号：S0570516010001
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