投资要点 热点聚焦：
10 月水泥产量跳增，低基数和赶工需求是核心原因。
国家统计局公布 10 月份水泥产量 2.2 亿吨，同比增长 13.11%。六大区域中，华北涨幅最大为 35.75%，其次华东 15%，中南 13%，西南和西北也分别同比上涨 8.6%和 1%。 10 月份水泥单月产量大幅增长13.11%。近日，中国水泥协会对全国 50 强进行针对性调查（其中前30 强全部调查，后 20 强为抽样调查，所调查企业市场占有率合计在60%以上）从调查统计结果看， 10 月份单月重点调查企业水泥产销量同比增长 14%（加权平均），统计局 13.11%的增长幅度是符合市场实际情况。同时，中国水泥协会对涨幅较大的重点省份的代表性企业也进行调查，涨幅也基本吻合。
产量高增核心原因：
1、 17 年 10 月受重大会议召开影响，导致较多区域产销受限制。
2、 11 月 12 月是环保严格整治时段，今年 10 月份很多在建工程出现提前赶工现象，规避后续风险。
3、下半年以来房地产新开工高增，同样对水泥需求有一定拉动作用。
进入 11 月后，水泥需求仍然稳定释放，但是由于去年 11 月需求恢复后基数较高，整体同比增速将有所放缓。
皖北水泥价格回调不改短期价格大势。
近日皖北水泥价格下调：皖北区域高标号水泥价格下调 30 元/吨，低标号袋装下调 40-50 元/吨，个别地区下调 60 元/吨。核心原因是一方面11 月 8 日-13 日受环保治理影响，工地大面积停工，水泥需求减弱明显；而 11 月 14 日环保限制解除后，又遇阴雨天气，下游需求恢复不佳。再加上，前期皖北地区水泥价格持续上涨 5 轮，外来的熟料较多，需求减弱后，大企业为稳定市场份额，价格出现适当回调。 皖北地区价格回调后，水泥平均出厂价仍在 500 元/吨。另外，皖北地区一直属于独立市场，对于长三角沿江和其他外围地区基本上没有影响。其他地区在供应短缺没有缓解前，价格回调的可能性很小。 我们认为，目前来看供需紧平衡还是较难被打破，然而价格高位下需求的波动确实会带来价格调整。我们预计价格四季度整体维持高位，但是再向上空间有限。
各环节 PPI 出现罕见分化。 从历史上看，在 PPI 的回落通道中，从降幅来看上游采掘业环节>原材料环节>加工工业环节，越靠近上游弹性越大。然而今年由于供给侧改革的力度仍然较强，在 PPI 出现拐头向下后，上游环节由于严控产能仍然体现出了较强的价格韧性，这在历史上都是较为罕见的；意味着需求开始走弱，但传统产业链条利润仍然在向上游聚集。 展望明年，如果经济压力持续增大，产业链利润继续留在上游的可持续性存疑，如果宏观经济持续走弱， 水泥微观层面的高集中度和强定价权能够使得价格具备极强韧性（是工业品里最好的），但是从预期上看，较难避免回归理性的方向。
短期关注价格趋势，长期关注资产价值。 外部环境仍纷繁复杂，稳内需的重要性明显。 “新旧动能转换”工作的迫切性，叠加当前不稳定的外部环境，发挥传统动能的造血作用可以说是无法避免的手段。但是投资边际效用递减，展望明年我们并不对需求总量过分乐观，但也不过分悲观。近期仍然建议关注价值属性持续增强的水泥龙头企业（海螺水泥、华新水泥），而成长板块如玻纤（中国巨石、中材科技、长海股份）、石英玻璃（菲利华）等的整体长逻辑仍然是比较通顺的，部分股价出现明显回调甚至接近净资产水平，当前是中长期的配置的较好介入时机；处于地产链条后周期的企业展望明年存在一定基本面上的压力，积极寻找长期来看资产与价格能够较好匹配的时点。
行业观点：
水泥：随着华东限产升级和采暖季，全国水泥价格本周环比继续上涨0.7%。长江流域水泥市场旺季“更旺”已经拉开序幕。而后期安徽、浙江、江苏等地因为环保而扩大范围的错峰停产可能会对产能端形成持续压力。
如何看待当前的水泥龙头？
短期而言， 在限产预期逐渐明朗的情况下，叠加当前较低库存水平，企业对后续偏紧的供需关系已经开始有所应对措施，沿江熟料开始涨价，部分区域粉磨企业也开始出现提前囤货的迹象；本周水泥价格延续较高涨幅。 我们仍然认为南方的水泥价格趋势仍然向上，在上市公司普遍增速降速的情况下，海螺水泥等企业仍然是短期盈利确定性最高的品种。
展望明年， 市场普遍担忧的问题很明显，地产需求降温，市场普遍担忧是否明年水泥需求会出现明显的下滑导致业绩缺乏支撑。虽然从当前的投资、新开工、施工数据而言，整体需求仍然具备较强韧性， 我们认为今年四季度到明年上半年，整体水泥行业的盈利在高位维持稳定的确定性仍然很高。但是不得不承认的是，经济降速压力开始明显体现，短期市场对需求的担忧在政策未见明显放松的基础上，较难得到扭转，对估值的压制会比较明显。 因而近期水泥股虽然业绩普遍超预期但是股价却出现下跌，主要是短期获利资金（今年以来超额收益非常明显）基于明年的不确定性，选择获利了结。 同时若下游需求持续走弱，当前产业链条利润分割的模式是否能得以维持同样值得思考。
我们理解市场的担忧，但是同样认为，当前是海螺等水泥龙头企业的资金结构重要的转变期，近 2-3 年追求供给侧驱动带来 ROE 回升的资金会逐渐撤出，而对于投资时长不敏感、追求长期行业格局趋势确定性的和资金则会越来越多。长期而言，海螺水泥的确定性是很高的。从海螺的预期 HPR（Holding Period Return）来看，我们认为随着行业需求进入下行通道，实质性的产能去化能够得到推进，海螺作为行业龙头将明显受益于集中的提升。当前海螺的所有者权益超过 1000 亿，PB1.6X，预期全年盈利 300 亿，预期当前股息率 7%，即便从悲观角度看，行业盈利中枢回落到 2015 年最差的时候，海螺也能有望实现 100 亿以上的盈利，而未来经历过一轮周期之后的海螺，随着行业集中度的提升，盈利能力仍将回到较高水平；同时公司也在逐渐加强分红比例。长期投资者在整个持有周期能够享受到较为稳定的股息收益回报、以及海螺作为龙头的二次成长红利。
简而言之，海螺的资产价值在存量时代将会被逐渐挖掘，短期投资者当前可以博弈四季度水泥价格弹性，而悲观的宏观预期是长期投资者挖掘确定性价值、布局长远的好时机。
玻璃： 供给端，北方环保仍然较为严格，撇开排污许可证可能带来的行政化干预， 2010 年之后的点火高峰仍然预示着玻璃行业即将迎来的冷修高峰期。但是值得注意的是，较高的盈利中枢仍然在继续刺激停产冷修企业复产，而即将进入冷修企业也会通过热修等手段去延后冷修，这是供给端短期存在的的不确定性。 10 月玻璃产量单月同比增长 4.3%，持续增长。
从需求端看，上半年以来房地产新开工面积同竣工面积间出现了近年来明显的剪刀差，而当前地产企业在相对紧的政策环境下，加速周转的意愿变强。因而我们看到上半年的销售和新开工端的数据一直维持在较高水平，而库存则持续呈现去化。因而我们认为下半年到明年上半年地产企业的竣工情况有得到回补的可能性，从而提振玻璃需求。
年初市场对于玻璃行业较高的预期已经逐渐被消化，估值逐渐同盈利匹配。若后续供需边际能够持续向好，行业有望体现出弹性。
中期维度看，我们仍然建议重视当前供需紧平衡的现状和后续需求存在的回暖可能。地产库存持续两年的去化，叠加竣工面积增速和新开工、销售增速之间出现罕见的剪刀差预示着补库存有一定空间。我们认为玻璃的供需两端均有向好的趋势，而这一时点后续的需求将是弹性的重要来源。推荐旗滨集团，作为行业内龙头，公司近年成本和产品结构加速改善，而随着冷修产线的复产，下班年销量环比将有所提升，有效支撑全年盈利稳定增长。同时股息率也进入较为有吸引力的区间。
半导体领域进口替代空间大： 三大主业景气均向上，军工和光纤稳定增长， 半导体加速增长（2017 年半导体业务营收增速为 46%， 2018 年上半年营收增速 50%），随着半导体产业链向国内迅速转移，公司作为研发和技术龙头，产品质量和工艺稳定性已获得国际主流设备商的资质认证，而且相对海外竞争对手具有成本和本地化服务优势，有望加速实现进口替代。
品牌建材： 雨虹、北新和伟星陆续公布了对消费建材的投资我们建议看清长期的趋势，与时间为友，与强者为伴。 长期看好北新建材、伟星新材、东方雨虹和帝欧家居， 短期部分龙头因为原材料成本上升可能面临一定盈利能力下滑的压力，但是在行业集中度进一步提升过程中成本的转嫁只是时间问题。
我们推荐的消费建材类公司的成长性不仅源于细分行业市场规模的平稳增长，更来源于作为各细分行业龙头的内生增长带来的市占率和盈利能力的持续提升，主要基于以下原因。
1） 2B 端： 地产商集中度和精装房比例的双重提升使龙头地产商具有更强的采购话语权，具备工程端优势且深度绑定的品牌建材企业将持续受益；
2） 2C 端： 存量房的二次装修和消费升级带来的新增需求以及相对较小的单客消费金额使消费者更加看重品牌和服务；
3）矿产资源紧缺叠加环保趋严，进一步淘汰资源储备不足的小企业，以及环保不达标的石膏板、瓷砖和防水材料企业。
除北新建材以外，其他装饰建材龙头公司市占率不高，具备“大行业， 小公司”特点，随着地产集中度提升、消费升级以及环保趋严影响，龙头市场份额将持续提升。
风险提示： 房地产、基建投资低于预期,宏观经济大幅下滑,供给侧改革不及预期、政策变动的风险
[url=]查看PDF原文[/url] |
|
转播
