匿名人员
2019-2-24 00:10
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一周行情回顾：上周，上证综指上涨3.09%收2679.11，深证成指上涨5.41%收8062.29，创业板指上涨6.08%收1403.28。沪深300上涨2.85%收3257.67，食品饮料（申万）上涨1.79%，涨幅在申万28个一级行业中排第26名。食品饮料行业子板块涨跌不一，其中：其他酒类板块上涨7.49%，涨幅最大；调味品板块下跌1.45%，跌幅最大。个股方面，佳隆股份（属调味品板块）上周领涨，上涨28.98%；重庆啤酒（属啤酒板块）跌幅较大，下跌3.88%。港股市场，颐海国际（01579.HK）、天福（06868.HK）股价再创历史新高。
热点分析：近期，我们到中国国际酒业博览会（秋季）调研酒类企业的产品创新、市场营销、渠道建设等情况，重点了解白酒、啤酒等赛道头部上市公司的有关情况，从产品属性、价格带&毛利率、渗透率&市占率视角，对其中长期投资价值有一些新的思考。
产品属性（酒精度与消费场景）的差异化。在酒博会现场，我们鲜明地感受到，白酒企业均在宣扬其历史悠久（如汾酒“千年酒魂”、古井“无极酒窖”）、纯粮酿造，啤酒企业均在树立起年轻、时尚、运动的风格，这与其消费客群、应用场景是相适应的。相比较而言，白酒酒精度较高（常见39°/42°/53°/65°），可以短时间让饮用者进入兴奋状态，较多适用于商务宴请等正式社交场合；啤酒酒精度低（常见3°/4°/5°/6°），主要起解渴、提神、增进食欲等功能，较多适用于休闲娱乐场景。差异化的消费场景对不同酒品的定价有一定影响，白酒具备较强的社交属性、面子文化，根植于源远流长的酒文化，可替代性相对弱，呈现较高的定价。啤酒具快消品属性，保质期相对短（3天—2年左右），对生产、营销、存货周转等要求更高；部分高端白酒属“时间的朋友”，具备收藏价值。
价格带（区间与极值）的差异化。根据天猫旗舰店等数据，贵州茅台单瓶价格带从108元（茅台迎宾酒43°）到18999元（贵州茅台酒50年53°），主力单品茅台新飞天53°单瓶价1499元；牛栏山二锅头单瓶价格带从9.9元（绿牛二46°）到979元（至尊黄龙经典60°），主力单品陈酿系列单瓶价15—20元左右（如陈酿白牛二52°单价15.75元）。华润雪花啤酒单瓶价格带从3.5元（清爽）到13.33元（脸谱花旦）；青岛啤酒单瓶价格带从4.6元（欢动）到24.84元（鸿运当头）。可见，白酒价格带宽（使得高端、次高端、中端、低端均可成长出较大市值的上市公司），且高端产品价格很高（部分带有奢侈品属性）；啤酒价格带窄（企业竞争更激烈），且高端产品价格相对低。与之相对应的是毛利率的差别，白酒赛道上市公司毛利率普遍高于啤酒，像贵州茅台毛利率高达90%左右，“大众民酒”牛栏山二锅头毛利率都在60%左右，而青岛啤酒毛利率在40%左右，华润啤酒毛利率在35%左右。
渗透率均已基本见顶。近年来，白酒赛道产量总体保持个位数增长态势，结合我国人口结构、城镇化水平、人均烈酒消费量、年轻群体酒水消费习惯等多方面因素考量，白酒赛道已进入“白银时代”，市场容量趋向饱和，行业竞争更趋激烈，由扩容式增长转变为挤压式增长格局。根据国家统计局数据，啤酒赛道国内产量2013年达到峰值，此后呈逐年下降之势，主要酒企近年来已进入主动去低端产能阶段（关停并转小规模、低效率、高成本工厂）。与之形成对比的是，啤酒进口规模逐年攀升，2008至2017十年间啤酒进口量增长了24.5倍，CAGR高达37.7%。历史地看，啤酒对我国来讲是近现代的舶来品，20世纪初传入中国，俄罗斯商人1900年创立哈尔滨啤酒（前身），英国人、德国人1903年创立青岛啤酒（前身）；至今，我国已成为全球最大的啤酒生产国、消费国，人均啤酒消费量已超过全球平均水平。从全球范围看，与生产原料、工艺等相关联，国外品牌啤酒（如美国、德国、比利时）占据了产品品质的制高点。
市占率有较大差别。根据国家统计局数据，2017年，规模以上白酒企业1593家，累计完成销售收入5654.42亿元，与上年同期相比增长14.42%；累计实现利润总额1028.48亿元，与上年同期相比增长35.79%。规模以上啤酒企业447家，累计完成销售收入1766.45亿元，与上年同期相比增长2.30%；累计实现利润总额129.15亿元，与上年同期相比下降9.83%。从产量角度看，2017年，全国规模以上白酒企业完成酿酒总产量1198.06万千升，同比增长6.86%。其中：上市公司贵州茅台（全产品线）仅占0.5%，五粮液占1.5%，泸州老窖占1.3%，洋河股份占1.8%，山西汾酒占0.5%，顺鑫农业（牛栏山二锅头）占3.6%。可以预判，伴随着技改推进、产能新增，白酒赛道头部企业的市占率存在较大提升空间，将依托其较强的产品力、品牌力、渠道力，收割地方性小酒企所占的市场份额。啤酒赛道行业集中度很高，已呈现“五霸争雄”的竞争格局，根据Euromonitor数据，华润、青岛、百威英博、燕京、嘉士伯五大头部啤酒企业占据市场份额合计在75%左右。当前，头部啤酒企业均在推进产品结构升级，努力开发精酿啤酒等中高端产品，以摆脱价格战困局、提升企业盈利水平。
投资建议：综上，我们认为，与产品属性、价格带&毛利率、渗透率&市占率等相关联，白酒赛道头部企业有望享受“量（新增产能释放、市场份额朝头部企业集中）+价（头部企业具备提价权、产品结构升级）齐升”的双重红利，啤酒赛道头部企业通过产品结构升级、提升吨价水平、改进盈利状况的中长期增长逻辑还需要在实践中稳步推进。从中长期结构性投资角度考虑，基于“深护城河+好业绩+低估值”价值投资逻辑，建议中长线投资者关注贵州茅台（600519）、洋河股份（002304）、今世缘（603369）、顺鑫农业（000860）。
风险提示：食品安全事件，监管政策变化，其他系统性风险。
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