匿名人员
2019-2-24 00:06
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2018 年 Q3 较 Q2 收入/业绩增速放缓，运动鞋服保持高景气度。2018年 1-9 月服饰社会零售额同增 9%， Q2-Q3 增速环比明显放缓。服饰板块 Q1/Q2/Q3 收入增速为 21.2%/14.8%/8.2%，归母净利润增速为23.8%/26.1%/12.7%。细分品类中：运动鞋服品类保持高景气度，Q3以安踏体育为代表的优质体育公司实现较为优异的流水增速表现。
优质高端品牌表现优异，大众市场相对较为均衡。消费增速放缓过程中，大众消费品表现均衡，大众服饰 Q1/Q2/Q3 收入增速分为 17%/16%/7%。而高端品牌分化明显，优质高端品牌业绩表现显著超越市场。其中：服装优质高端品牌主攻线下，产品创新+VIP 客户管理+精细终端管理保证稳定同店增长，歌力思/比音勒芬 18 年前三季度收入增速为 26%/40%，明显优于行业平均水平。
冬季备货积极，采购支出造成现金流下滑。 品牌服饰整体存货规模有所提升，主要系冬季及双十一备货所致，但随着营收规模增长，整体存货周转速度基本维持稳定，2018Q3 存货周转天数较同期下降 1 天至 242 天。从经营性现金流情况来看，由于备货带来的采购支出增加，板块整体经营性现金流呈现下滑状态。
展望 Q4：压力仍在，关注优质公司。结合前三季度的消费市场环境及我们的近期跟踪来看，目前社会消费增速相较 Q1 仍有放缓，且 17Q4-18Q1冷冬影响销售基数较高（2017 年 Q4 收入增速达 25%），因此我们判断2018Q4 品牌服饰收入端仍有一定压力。 1） 预计运动鞋服目前仍处于景气周期；2）以比音勒芬为代表的优质高端品牌终端销售维持稳定增长；3）大众服饰消费短期内仍有压力，但优质公司在行业调整阶段优化供应链及渠道管理，因此对费用及库存把控能力强，长期来看优质公司仍然具备竞争优势。
投资策略： 我们认为经过前期调整优质企业已实现在产品端、品牌运营策略及渠道布局上竞争力的质变。Q3 来看，优质高端品牌公司、运动鞋服领域龙头终端销售表现优于行业平均水平。从估值水平上看，品牌服饰板块估值水平已由 Q1 末的 24 倍调整至当前 15 倍，我们认为当前估值吸引力较此前有所增加， 短期维持核心推荐比音勒芬、歌力思，长期看好上海家化、海澜之家。
风险提示： 终端销售下滑、各公司门店拓张不及预期、新业务开展不顺风险。
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