匿名人员
2019-2-23 23:45
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本周核心观点
本周对银行股的观点：看好，上涨有望延续。19年PB仍在0.7倍以下，政策助力，估值修复。主要原因有三：
其一、估值低。19年的PB仍在0.7倍附近，安全边际极高。全面降准资金释放助力业绩修复；本月公布了几家银行18年业绩快报，其共同特点是四季度不良率均在下降，拨备计提力度也都有明显的加大，表明19年银行抵御经济下行压力的能力实际上在增强。此外，无论是营收还是利润增速均较17年大幅回升，业绩支持估值修复。这背后的原因是去年4Q银行信贷投放超预期，17年4Q新增贷款2.3万亿，在监管的要求下18年同期新增2.6万亿，同比增13%；同期行业NIM回升，从而4Q银行业业绩超预期。这是业绩快报超预期的核心原因，也是1月行情向上的主要驱动力。
其二、年初信贷超预期。预计1月新增贷款3万亿以上。
其三、无风险利率下降，抬升估值。尽管19年不良率会回升，风险溢价抬高，但无风险利率下行幅度会超过风险溢价抬升，贴现率下降，银行股估值修复。
上周银行股获得了较大的绝对收益和相对收益。主要受央行创设CBS支持永续债发行，银行资本金压力缓解提升估值。同时，也表明为支持实体经济，政策对银行的支持是全面性的，印证了我们“政策助力，估值修复”的逻辑。此外，上周全面降准资金已经释放完毕，流动性充裕，降低负债成本，助力低成本资金流向实体，经济下行风险有望降低。
另外，招行业绩快报也是催化剂。上周招行公布业绩快报，净利增15%，不良率环比降6个bp达1.36%。招行净利增速没有被窗口指导。我们对去年12月窗口指导有了新认识。从行业看，19年不良率回升，资产质量压力加大，银行需18年加大拔备计提少放业绩；但从各家行看，如果预计19年资产质量压力大，从而18年多提拔备少放业绩，比如：光大、兴业、上海；等，但是如果预计19年不良率仍会下降，从而正常释放业绩，无需多提拔备，比如：招行。
CBS赋于永续债抵押品属性，便于发行，资本金压力缓解提估值。通过“以券换券”的方式，免费赋于永续债抵押品属性，央行从需求端提高了永续债的流动能力，同时将永续债纳入货币政策工具的担保品的范围，大幅提高了商业银行和其他金融机构投资永续债的意愿。目前，中行400亿永续债已经发行成功，全场认购倍数超2倍，票面利率4.5%，超基准债券利率157个BP，吸引了境内外140多家投资者。我们认为，中行的永续债仅仅是一个开始，后续还会有其他银行参与永续债的发行，不仅包括大行，也包括浦发银行、盛京银行、哈尔滨银行等中小银行。从而银行资本金压力在政策助力下大幅缓解，约束估值的枷锁有望打开。
仓位小幅下调，关注度仍高。上周全部基金四季度末持仓数据公布完毕。截至四季度末，重仓股仓位达47.99%，环比下降1.30个百分点，但银行股仓位达5.78%，仅环比下降0.01个百分点。与其他行业相比，银行股仓位调整也是最少的，关注度仍然较高。个股中，如招行、平安、常熟等优质股由于基金业绩兑现所致，减仓较多，预计在19年一季度很可能会回调。此外，兴业、光大等低估值仓位在四季度末有所上升，防御能力凸显。低仓位也是银行股又一个亮点。
本周专题：上市公司交流总结。上周，我们与部分上市银行进行了交流，主要得到以下信息：其一、2019年新增信贷规模可能低于18年，但1月份无论是存款和贷款增长均较高；其二、19年净息差不需要过度担心，新增对公贷款或已下降，但零售贷款还没有，同时高成本结构性存款增速将会明显放缓，结构上降低负债成本；其三、19年不良率仍有下降的可能性和空间，主要取决于19年核销出清力度，即便不良上升也不会出现大幅度上升。其四、理财子公司的推进速度可能较快，预计19年年中就可能开业；其五、银行对民企小微信贷是积极态度的，但本身也更注重风控，因此民企小微贷款不会盲目增长；其六、在资产配置上，19年地方债、零售或是相对更优质资产。
从国际比较来看，国内银行股估值已处于低位，银行业ROE基本保存稳定。我们的测算显示：19年行业ROE合理中枢为14%左右，随着政策逐步托低经济，对经济增长的预期会有改善；同时随着政策开始化解地方政府债务风险，银行股对应的风险溢价将逐步降低，对应的PB将逐步修复。目前老16家上市银行18/19年PB只有0.78/0.70倍，估值优势显著。
重点推荐标的
每周一股：平安银行（存量风险下降，私行发展带动零售优势持续增强，估值低）
中长期重点推荐：优质银行股、招行、平安、浦发、上海、常熟、民生
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