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策略要点：

本周A股没有延续上周的反弹态势，再次回落，至周五午后大幅拉升，恐为下跌反弹的最后一波。从交易量的角度而言，目前的暴跌后的地量并非市场企稳的信号。本周人民币继续大幅贬值，并在临近周末时加速下跌，从短期角度看，人民币贬值增加人民币资产抛售预期，对此市场会有一定的负面情绪。国内资金面以及宏观经济态势仍旧是问题重重。资金紧张的情况不仅没有缓解，反而还在恶化，“爆雷”事件天天不断。上证50ETF的短期波动率仍然较高，但随着期权隐含波动率的回落，市场判断后市难以持续目前的高波动行情。目前国内A股市场基本面形势尚未好转，虽然50ETF较上证指数而言跌幅较少，但短期仍难以言底。

如上周所述，豆粕短期下跌空间有限，本周自周一起，走出了一波反弹行情，豆粕期货价格再次回到震荡区间中线上方。随着近日离岸人民币汇率的进一步下跌，人民币正处于一年以来的低位，其贬值有利于中国通过保持出口竞争优势来帮助其制造业，但对进口成本不利。国内一方面现货压力重重，到港庞大，油厂仍然面临停机压力，另一方面，11月份以后船期又充满不确定性。按照28%的进口美豆来计算，目前国内豆粕价格被严重低估，此后豆粕还是处于易涨难跌的状态。卖出的看涨期权短期内尚未有变成实值的危险，可以继续持有。短期内不确定因素较多，目前市场处于易涨难跌的状态，买入的看涨期权建议继续持有，在最后交易日前仍有机会实值。

本周SR809、SR901在周一周二的短线反弹后开始SR809围绕4930、SR901围绕5060窄幅震荡，周五午后下跌。7月17日制糖集团在连续四个工作日停止报价后再度报价，较上一次报价持平略微上调0～20元不等。此番操作表明了制糖集团对市场糖价不断下挫的行情不认可的态度，为挺价行为。业界对于当前工业库存的确不存多少担忧。虽然糖价存在止跌反弹的空间，但市场尚存忧虑。今年糖市事件较多，这些都会影响糖业公司的生存状况，为后续走势埋下隐患。建议试多白糖期货，同时卖出对应的看涨期权合约，构建期权组合策略。在周五的下跌中，郑糖901合约击穿4970一线，SR901多头头寸止损，而卖出的看涨期权则继续持有。虽周五期价有所下跌，打破前期止损线，但短期下跌不改中长期趋势和逻辑，在短期下跌后仍可再次入场。

50ETF策略跟踪

本周A股没有延续上周的反弹态势，再次回落，至周五午后大幅拉升，恐为下跌反弹的最后一波。从交易量的角度而言，目前的暴跌后的地量并非市场企稳的信号。

本周人民币继续大幅贬值，并在临近周末时加速下跌，美元债券较多的航空股继续大幅下跌。人民币本周重新进入快速贬值通道，从短期角度看，人民币贬值增加人民币资产抛售预期，对此市场会有一定的负面情绪。虽然外资占A股比重仅3%左右，比重不大，且9月A股将提高MSCI纳入比例，对此实际上短期内外资流出A股的压力并不大。从中长期角度看，在中美贸易冲突的背景之下，中国出口面临一定的下行压力，人民币适度贬值将有效对冲贸易战影响，利多出口型企业。人民币目前的走势对A股的影响是相对复杂的。

然而，国内资金面以及宏观经济态势仍旧是问题重重。央行连续多日进行大额净投放，资金利率继续全线下行。然而就目前状况而言，资金紧张的情况不仅没有缓解，反而还在恶化，“爆雷”事件天天不断。如广东某地农商行无法兑付到期的协议存款，造成违约，股东跑路，侧面反映出来的情况就是资金紧张；又如某小银行的同业存单也无法兑付。作为负责为小银行提供流动性的同业存单出现问题，可能招致中小型银行流动性进一步收紧；再如国家清理一批P2P平台后，剩下的还算优质，结果这些P2P平台正遭遇挤兑，网上盛传本周几乎每天都有涉及千亿的P2P平台“爆雷”。

从上市公司而言，连云港集团AA+、票面利息率7.5%的债券直接发行失败，而更高的票息率企业又无法承受。债市作为除股市外正统的、大规模的融资渠道，而AAA的企业，一个省都屈指可数，这类企业未必有太多融资需求。债市融资主体还是AA+、AA、AA-评级的企业，包括上市公司。这等于说债市无法很好地为这类企业融资了，这对上市公司的经营无疑是是非常不利的。而资管新规推出后，很多银行表外非标产品给企业融资的渠道都被关闭。不说融出的增量资金，不符合资管新规要求的存量信托产品还有1万亿要清理、要从股市撤离，撤离的资金同样对资金面形成压力。

目前上证50ETF的短期波动率仍然较高，但随着期权隐含波动率的回落，市场判断后市难以持续目前的高波动行情。

如前文所述，目前国内A股市场基本面形势尚未好转，虽然50ETF较上证指数而言跌幅较少，说明市场还是偏好价值股的，但短期仍难以言底。就目前的经济情况而言，即使A股市场能够企稳，后期也处于震荡偏空的状态，卖出的看涨期权基本可以确认能持有到期，收获所有的权利金。买入的看跌期权尚处于虚值，但在执行价附近，剩余不足10个交易日，到期实值可能性仍然较大，同时时间价值相对签证利润而言较小，建议继续持有。

更多详情，请参照《2018年第[17]号滚动买入50etf备兑看涨策略》及其跟踪报告。

豆粕策略跟踪

如上周所述，豆粕短期下跌空间有限，本周自周一起，走出了一波反弹行情，豆粕期货价格再次回到震荡区间中线上方。

国外市场CBOT豆粕交易量较低并且窄幅波动。目前内外盘政治贸易立场不同，由于市场上缺乏新的消息，隔夜交易市场较为理性。而大豆则连续四天反弹，市场普遍认为大豆季节性低点已经出现，继续下跌空间有限，投机基金净空持仓已经处于相对高位，抛空动能减弱。目前CBOT绝对价格跌破种植成本，对价格形成一定支撑。

随着近日离岸人民币汇率的进一步下跌，人民币正处于一年以来的低位，其贬值有利于中国通过保持出口竞争优势来帮助其制造业，但对进口成本不利。近日美元指数再创新高。

国内一方面现货压力重重，到港庞大，油厂仍然面临停机压力，另一方面，11月份以后船期又充满不确定性。由于中国四季度大豆需求缺口是确定性存在的，且必须采购美豆，而进口美豆25%关税的加征明显提高成本，盘面01合约仍未充分反映这一事实。这表明和上周一样，市场仍然对中美贸易战的前景持谨慎观望态度。由于离必须采购美豆的时间点尚有时间，一旦中美关系缓和，关税政策随时可能调整。短期内因贸易战原因再次急速拉升豆粕价格恐怕是不可能的。另一方面短期来说，油厂正在积极为高关税做准备，因此大豆到港不断延迟，因此国内现货压力拐点预计在8月份见到。

按照28%的进口美豆来计算，目前国内豆粕价格被严重低估，此后豆粕还是处于易涨难跌的状态。豆粕期货本周反弹，对目前建议持有的策略组合整体看多有利，策略组合再次收获上周回吐的利润。另一方面，卖出的看涨期权短期内未有变成实值的危险，或能成功持有到期，收获所有的期权金。

本周随着豆粕价格投机性进一步下降，投资者普遍对贸易战冲击选择观望的态度，贸易战带来的豆粕溢价尚未体现。随着风险事件的释放，豆粕期货的波动率以及期权的隐含波动率都大幅下降，隐含波动率重回五月份水平，这对期权的卖出方有利。本周豆粕缓慢回升，如无新消息，卖出的看涨期权短期内尚未有变成实值的危险，可以继续持有。短期内不确定因素较多，且根据前文所述，目前市场处于易涨难跌的状态，买入的看涨期权建议继续持有，在最后交易日前仍有机会实值。

更多详情，请参照《2018年第[14]号基于五一长假贸易战或升级的豆粕期权交易策略》及其跟踪报告。

白糖策略跟踪

本周SR809、SR901在周一周二的短线反弹后开始SR809围绕4930、SR901围绕5060窄幅震荡，周五午后下跌。近几天白糖期货的波动率大幅下降，市场趋于平静，大部分投资者都选择进一步观望。

7月17日制糖集团在连续四个工作日停止报价后再度报价，较上一次报价持平略微上调0～20元不等。此番操作表明了制糖集团对市场糖价不断下挫的行情不认可的态度，为挺价行为。因此导致了近期异常巨大的基差。

另一方面糖市目前依然是“去库存”阶段。6月份单月全国销量近76万吨，的确较5月份大幅下降，然而，一则6月份单月销量同比基本持平，同比角度上已然不差；二则6月底时工业库存约381万吨，同比去年6月底时325万吨多出55万吨，无论同比，还是按未来四个月的销量估算，库存都不该有太大问题。业界对于当前工业库存的确不存多少担忧。

商务部于7月16日宣布从8月份开始取消“不适用名单”，此举使得进口总量维持可控。从印度大量进口的担忧烟消云散。

虽然糖价存在止跌反弹的空间，但市场尚存忧虑。今年糖市事件较多，如储备糖受托企业陷入小贷公司债务纠纷，又如南宁糖业状告其赊销的四大贸易商等。最近了解的情况看，资金紧张的情况不仅没有缓解，反而还在恶化。这些都会影响糖业公司的生存状况，为后续走势埋下隐患。

从期限结构考虑，目前901合约较809合约升水140元以上，贸易商已可以考虑“买郑糖809，卖郑糖901”的套利。预计到8月中下旬，两合约价差可能会逐步收窄至平水。

目前SR901期权的加权隐含波动率从前期高点回落至13%附近，相反白糖期货波动率高达17%以上，近一周的波动率尤高企，处于历史80%分位之上。然而，今年以来，六月前白糖期货波动率长期处于10%以下水平，结合进去隐含波动率的变化，可以判断市场普遍认为目前白糖期货的高波动行情难以持续，后期波动率将会回落，走势较平缓，而平缓的行情对以卖出期权为主的组合策略有利。

眼下已近7月下旬，由于郑糖809合约与901合约走势大体一致，并且考虑到809期权合约剩余不足10个交易日，故单边操作同时配合期权，建议选择901合约操作。郑糖809合约要突破4930～4950元阻力区，反弹才会逐渐顺畅，但郑糖反弹，809合约是关键。可参考郑糖809合约，操作郑糖901合约。建议试多白糖期货，同时卖出对应的看涨期权合约，构建期权组合策略。考虑到前期SR901的短期震荡中枢上沿在5300附近，短期内行情难以突破这一压力位，故选择此执行价格的期权。故此前建议买入SR901合约，同时卖出SR901C5300，比例为1:2。

在周五的下跌中，郑糖901合约击穿4970一线，SR901多头头寸止损，而卖出的看涨期权则继续持有。虽周五期价有所下跌，打破前期止损线，但短期下跌不改中长期趋势和逻辑，在短期下跌后仍可再次入场。若后期郑糖809合约突破阻力，可适量加仓901合约，同时止损随价格上行而上浮。
更多详情，请参照《2018年第[18]号构建白糖做多sr809、卖出期权的组合策略》、《2018年第[21]号构建白糖做多SR901、卖出期权的组合策略》及其跟踪报告。
策略净值展示

策略报告方面，周五的50ETF的反弹行情对整体delta为负策略组合不利，并且本周下跌缓慢，买入的看跌期权在不断流失时间价值；豆粕策略因豆粕价格反弹而回收上周回吐的利润；白糖策略卖权部分持续盈利，但刚构建的SR901多头头寸有所损失；整体策略净值在高波动的行情下仍然维持平稳同时有所收益，后续可以期待捕捉到行情后的收益。

量化期权策略组合方面，过去一周由于风险事件的释放，市场整体波动率有所下降，对卖权为主的策略组合有利。同时随着豆粕窄幅波动，delta端波动操作有一定收益。同时策略风控严谨，目前净值波动幅度不大，收益能力开始显现。

（商品期货期权的结算价由平均化的隐含波动率计算所得，实际上和期权各自实际盈亏差异较大。策略报告的回测提供的为以收盘价计算的收益净值；量化期权策略模拟净值提供结算价计算以及收盘价计算的收益净值。）

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团队介绍：
张逸星，现任广发期货发展研究中心期权研究员，香港城市大学金融工程硕士。多年量化产品管理经验，实战经验丰富，交易研究覆盖股票、期货、期权等多个市场，擅长结合机器学习方法进行数据挖掘与研究分析。

蔡志成，现任广发期货发展研究中心期权研究员，杭州电子科技大学经济学院统计学硕士。擅长量化策略及品种研究，曾参与管理多个资管计划，多次接受电台媒体采访交流。

陈俊州，现任广发期货发展研究中心期权研究员，西南财经大学金融硕士。具备扎实的数理金融基础，主要从事场内期权投研工作，结合量化基本面进行策略与交易的融合。

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