重磅！中国的股票不值得投资吗？

本文翻译自5月21的经济学人杂志，可回复趣享财经公众号：经济学人获取；原标题为（Is China uninvestible? Stockpickers grapple with a new geopolitical reality ），原版pdf取自趣享财经公众号，本人不负责版权哈，勿跨省！

很少有中国公司像中国的科技公司一样吸引了全球投资者的目光，但他们遭受了一场灾难性的魔咒。今年 3 月，这些股票价值较 2021 年高点下跌了约 70 %。3 月 14 日，摩根大通（ JPMorgan Chase ）的 Alex Yao 和他的团队发布了一组关于电子商务巨头阿里巴巴、网上杂货店京东商城和电脑游戏制造商网易等互联网公司的悲观报告，

很少有中国公司像中国的科技公司一样吸引了全球投资者的目光，但他们遭受了一场灾难性的魔咒。今年 3 月，这些股票价值较 2021 年高点下跌了约 70 %。3 月 14 日，摩根大通（ JPMorgan Chase ）的 Alex Yao 和他的团队发布了一组关于电子商务巨头阿里巴巴、网上杂货店京东商城和电脑游戏制造商网易等互联网公司的悲观报告，由于中国经济放缓、监管部门对科技行业的整顿以及与西方关系的恶化，姚先生对未来一年的行业前景感到担忧。有些报告甚至称该行业“不可投资”（uninvestable）。

那个词引起了一阵骚动。摩根大通失去了中国云计算公司—金山云在香港上市的主承销商地位。据彭博社 5 月 10 日报道，该银行的编辑们实际上试图用不那么悲观的词—“不吸引人”（unattractive）来代替“不可投资”的，但这些提醒还是被忽略了。

不可投资的，过去使用这个词是不礼貌的，但近几年来，它被自由地传播开来，不仅适用于通常的被嫌疑的公司，如被金融制裁隔离的俄罗斯或伊朗资产，也适用于不太明显的候选人。

奇怪的是，这个词在世界变得越来越可投资的时候却变得越来越普遍。得益于金融创新和全球化，远距离资产比过去更容易购买。早在 1988 年， MSCI 新兴市场股票指数只包括 10 个国家，总市值略高于 500 亿美元。该指数目前包含 24 个国家，市值达6.9万亿美元。资产管理公司道富（ State Street ）的数据显示，去年底，全球可投资资产价值达到创纪录的 179 万亿美元，这相当于 2021 年世界 GDP 的 186 %，而 2000 年是 116 %。

即便是在未经编辑的报告中，姚先生也未否认持有中国互联网股票是已经不可能的了。实际上，他建议全球投资者对其中 11 项保持“中立”。那么他在想什么呢？他担心，一些互联网公司的存托凭证可能会从美国交易所退市，因为中国一直不愿意向美国监管机构公开其审计员的账目。这本身并不会使它们变得不可投资，因为正如姚振华本人所指出的，这些公司中的大多数股票也可以在香港购买。但他认为，这场监管争端是中国所面临地缘政治风险的最新体现，这种风险在俄罗斯入侵乌克兰后变得更加突出。

他说，由于这些风险，全球投资者可能会在未来 6 到 12 个月避开中国互联网公司，不管它们变得多么便宜。他认为，在这个“阶段”，这些股票无法再简单地通过预测其收益和现金流来估值。只有在外国投资者离开后，他的“估值框架”才能恢复相关性，大概是因为剩下的投资者（当地人和中国专家）对中美关系不那么敏感。他建议，只有在这一新阶段到来时，才重新关注该行业。

什么时候才能到这一阶段？他承认，答案取决于“我们预测能力之外的许多不可预测因素”。结果证明他是对的。在 5 月 16 日的一份更为乐观的报告中，他说第二阶段已经到来，远远提前于计划。由于有关退市纠纷的一些令人鼓舞的声音，姚振华认为，地缘政治风险已经消退，足以让他在估值框架的理论内，再次买入一些公司。他适时地对 18 家公司提出了新的、更高的股价目标。

他的编辑们正确地认为，“不可投资”这个词用得不对，“不可分析”（Unanalysable）这个词会更好，即使更让人生厌，但这并不是说中国互联网股票不能买，只是不能用姚偏爱的框架来估值，而这个框架无法适用于地缘政治风险。不幸的是，如今几乎没有什么资产完全不存在此类风险。任何对大宗商品价格（进而对通胀，进而对利率）持有观点的人，也都在对战争与和平持有一些看法。如果更多的可投资资产不变成不可分析的,选股者可能不得不从更广阔的世界观进行投资。