为什么国内不积极发展金融衍生品市场？

国内给我的感觉是将金融的发展重心放在了传统的市场，比如银行、债券。前段时间发行的国债期货是国内为数不多的几个衍生工具之一。

作为一个在国内外都做了快两万小时衍生品的矿工（没那么老，加班加的），我一样认为，我国不大搞衍生品，没什么毛病。知乎上要么是学生太多要么是海龟太多，充斥着书卷气和技术至上论，没几个人愿意从上到下的去理解这个市场的真实生态，以及和国外的巨大差异。

先记住，我朝不是资本主义，不是资本主义，不是资本主义，重要的话说三遍。不像美帝是小政府大市场、市场决定资源分配，我朝是大政府小市场，政府决定资源分配。执政核心的一点是和谐稳定。体现到金融市场就是两个字，掌、控。

掌意味着什么，通过四大行控制金融命脉和经济活动，配合国家战略，包括干一些不可描述的事情。王首富牛吧，银行一抽贷，分分钟全球卖资产，新一代互联网国企入驻。控意味着，风险要可控，绝不允许发生系统性风险，因为金融风险意味着经济风险，意味着政治风险。

金融衍生品的作用，主要是风险转移分散、风险定价、加杠杆。然而这些对于我朝掌控金融市场来说，并没有什么卵用，甚至还有负作用，不搞也毫不意外。

1. 风险转移：这个不需要，风险转移往往意味着利润转移，金融体系的利润大头必须留在系统内，风险我宁愿自己扛。一百多家证券公司利润加起来，不到一家农行的2/3，全市场3000多家上市公司的总利润，银行占了一半，这种肥水怎么能流外人田。而且风险转移也不需要衍生品，信贷资产里，风险低的银行挑一挑，挑剩下风险高的找个信托公司当通道，理财资金对接下就出表了。股票一样，要转移风险的都是苦逼的搞量化对冲的，结果风险是转移了，收益也没了。

2. 风险分散：风险通过衍生品分散到全市场以后，不可估不可控，更不需要。我朝治理风险的路数是，要么局部风险隔离，定点引爆后国有资产管理公司接盘，破产重组，要么消灭流动性冻结市场，逐渐消化（比如房地产限购）。衍生品一上来，把风险均匀抹到每个角落，连上面都不知道全市场到底有多大风险，一旦引发次贷危机级别的全局性危机，是绝对不能接受的。股灾后严查各类杠杆配资、结构化，就是上面意识到严重低估了场外杠杆的体量。

3. 风险定价：衍生品功能之一是能给各种风险定价，什么信用风险、波动率风险等等，对不起，我们不需要定价体系，汇率是我定，利率是我定，就差上证指数也我来定了。再说了，CDS市场定出来雷曼债券、次贷CDO的的信用风险和国债一样，structuring desk把评级公司的人拉到desk上调参数，XIV一天拉爆。。。可见所谓定价也只是市场一致性预期，反而更容易催生泡沫。

4. 加杠杆，美其名曰扩大底层资产池，提高流动性：这个不用说了，今年首要任务就是去杠杆。而且像美帝那样的玩法，比如高盛这些动不动就放三四十倍杠杆，比如10亿的MBS上能搞出来100亿的synthetic CDS对赌，可以的，这很华尔街。多出来的90亿，不是在转移风险，而是凭空创造出来的风险。这些想想在我朝都不可能允许。

其实说这些都是想多了，不搞衍生品核心原因是。。。实在太边缘化了，上面真的懒得鸟。我朝金融市场，银行最大，保险券商基金其次，什么期货之类的都是虾米，领导焦头烂额的事情多了，哪有功夫搞什么衍生品。而且按照我朝二级市场参与者的操行以及韭菜之茂盛程度，一切带杠杆的东西最后都沦为了割韭菜的工具，给上面印象很不好。别忘了我们是二十多年前就有国债期货的。

所以现在的态度就是，先搞搞看，摸着石头过河。实话说，该知足了。衍生品市场没发展起来，除了导致大量卖方人员收入无法与国际接轨以外，对金融市场的整体影响，基本可以忽略不计。不要说中金所15年差点关了，就连股市都给你关了，也就那么回事，我党是见过大场面的。

说好的国际化接轨呢？我朝参与国际化的原则，一向是尽量好处全拿，义务一点不扛，对的我们就是这么流氓。WTO十几年下来，说好的全球化分工一起富裕世界大同，最后发现所有行业所有分工全被我们干了，气得老美另拉个群搞TPP。具体到金融市场，我自己的场子，为什么要按老外的规矩来，要什么都听贝塞尔的，我还怎么管怎么控怎么搞猫腻，当然是能拖就拖了。至于什么衍生工具，岂不成了境外敌对势力恶意做空的利器，更是要统统收缴。

那最后不是要问，这不成走计划经济老路了吗？这个我回答不了，你还不如去问是社会主义好还是资本主义好。我只能说，监管以及上层建筑，没有想象的那么不堪。我回国后感受最深的，就是真正最优秀的一批人，其实在体制内，我们海龟不过是一群自视甚高的技术工人。如果管理这个市场这个国家的，真是一群什么都不懂的油腻中年男人，这个国家不会有现在这样的成就。过去二十年，弯路是走了一些，但整体来说，没毛病，我不认为换了谁会做得更好。TG就像一个国家的CEO，你可以质疑他的专业能力，但不要怀疑他的管理水平。


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更新：过年喝得七荤八素的，上来看到居然这么小众的话题还这么热闹，足见我朝衍生品蓬勃发展有望，超英赶美指日可待。几个讨论比较多的问题一并作答一下：

关于境外的情况。自2008年以来，境外衍生品创新戛然而止，过去十年基本没出过什么新品种了。这直接影响到广大quant和金工毕业生的就业问题，desk quant越来越少，risk方面的位置多了一些。这个职业发展其它回答里讨论过，不多说了。

关于监管。我想说的是，不要把骂监管当成一种时尚，讲政治当成一种笑料。监管需要考虑的上上下下的因素太多，古时候递个折子还得看上面脸色是不是？各位有兴趣的，可以去股吧发个支持股指期货的帖子，感受下人民战争的狂风骤雨。现在金融监管全面趋严的大环境下，商品期权、原油期货、OTC期权和互换一样没落下，实话说，不容易了。

至于讲政治，为了达到国家整体战略下的执行力，讲政治等同于军人对命令的服从。这一点都不好笑，也不值得抱怨。如果不理解不认同，大可以换个地方，否则会很影响你的工作生活质量。牢骚太盛防肠断，风物长宜放眼量。

另外，有朋友想了解我的背景并认识一下，承蒙厚爱，先行谢过。本人前quant trader，现无业游民，苟活于乱市，不求闻达于知乎。这里熟人不少，还是匿了，以后diss起来没什么顾虑，也不用担心乱枪扫中哪位大佬被上门寻仇。

以上。值此除夕之际，顺祝狗年里各位心想事成，我兔风调雨顺、国泰民安。

作为一个在国内外与各位超过两万小时的资深人士混饭吃饭超过两万小时的资深饭桶前来作答。

中化，中粮，中纺，以及各种大型的中字非中字的企业，银行等机构和各个监管机构，都充分接触过各类金融产品。国外出来一个产品以后，你就会在一些内部部门内参啊，解释啊，说明啊中看到他们。一线投行常年都会和这些大客户有潜在交流求推销的。为什么这些企业容易接触呢？他们是有需求的，足够多的金融类书籍中你会发现早在以前的雷曼BS时期就不停的有人上门pitch过，你们能想到的产品都被人介绍过。以前由于都不是一线操作，监管层可能的确谈不上懂，但是一定是了解的，在金融危机前各大行财政部中美交流那么频繁，中投是那么多hf的lp ,朱长虹都在外管局做过，所谓不懂，不了解，我觉得是不现实的，最多可能由于没有一线交易，而不了解的那么深。任何市场都不是什么积极发展出来的，凡是积极发展的都有一定原因的。国内是资本市场支持实体经济，这点一定要牢记，国外是实体经济资本市场双向发展。美国也从来没有积极发展过啊，有创造，有需求，就有市场，这本质上和iPhone开创了智能手机没有什么区别，当年Junk Bond也是这样铺开发展起来的嘛。提问者和回答者都对金融衍生品的理解太狭隘了。谁说国内衍生品市场发展的不蓬勃？发展的可蓬勃了，别局限在交易所可交易衍生品上嘛，本质上衍生品是通过金融工具加工产品制造规模化产品以便解决实际问题的。为啥国内你感觉交易型的衍生没有发展起来？本质还是需求不够多，需求不够多就没有动力在交易所加新产品，做交易的只是感觉产品不够多，但实际上市场资金容量和可供Pricing 和结构化的底层交易资产又有多少呢。国内有独特创造性的信托通道，资管计划，理财产品，表外，表表外，夹层，通道类，本质上就是金融衍生品呀，只是没有中央清算，大多数产品还是走的标准化路线，只是没有起名字叫swap而已嘛，该掉还是掉的。万能险这种玩意更别提了。

想当年我刚回国的时候发现国内的信托跟我理解的信托完全不是那么回事情还是蛮震撼的，还真要感谢当你中融还是中诚的5000万的第一单啊。还真别拿交易所交易量来说事情，与对应的万亿级别资金池还真不一样。这叫有中国特色的衍生品设计和开发市场嘛。即时谈支持实体经济，你觉得期货交易支持还是哪怕就房地产融资产品支持？

真正有这方面需求的，谁没有一个（香港）（美国）公司？早就开始了，也不用在国内针对单独做了，国内有需求的，早就做了好多年，诞生了大玩家了。NDF能解决的问题已经解决，剩下你再有大问题，只要量足够香港会给你做SWAP的，剩下针对国内的，你觉得在底层的debt 和Credit交易市场都没有完全分开的情况下，谁会针对你的Credit单独设计产品？设计完了监管层面会允许有大玩家动用资金买么。所以，在这样的环境下，即时监管层谈不上了解，所懂的东西也足够让他们作出事前判断了。与国无利，与己无意，增加了市场流动性，出了事情咋办？核心诉求不在这里，市场需求也不在这里，现在的一些思路，恰恰是在懂了以后，所作出的判断。市场其实没有你们想象那么大，需求有么？有，但是也没那么多；还容易出事情，一个涨停板都能出十几种玩法的国家，我还是非常期待的。金融很大，Quantitative 和   qualitative区别就很大，产品设计和产品交易区别很大，银行，保险，证券区别都很大，资管和投行，投行和银行区别都很大，监管与被监管市场和机构的思维与差别尤其大。多想想别人为什么，别下这么武断的判断嘛，多年延续和事前监管和事后监管的思路，很多时候是跟社会，文化以及历史相关的，没那么简单的，多琢磨，少直接下评价。做交易多的人没啥原则，特别有弹性（怂），例如我，所以多理解理解少直接下结论嘛……

新年快乐！

外国政府也没有“积极发展”衍生品市场。

市场中的绝大多数衍生品，都是金融机构规避金融管制的产物。

何来积极发展。

韭菜们嫌镰刀款式太单一了吗？

不是不积极。积极的时候受伤了。。。。。。
92年就开始国债期货试点了，直到后面发生了可以载入史册的327事件，那是95年。美国是1976年才有国债期货的，相比之下，我们差不多是在两大交易所成立之初就敢于做出尝试了，要知道梧桐树协议签署于1792年即美国纽约交易所前身的时候，我们的乾隆爷还在位。商品期货更早，郑州是90年开始搞试点，上海期货交易所在90年末也成立了，大商所晚一点，要到93年。
我们国家期货市场早年间乱象丛生，与海南岛90年代地产泡沫一脉相承，只是年代略为久远，不为当下所熟知，很多经历过那个阶段的人，能得善终者甚寡，说句玩笑话，十人里面在逃在牢在地下各有三，剩下一人怕是已疯。比如著名的“苏红郑绿”事件，鲜见诸报道，人性深处的贪婪与险恶，在杠杆的放大下被暴露的淋漓尽致；还有更夸张的是，在一场天胶的博弈中，多空双方场内厮杀的同时，场外就敢叫马仔拿枪指着对手方交易员的脑袋。
所以，衍生品的甜头我们没尝到多少，反而尽是苦涩。
一个市场金融衍生品的发达程度是高度依赖这个市场本身的，除却市场的深度与广度之外，其实对于市场参与者也有很高的要求，衍生品本身没有错，通常出错都是因为人祸。在衍生品面前，特别是当一些设计存在漏洞的时候，人性将被千万次的考验，就这一点而言，古今中外都差不多，能一夜暴富谁会稀罕什么时间的玫瑰，就一个群体而言，人性是根本经不起考验的，一旦失控所造成的恐怖局面，监管层要比我们更加记忆犹新。尽管如此，从96年开始就有人提出的股指期货我们也习以为常了，国债期货恢复了，期权交易正在慢慢壮大。虽然总体上，我们的确不够积极，但我十二万分的表示理解，国内金融市场就像个小孩子，给他玩玩皮球就可以了，上来就塞个铅球，怕不是要砸了自己的脚。

还记得一万小时定律么？ 我从事衍生品业务已经快两万小时了。
下面这个高票的行业外24-25岁小伙子，在网上花几天时间做做调研，从西方人教科书上抄几十个图表，得出了中国监管机构被冤枉的结论，就能拿两千赞，非常励志。
应该也是给希望拿高赞高粉的知乎ER提供了一个成才的思路吧。反正这个话题下能分辨出BULLSHIT的人也没几个。




但是，千万别把内容当真。

事实上，中国不积极发展其实是不懂。

当然不是说不懂什么叫Swap 和 option (那个我秘书都说得溜得很)。而是真正懂得背后对国家的意义和应该如何监管。
你看看美国DODD FRANK的监管出来多久了？ 雷曼之后，全球衍生品监管五大主题：

ClearingReportingLicensing Margin Capital requirement

Swap dealer registration, LEI, IA  regulation, VM regulation, SIMM model, clearing, reporting，Basel III. 全球监管机构花了8年时间终于七七八八搞得差不多了。
国内还没怎么动。 IOSCO三天两头来催(这句话没有实锤我是不会说的)。结果呢？ 在研究，在研究。
这里要细说一下体制内，其实一行三会都是有严格分工的，所以每一个课题，真正到最后需要去应对的，其实就那么几个人（虽然评论区许多人觉得“国家”必然牛逼，“体制内藏龙卧虎”），基本上就几个处室而已。 有决定权的人其实就那么多。然而衍生品实务，是一个需要长时间浸淫的行业，两三年差不多把economics搞明白了，但是对宏观经济和监管合规层面恐怕还需要几年。所以并不是说体制内的人智商低，重点是他们没有这个 exposure.
尤其是体制内还有那么多官僚的事情需要应对，他们心也很累。所以从个人层面，并无可厚非。把我放那儿十几年我也可能变成废物马屁精。
举个例子：衍生品保证金法规。

美国CFTC的保证金法规是2016年生效的。
欧盟的是2017初生效。
香港金管局的保证金法规是2017年生效。
香港证监会还没出来但是据说快了，反正估计是照抄金管局的。
中国证监会呢？？？？
内部消息是：还没影呢。
话放在这儿，2018年肯定出不来，2019年也是大概率基本上出不来。
说到底，不懂。

不要着急看中国，就看看香港吧。香港算是国际化吧？ 衍生品做了多少年了吧？ 你看看，写的什么东西？ 自相矛盾，乱七八糟。
https://www.sfc.hk/edistributionWeb/gateway/EN/consultation/openFile?refNo=17CP9不懂没关系，但是天朝从业者什么情况，他们懂啊。前一阵银行出表全靠NAFMII协议下的 initial margin.  跟人做个中证500指数的1个亿的掉期合约，没啥问题吧？ 履约保障协议要求支付10个亿的保证金，并且保证金投向按照出质方制指定。
这不，投PE什么的就都出表了。别说PE，买字画鸡血石都可以啊。

所以监管自己不懂，又深刻知道这帮孙子比猴子都精，换你你能怎么办?


【PS：再补充点干货。 国际场外衍生品合约的核心条款就是NETTING，也就是权利和义务的“轧差”，然而破产法的核心就是，破产公司欠你的，可以不还，但是你欠破产公司的钱还得给。所以法律是否允许“轧差”对衍生品实务来说至关重要。大多数金融发达国家都是允许轧差的（比如英国，纽约，香港），但中国的破产法实务很缺乏案例，并且国家的态度并不明确。虽然过去一两年央行有过一些积极的指导意见，但破产法其实并不是央行的势力范围。所以国际上对中国做场外衍生品的法律环境也有不确定性。这一条对衍生品业务开展也有着巨大的阻碍。破产法虽然不算是“监管机构”的范畴，但立法司法也算是“政府”沾边。



有兴趣可以看看这个链接。 】

https://www.isda.org/a/LPDDE/netting-isdaresearchnotes-1-2010.pdf【PS2：08-09年的时候国航，东航跟高盛之类签了一堆的原油对冲协议，内含许多有毒条款（想象一下国企领导的嘴脸），然后爆仓欠款上百亿，国资委吓着了，威胁要全方位违约，而且最大的影响是在国际市场上会导致整个中国作为一个主权国家的信用事件（内行知道，这不亚于灭顶之灾），当时整个华尔街都疯了。还好市场后来涨回来不少，否则简直是灾难。评论区很多在校生凭想象总觉得“国家”应该牛逼的不行。可是危机发生的时候呢？你在？ 谁在？高盛往掉期合约里加好多反向杠杆和触发事件的时候，你们这帮WBD在哪儿呢？？？ 】



BTW，我很好奇到最后，这个基于近两万小时经验写的回复，能不能比得上前面这个24-25岁非金融从业者自己上网查资料写的答案的点赞数。

我看够呛。 尤其我说话还这么冲。嘿嘿。

2007年中信证券创设南航认沽权证暴挣的时候，证监会带人去中信证券现场检查。
检查方式很特别，会里的人去中信办公室，董事长、总经理、副总等等一干人叫进来，也不多说话，一人发一张试卷，就坐那儿开始考试答题。
中信证券是中信集团亲儿子，正经中字头招牌，合法合规、市场老大。人家董事长自己也是有头有脸的红二代，被会里搞成小学生考试，这就很不开心了。
董事长写了站起来就出去打电话，其他几个高管乖乖在办公室答题。
答完题卷子收走，然后会里开始正式谈话，很快就谈到南航权证。会里也不说这事儿不行，但是意思就那个意思，南航权证你们挣了这么多钱，是不是也有个度，考虑考虑怎么解决收回来？
董事长打完电话进来，基本上心里也有数了，知道这次要怂。于是干脆表态，南航权证我们回购回来，弱化市场影响吧。
最后中信证券花几个亿高价回购南航认沽权证，全部注销。当然还是挣了四十来个亿。

所以金融行业做几年就知道了，中国是市场经济体制，但归根到底是社会主义国家。在金融衍生品这个方向上，技术不是问题，导向是关键问题。
挣钱可以，挣钱牛逼，但不是挣钱越多越牛逼。挣钱也要考虑社会影响，政治影响，考虑舆论怎么看老百姓怎么看。
我们社会主义国家不搞资本主义那套谁挣钱谁是老大的规矩，也不可能创造机会让你成为挣钱的老大，哪怕你是国有企业也不行，你爹是老革命也不行，哪怕十大元帅也不行，体制就这个体制。

其实是读了Wallst Bear等大咖的回答，趁着过年来蹭一下热度 ._.
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认真读完回答和大家的评论，瞎评两句：

1. 有关Close-out Netting，银监去年8月在向十二届人大建议（由中行前行长等提出的）的回复中表示，正在起草中的商业银行破产条例会将与ISDA相关的终止净额结算机制纳入考虑。这应该是官方第一次对此有较为明确的态度，相信会对至少司法判决的领域产生重大影响（最高院2012及2017年指导意见）。人大建议案中对于包括G20共识未能全面执行到位、保证金新规无法落地等问题的阐述，也是很准确到位的。因此，相信这个障碍早晚会得到解决。

2. Margin Rule的问题，其实也可以换个角度看，不管你看我是netting or non-netting jurisdiction（反正现在是没有clean的legal opinion的，年利达金杜等各大所的意见都不一样，外资行的态度也有反复），重点是你外资要不要继续和中国的counter party做生意？显然，生意是要做的，办法也还是有的，只是让大家做的不那么爽而已，gross对net不能做，gross对gross总能做吧。IOSCO催就催了，特朗普退出巴黎气候协定时人家也没觉得丢脸，国家利益永远高于一切。当然，如前所述，这个问题是得解决，也已经在路上。

另外有几点体会：

第一，在中国，只有想不想，没有做不到。实在难做，阉割一下总是可以的，比如CDS。如果没做，说明优先级还未够，或者时机尚未成熟。随着国际化进程加快，close-out netting作为核心制度，待到决策层认为已然严重影响到境外交易者参与中国市场的信心，优先级自会上调。

第二，对于体制内的个体而言，拿着微薄的薪水，若无明确指令或政治任务，能有多少动力去做那些艰深晦涩的研究（只谈趋利避害的人性，不论道德是非，不然马上就有人跳出来说纳税人养活你之类的话），大家也都清楚。各大商行的中台，真正明白规则的人估摸也是屈指可数，内部重视程度较为有限。术业有专攻，包括一些外资的前台，很多也是知其然不知其所以然。应该说，G20之后的OTC derivatives全球监管协调，以及BCBS/IOSCO，Margin Rule、IM/VM保证金这些名词……这确实是非常小众（但影响面却又很大）的领域，各机构可能90%以上的人都不懂，从重视到研究再到提出方案再匹配资源执行，有一个漫长的过程。（对了扯句题外话，这一强化场外衍生品监管的跨国、跨洲协调行动，能够走到今天，一点点落地，说真的让悲观的我感觉到人类的一丝光明，危机才能带来希望与团结）

第三，另外，懂不懂，还要看是什么层面的问题，做option的未必懂credit，懂pricing的又未必就懂Definition定义文件。监管不懂的，NAFMII和SAC会懂；NAFMII不懂的，它可以召集市场参与者来议到懂（NAFMII主协议刚出来时协会编了本书，记得编写小组中有几人就是花旗等大行的中台）。前台不懂的抓中台，中台不熟的前台上，搞几个课题，中外资搭档，给够经费，再请几个大所做方案（ISDA关于中国的netting/collateral opinion也是金杜出的），不会难到天上。总之，不缺办法和资源，党的官员何曾见过什么专业都懂的，管理还不是照样一套一套，关键还是看想不想推，要不要管。过去几年同业的监管套利干得不亦乐乎，一件件马甲穿得越来越精致（好些人也当真觉得自己很潮），以为监管都是瞎子。结果到去年“三三四”整治（包括前一阵的资管新规征求意见稿），一看文件，蛇打七寸，针针见血，有些前台哇的一声，原来同业都这么敢玩——原来，猫的心里面一直是门儿清的，咱不能掩耳盗铃。

第四，还是close-out netting，从监管到高院，其实都有懂行的。私下里说，法官们是明白这里的法律问题的，天朝的法官没有土到不识ISDA master agreement。但别忘了，咱们不是common law不是英美法系，不能法官创造法，大陆法系有着严苛的立法和修法程序。而且，破产法的修订或者特别法的制定问题，还有着复杂的考量因素。道理很简单，当提及破产二字的时候，庙堂之上心中首先想到的是社会稳定、职工补偿、社保费用、税款承担等等清偿顺序的优先级，而不是你衍生交易的exposure总敞口，更不是ISDA的Single Agreement、close-out netting等支柱。破产管理人就是要pick你的cherry来保障这些利益，而且撤销权在各国破产法律中也是屡见不鲜而绝非中国独有的。所以我想这里面国家一定要有所权衡和取舍。国内的衍生交易研究确实不足，但有关净额结算和破产法的冲突问题，过去七八年的研究可真不算少，从官方到学界，对此问题的理解和认识我个人觉得是充分和到位的。那为啥一直挂在那儿？不要问我，我也不知道 = =

最后，屁股决定脑袋，做交易的自然是希望规则完善，赚钱多多啦，但换成是监管的位子，想法自然又不一样，各种内外因素和顾虑可就多了。这点上，我很赞同 Danny W的说法，即使监管没有全都懂，但能懂的东西已经足够让他们作出事前的判断或者说定性了。所以，不用气，没什么大不了的，这就是中国特色，有利有弊。

对了，我还是第一次听说可以拿Initial Margin做监管套利的事，这真是脑洞大开，叹为观止，但转念一想，这是不是间接说明了审慎的态度是必须的呢？毕竟，金融民工的“智慧”是无穷的。

金融衍生品市场，乃至整个衍生品期货市场，都是风险极大的品种，与中国国情很不适合。中国作为世界上最大的发展中国家，政策的重心当然要放在国计民生方面，也要放在国防和科技进步方面，放在社会和谐稳定方面。
中国的发展策略与德国，日本，韩国的发展路径近似，都是以后发国家起步，以科技和教育比较落后的状态起步，执行的赶超发展模式（catching-up model），实际更恰当的名称应该是追赶式发展策略。
有一个事实是，在高端人才竞争方面，在媒体国际竞争力方面，中国都并不具备优势，那么，开展金融衍生品这种风险极大的金融品种，可能经常产生各种诈骗，以至于亏钱的一方为了报复或维权，可能追债，打官司，聚众等等不安定因素，产生对社会的负面影响。曾经的期货公司造成恶劣影响被人冠名以“欺祸公司”的故事发生了很多次，足以说明期货衍生品行业天生的对社会不安定影响成分太高。
从民国期间的金融衍生品历史，直到改开之后国内开展的金融衍生品交易，总体实践来看，效果都不好，社会意义是负面偏多。
即便是国内的几大进出口公司，做期货交易，也主要是用于套期保值，减少风险。
如果开办金融衍生品，那么其涉及的社会方方面面，都会比期货衍生品的牵涉面广的多，不论是利率期货还是汇率期货，稍有风吹草动，都很容易造成整个社会的震动。我国连期货市场都很谨慎，那么，金融衍生品当然就更加谨慎了。这一点，把中国的政策和德国，日本，韩国做对比，可以看的更清楚。
实际上，不仅仅是金融衍生品，即便是对于任何金融创新，都是值得特别小心谨慎，值得特别警惕的，“小心驶得万年船。”想开办金融创新，必须要记住一条，我这个创新对国家对社会有多大正面价值和意义，而不是着眼于金融行业内部的小算盘。

是不是积极发展要看增量，不能看存量。
场内市场的发展和场外市场的发展要分开看。

在中国场内市场由于有大量散户参与，如果推出某衍生品特别是股权衍生品，一旦大盘下跌，这个品种几乎一定背上黑锅，监管层也必然面临巨大压力，所以场内市场在大宗商品衍生品方面发展尚可，股权衍生品可以说15年后就止步不前了。

在场外市场方面，特别是股权衍生品，17年整个市场的发展完全是爆炸性的增长好吗，虽然是需求驱动不是政策驱动的。从目前接触到的监管层意见，基本上就是禁止乱加杠杆，禁止利用这些产品规避监管，其他方面监管层基本上是中性态度，他们也承认自己不太懂，但是态度是积极的，希望市场的主要参与者自律。而作为市场参与者，我个人也希望监管层加强监管，不要让这些产品被滥用，引发不必要的动荡最终导致这个市场被一刀切的禁止。

最近我公众号又新增了几篇，国内外人才的价差太大了，没啥意思，听上去高大上，其实是个屁

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新增一下回答内容。更新于2020年4月。
我想悄悄的对大家说，衍生品市场为啥不发展，涉及到很多利益。
比如说，某个行业，下游采购，跌破保证金一定会违约，都已经成了潜规则了。这时候，你站出来，我要发展衍生品市场！请缴纳期权费！请问，你的下场是什么？
一顿暴打！
我已经离开这个行业好几年了，但深深的感觉到，我离不开这个行业。这句话也许有点绕口。
衍生品无处不在，但是要拿到市场上，明摆着交易了。很难！
更何况，你还要赚钱！你去搞别人，你还要赚钱！可能发展的起来吗？
其他高赞的，说自己国外多少年从业经验的，有个蛋用？回国被一顿暴打。呵呵。
反正我是不想管这摊子破事了。


------以下是2018.2.17新增内容
这个问题不知道怎么回事火了起来。作为该问题的老答主，需要补充两点。
第一，新增的很多回答都在说国外怎么怎么滴，国内其实很多非标都是衍生品。
对此，我很直白的说，这些回答都没有抓住提问者的需求。
很明显，提问者是一名二级市场从业人员，证券或者期货等二级市场的经纪商，自营商。我们就是需要国家大力去发展场内衍生品，机构间场外衍生品，我们才能讨一口饭吃。
至于，你玩民间配资，放高利贷，玩的多么牛逼。不好意思，跟我们这群从业人员无关的。
别跟我说信托机构是正规机构，你要知道，信托牛逼的时候，想进信托多么难。
我们这群没有背景的屌丝，只能期望于国家来发展衍生品，然后用我们从大学里学的技术和知识，赚取一份可能买得起房子的工资罢了。
在这个大背景下，提问者才会发出这样的提问。
我的答案里罗列的衍生品，对于新答主来说，根本不算衍生品。一个期货合约算什么，香草期权也算衍生品？
但这些答主不知道，在我们这个层次的金融从业人员眼里，一个新合约上市，围绕这个合约，我们努力工作，从小兵到部门经理，是一定程度上能实现人生目标的。
这才是我们需要努力研究国家政策，和对于衍生品态度的功利之处。否则，只是框概念，玩弄文字，是没有意义的。
我想新答主们可能都是大型金融机构里的专业岗位人员。没有经历从一个商业方案，从零开始，到过公司批准，市场拓展，融资盈利分账的过程。都是仗着业务体量大，做一个螺丝钉，赚取不菲薪水的天之骄子。
但，没有接地气的方案，金主，老板，根本不会理你的。市场，很残酷，我活的也非常辛苦。

第二，我2018年非常看好个股场外期权，因为脱虚入实，去杠杆的年代，必然是需要我们增加实体经济的融资，民间配资是不被鼓励的。
场外个股期权，非常好的可以让券商夺取民间配资市场。
此外，也可以增加政府税收。
这是本人今年大力推荐的一个业务，有志向的青年建议入坑。
------以下是原答案
为什么中国政府不积极发展金融衍生品市场？
   楼上第一名Liu Cao的回答罗列衍生品的种类比较多，回答的比较全面但是没有突出重点。我个人感觉Liu Cao应该是一名学者或者学生，是从业人员的可能性比较低，至少，一个衍生品是否上市不会影响他的切身经济利益。
   而我完全不一样，我是一名从业者，一个衍生品是否上市对我切身利益影响十分重大，如果国家大力发展某衍生品，或者某集团公司着力发展嵌入式衍生品，我可以拿到50的base和丰厚的奖金，如果哪天国家说这个项目暂停了，我可能就失业或者收入大减。与我切身利益息息相关。
   刚刚看到这个问题的时候，是2016年中旬，那时候忙着办离职，也没心思好好回答。目前已经入职新公司，是时候回答一下这个问题，也是对自己的一个阶段性总结。

先抛出结论：只要，也只有当中国政府有足够的动机和利益驱动的前提下，风险可控的情况下，技术和手段成熟的情况下，中国政府才会积极的发展金融衍生品市场。
   那么，1、中国政府的动机在哪里？2、衍生品风险怎么控制，对政府来讲怎样叫风险可控？3、技术和手段成熟吗，怎样才叫成熟？
   本文将会以以下9个已经上市和计划上市的金融衍生品合约作为例子：
1、天然橡胶。上市于上海期货交易所。2、螺纹钢。上市与上海期货交易所。3、原油期货。计划在上海期货交易所上市。4、510050个股期权。上市于上海证券交易所。5、中国版CDs（暂且这么叫吧）。计划由规定主体创设。6、商品场外期权。可以自由创设。7、豆粕场内期货期权。计划在大连商品交易所上市。8、白糖场内期货期权。计划在郑州商品交易所上市。9、聚乙烯期货。在大连商品交易所上市。
   表格如下，可以看得清楚点：



这九个合约已经能说明大多数的问题了，其他的暂且不讨论。
   好，开始一点点讲：
   一、动机
   首先，我们要明确，中国政府为什么要发展衍生品，动机是什么？
   我总结下来，动机可以分为两大点：
   （一）中国政府本身需要某个衍生品。
   当现代的经济政治体制下，已经是政商一体。这么多大国企是国有的，银行是国有的，在国际社会上中国政府控制这么多美元储备，人民币又要国际化。可以说，中国政府本身就是一个庞大的商业主体。
   主要是商业主体，在发展中就会慢慢演化出对衍生品的需求。
   1、消化库存。
1）先说天然橡胶。中国几大农垦天然橡胶产能过剩，库存无法消化，为了寻找销路，才迫切上市了天然橡胶期货。这一点很容易证实，你去查一查上期所天然橡胶可交割品牌，有几个是国有品牌，有几个是民营品牌。
   2）螺纹钢期货同理天然橡胶，只是交个品牌上国有民营的占比有所区别。
   货卖不掉了，那就上市吧，拿去炒炒，增加点投机需求，来弥补实体需求的不足。
   2、转移风险。
   1）先讲中国版CDs。CDs是个好东西啊，大空头多犀利，为啥不早点推出？CDs是个坏东西啊，加剧金融危机，美国人多惨烈啊，永远别推出了！
   可是中国政府还是要搞CDs了，而且是在这个节骨眼上搞，在这个M2高企的时候，在这个银行房贷增速大于整体信贷增速的时候，在这个房价已经成为纯粹的货币现象的时候。在这个国有银行风险集中的时候。
   明摆着就是想通过CDs来转移风险。
   至于风险转移给谁，我们不必要细究。有可能是国家左手倒右手，也有可能是卖给散户。但最终一点可以确定，是国家本身需要利用CDs去转移风险了。
   2）再讲商品场外期权。这个东西可能比较冷门，大家了解的不多。本人也是因为前面两年多时间都在搞这一块才有所了解。为啥国家要推出商品场外期权，根本原因还是因为在农产品板块，国家收储压力过大，想通过场外期权的方式来代替收储。
   所以你看，在场内期权还没有推出的时候，玉米，豆一，棉花的场外期权都急着推出来了，力度最大的是什么，是玉米，因为压力最大。
   举个例子，原本，一吨玉米只能卖1000元，国家为了保障农民利益，以1400的价格来收储，那么，每一吨玉米要消耗国家1400元的财政支出，还有后期的仓储费，更可笑的是，已经没有仓库来放这些玉米了。收储的手段已经玩不下去了。
   这时候，国家拿出200元每吨的期权费（打比方），通过场外期权的方式去补贴给农户，才能把“保护农民”的三农政策继续执行下去。
   其他农产品，豆一，棉花，同理。
   这里又说明了什么？国家需要！国家在这个节骨眼上需要这个东西，才会推出，大力去推。把收储的价格风险转移出去。
   3、战略目的
   这个时候要拿原油期货说事了。原油期货，要在上海期货交易所上市，这个事情叫了也好几年了，但现在也没上。为什么？
因为原油期货上市的主要目的不是为了在国际上取得原油的定价权，如果是争夺国际定价权，请问沪铜期货取得定价权了吗？
也不是为了给国内企业提供风险管理的工具。原油在国内特许经营，某油也不需要这个工具。
主要目的，是为了配合国家人民币国际化的战略目标。
原油期货，最大的特点是人民币结算的规则，这是区别于铜期货的，其中的结算规则也比较复杂，我们只要知道他存在就行，不必要细究。
为什么不急于上市，因为还不到时候！
我原来公司一个从事原油期货推广的同事，坐了两年冷板凳了，我跟他讲国家目前对原油期货的迫切性不足，短期内很难上市，你的努力可能几年内没有回报。终于16年年初，他开始将工作重心转移，业绩也有所起色了。
（二）中国政府需要去规范某个市场。
区别于第一点，这一点就是政府在“政治目的”上需求了。
要理解这一点，首先要明白，很多的衍生品都是在商业过程中自然产生的，而不是国家推出创设的。
1）聚乙烯期货。一上来就先黑一把化工品。聚乙烯现货买卖，我是工厂，我向贸易商订一年后的货，那就是一个远期合约，算不算衍生品？
宽泛的讲，也是算的。
但是，现货交易中经常发生违约现象，保证金收取制度不规范，互相又不信任，经常发生破产跑路的事件，弄的不好还会发生系统性风险，同时产生银行坏账。
于是国家只好把“远期合约”规范起来，放到场内，做成聚乙烯期货，保证金呢盯市结算，谁也别想赖，反正钱都是交给交易所，交易所是国家的，不会跑路，大家也放心。
其他的品种，比如甲醇等等，同理。这些因为涉及到负面的东西不想举例太多。
2）白糖场内期货期权。如果说现货商创造出一个远期合约不算什么水平，那么白糖贸易商水平就高了，在没有场内白糖期货期权的时候，现货商已经开始了期权交易了。
比如，你要问订2017年一整年的货，也不要给我交什么保证金了，就交权利金，我把价格给你锁定了。
这也是得益于ICE糖合约已经有期权，白糖进口贸易商接触的比较早，比较先进。
那么，为了规范市场，把白糖期权纳入场内，才计划上市白糖期货期权。
豆粕场内期权同理，豆粕加工商一般都玩CBOT美豆，对期权了解的比较早比较深刻。也需要场内期权来规范和分散风险。
这样，大连、郑州各上一个期权品种，都有自己的政绩。至于上期所嘛，好好搞你的原油期货，政绩更大，根本没啥理由去做一个黄金期权什么的。
说白了，就是要政绩。
二、风控问题
第二点就是风险控制了。
（一）系统性风险。
政府玩这个可不想发生风险。发生风险，重则金融系统崩溃，轻则民众闹事。
金融系统崩溃不用解释了，就是金融危机了。
民众闹事，你如果不知道的话，可以去看看网上的那些新闻，某某现货交易平台骗钱，坑害老百姓，在证监会门口闹事。
其实证监会也是够冤的，自身本身就是个副部级的事业单位，要去给商务部背黑锅。那些现货交易平台本身就是地方政府设立，商务部批准的，闹事也应该去政府闹，不能找证监会啊。
但是老百姓可是不管的啊。
这是系统性风险层面的风控。
1、中国版CDs
这里再次拿“中国版CDs”举例，中国政府是不会允许发生系统性风险的，所以CDs在中国，也只能是“中国版CDs”。
怎么理解？下面我们来设想几个场景。当然，信用违约掉期现在是个热门话题，相关规则指引国家也在制定和完善，我们不如就抛开规则，站在立法者的角度来看问题。与现行规定有出入的地方，请包涵和忽略。
我们引入两个市场主体，也就是我们场景中的演员，他们分别是：
1、“公国证券”是一家净资本1000亿的证券公司；2、“菊花基金”是业内有名的对冲基金，管理规模100亿。3、“丸子银行”，国内商业银行，有房贷余额100亿。
1）场景一，“我要当大空头！”
“菊花基金”的老板看了《大空头》之后头脑发热，也想借中国版CDs推出之势，当中国版大空头。于是找到“公国证券”，说，我想买入挂钩“丸子银行”房贷余额的CDs，金额1000亿，如果没有违约，我给你付保费，如果违约了，你赔我1000亿。
   这个项目太大了，惊动了“公国证券”的董事长。董事长一看，就觉得这个生意不靠谱，他回复“菊花基金”：1、“丸子银行”的房贷余额不过100亿，你却要跟我买1000亿，这个银监会爸爸、证监会妈妈审批肯定不会通过的；2、这个CDs可能我“公国证券”还没有资格创设，100亿的量能不能卖还是个问题。
   当然“公国证券”对“菊花基金”的做空中国地产的勇气和决心表示了感觉与敬佩，最后拒绝了他。
2）场景二，“我要收保费！”
“菊花基金”的老板冷静了几天，觉得这事情不太靠谱。但是最近资产荒啊，总得要投资。于是“菊花基金”就跟“公国证券”说：上次啊生意没谈成功，这次咱们换一个体位，我来当买方，你来当买方，如果“丸子银行”房贷没有违约，你付给我保费，如果违约了，给赔你钱。你看，我“菊花资金”自有资金也有100个亿了，我就跟你做100个亿的规模，全部的资金交给你托管行不行。至于保费嘛，你也别担心你会白付，你把你的CDs卖给“丸子银行”就行，你赚个差价，无风险收益，我呢只需要用30个亿的保证金就能做100个亿的固定收益项目也划算。大致的流程图如下了：



“公国证券”一听这事儿靠谱，于是哼哧哼哧的找了“丸子银行”做了一笔CDs。然后去找“菊花资金”。没想到发生了一件意想不到的事情。
3）场景三，“我要资产证券化！”
“菊花基金”做多螺纹钢巨亏50个亿，投资者上门闹事啦，为了平息投资者的愤怒，只好用自有资金来弥补投资者的损失，造成信誉度大减。
“公国证券”一看，这事情不得了，这CDs是不能转给“菊花基金”了，风险太大了，到时候万一菊花基金赔不出钱怎么办。但是这么大一个烫手山芋也不能自己拿在手里啊。怎么办？想来想去，也只能分拆了，卖给散户，这么一个办法了。
“公国证券”在柜台交易推出了这么一款产品，“高额不保本回报固定收益产品”，挂钩的是“丸子银行”的住房贷款。收益率方面，因为只要缴纳票面金额30%就能获取年化4%的收益，相当于12%以上的收益了，又是证券公司发行，被散户抢购。
可好景不长，“公国证券”被证监会妈妈约谈，要求停止发售这块产品，监管的理由是产品本身是一个CDs，是新事物，风险揭示不充分，而且老百姓大多数都有房贷，你期望老百姓在还不起房贷的时候还能把CDs的钱给你赔上？
于是“公国证券”的证券化就泡汤了，只能硬抗风险。
讲完这三个场景，已经足够说明监管是可以通过多种手段来“阉割”一个金融衍生品的，阉割到能够满足自身需求，又不会引发不可控的风险的程度。这正是国家想看到的，也是国家所主导的。
当然本文的目的仅仅是为了说明问题，并不是预测政策，大家看过也就罢了。
（二）做市商风险
这里就要讲一下510050个股期权的事儿了。
国家推出510050个股期权，就是为了作为做市商的各大证券公司自营部门练练手用的。先弄一个510050，也就是上证50让你们练练手。
上证50，波动率出名的低吧，又有IH的期货合约可以做空，大券商也有上证50的现券可以抛售，可以说该有的手段都有了。拿这个标的来练兵，简直就是easy模式啊，总不会再出风险时间吧。
你们先把场内期权的easy模式玩好，我们再玩hard模式，再慢慢放宽场外市场。
再看，为什么急于商品期货，国家急于推动场外期权，也不拿个场内期权先练练手？那是因为期货公司占整个金融行业的体量太小了，真的出了什么问题，死了几家，也没关系。不会发生系统性风险。
这就是现实，谁让期货公司不是亲儿子呢。
种种现象都可以看出国家在风控上的态度和手段。这些东西都不好概括和总结，只能意会不能言传。
三、技术问题
说到技术问题，可以有些量化大神要发难了。你是在怀疑我们的水平吗？
那还真不是。
首先来讲，一个衍生品对冲交易员本质上是一个交易员，而不是一个量化分析师，做交易这件事情是要靠大量的实践来积累的，不是按照模型生搬硬套。你站在公司负责人的角度想，你会去聘请一个绩点满分，但是没有交易经验的金融工程应届生作为衍生品部的负责人吗？
其次，市场是需要慢慢发展的，没有足够的交易对手，流动性不佳，很多对冲策略实现不了。
再者，投资者教育这一块也是不能忽视的，我看目前不要说教育投资者，连大多数金融从业者都不知道衍生品市场怎么回事。
文章的最后，我想讲一讲个人的职业经历。我本身是在某投资公司做研究员的，14年初的时候，老板把衍生品这块任务强加给我（当然工资是不加的，呵呵）。我也没有办法，硬着头皮上了项目，也渐渐开始分析中国衍生品市场，因为我起码要知道这块工作有没有前途。
但最后我发现，我所做的工作并不在“国家意愿”的主线上，并不能满足国家的需求，自然不会在短期内有很大的发展。相比其他的公司，对衍生品真正有需求的公司，与我相同的岗位都能给到50左右的base，于是我就辞职，找了一份分析师的工作，甩掉包袱，继续我的投研之路。
当然，我也并不觉得衍生品这块一无是处。
在新的公司，我计划推出一款新项目，我计划以基本面分析、量化分析为基础，利用商品场外期权作为投资手段，通过集团的互联网金融平台，做一些代客理财业务。我会根据不同的行情走势构造一些结构化场外期权产品，为散户提供一些高风险高回报的理财产品，当然，只有客户赚钱我才能长期经营，我们会竭力通过研究保证胜率。
关于商品期货投资和其他衍生品的投资，可以持续关注我，我会在知乎和微信号不定期发布相关文章和最新资讯。
公国菊花丸
写于2016年10月7日星期五

步子没迈那么大，不是正好留有时间让从业人员学习、让投资者适应么，不然每年新上10个+品种，合约规格都没记下来，研究人员也就全写新品系列介绍去了，投资者 也是眼花缭乱而且交易量还不一定够，流动性也会成问题。回顾新上的一些品种，大概成功率也就一半，剩下的“死掉的”品种交易所也只能让它烂在手里，还是要心疼成本的。

中国政府并没有不积极发展，只是衍生品市场并不是单单说发个产品就完事了，这是一个很漫长的过程。它需：

巨大的交易量支撑；完善的商业生态系统；全面的法律及合规监管体系；

我以前写过一篇相关的话题，原文是用英文写的，我就post在最后了。。。中文我选了几个重点翻译欢迎大神指正。
摘选翻译（写于/数据采样 2017年中）
...
衍生品的根源来自商业对冲需求，然而衍生品又通过杠杆作用引起投机行为，随后引来监管实施新政打压投机行为。


历史注定要重演，几乎每个市场都会经历自己的泡沫和爆发阶段，这也许是不幸和不可避免的，中国也不例外。
...
以下是截至2016年底市值排名的世界十大交易所：


而包括香港在内的中国三大交易所全部排在世界前三位。但是纽约证券交易所和纳斯达克的两个美国交易所大于其他8个交易所。

接下来，我们看看与我们讨论更相关的统计数据：衍生品市场的交易量。 下表显示指数期货前十大交易量：


这里的区别更为明显：所有其他交易所的交易总额虽然高达59,230,259百万美元，但仍然不如美国CME一家。

最后，虽然中国的单一股票期权市场尚未建立，但我们从下面的数据，看看美国与其它国家之间交易量的差距：


...
衍生品市场需要一个整体的商业生态系统，下图是中美两边的对比，可以看到许多重要的部件在现今的中国市场是缺失或者被监管极度弱化的。



原文（写于/数据采样 2017年中）：

A Very Opinionated Look at the China Equity Derivatives Market


In this article we will examine the current landscape of China’s Equity Derivatives market. It involves 3 sections where we first look at the key milestones of derivatives to see how we got here; then a comparison between the Chinese markets to a matured one using the US as an example; and finally a summary on why we are here and what is the way forward.


Milestones of Derivatives




“If any one owe a debt for a loan, and a storm prostrates the grain, or the harvest fail, or the grain does not grow for lack of water; in that year he need not give his creditor any grain, he washes his debt-tablet in water and pays no rent for the year.”
The 48th law in the Code of Hammurabi from 1750 BC is commonly recognized not only as the oldest written body of laws but also the earliest cradle of derivatives. This can be seen simply as a form of commodity linked notes enforced by law.

If we are strictly speaking about contracts, then one need to look only a little further down the road, where merchants in Ancient Mesopotamia enter into contracts stipulating the quantity, quality and price of commodities to be paid for at a future date. These were essentially a form of modern day forward contracts.

Now let’s take a quick jump to the middle age; we see a form of derivatives called the Bill of Exchange, which is a promise to repay a certain amount of money in a different location, a different currency at a future date. This is akin to the FX Forward we are so accustomed to. In 1539, the Charles V imposed a regulatory framework which recognized the transferability and negotiability of these bills. Naturally trading and speculation of the bills soon followed, this was further boosted by the development of CFDs (contract for differences) where only the profit was settled between the counterparties. It didn’t take long until the government realized CFDs gave traders too much leverage to speculate, these contracts were promptly banned in 1541, only 2 short years later.

Soon in 1602, we witnessed a great piece in the history of economics and finance, namely the Dutch East India Company. However catastrophic the event was, 2 vital developments were made to the equity derivatives during this time:

Forward contracts on the shares settled as contracts for difference were fervently used;In 1608, a syndicate formed by Isaac le Maire borrowed shares and then sold them, which was effectively the first short-selling attack in the history. One of the consequences of the attack was the ban on short selling in 1610, albeit having never been effectively enforced.

Moving on to the late 17th century through to early 18th century, we have the first commodity exchange market being formed in Japan, the Dojima Rice Exchange. The exchange mainly traded “prepayment bills” where sellers issued bills to buyers on the basis of rice that had yet to be harvested. Again, these are simply a form of commodities forward contracts. The Shogunate (the ruling government at the time) imposed regulatory rules on rice trading; however these rules were enforced only when the prices fell too low or too high. Perhaps the most noteworthy thing being, the Shogunate charges fees for membership and access to the exchange, and in turn regulates it and established clearing houses which assumed contract obligations in the case a trader defaults. The Shogunate effectively served as CCP (Central Counterparty Clearing) for the Dojima Rice Exchange. The establishment of a CCP gave a giant boost to speculations; there were as many as 110,000 bales of rice traded on the exchange while only 30,000 bales existed throughout Japan.

During the same period in England, we have the South Sea Company, another infamous piece of history, and ironically coined the term “bubbles”. The curious development we look for here is how some of the shares were bought. A type of option called “Refusals”, where buyer pay percentage of the issue prices in installments to eventually own the share. They can then give up their rights to the share by simply refusing to pay the next installment. These options would later give birth to modern day Accumulators (or more aptly named “I Kill You Later”). The aftermath resulting in Sir John Barnard’s Act which enforced a ban on options in shares as well as short-selling of shares.

And finally we come to a more modern era; in the 1848 CBOT was created in Chicago. The very first derivatives exchange was established in United States. Forward contracts called “to-arrive” were traded on the exchange. However, due to the varying quality and maturity dates, the demand for storage facilities was too much to handle for the exchange. It soon established a department in 1858 to classify and certify grades of grain, and later standardized contract size, quality and delivery dates in 1865. This gave birth to modern day futures contracts. From then on, US became the core of innovation in derivatives. In 1972, the CME introduced the very first futures contracts written on financial instruments, the FX futures on the Canadian dollar, British pound, German Deutschemark, Japanese yen, French Franc and Mexican Peso and Italian Lira futures. Later in 1975, the CBOT launched the first interest rate futures written on Government National Mortgage Association. Last but not least, in 1982, the CME created the first successful stock index futures, the S&P 500 Index futures.

As we marched forward in time, a recurring theme has been observed, that is:
The root of derivatives has always stemmed from commercial hedging needs, which later give rise to speculation through leverage, and then regulated to calm the chaos which soon followed.




In this case, China was no exception. A brief timeline of China’s Equity derivative market paints a similar picture:

In 1984 July, PBOC approved China’s very first IPO for the Shanghai Feilo Acoustics Co., Ltd;In 1990 December, both the Shanghai and Shenzhen stock exchange was established late 1990;In late 1992, a rudimentary type of OTC market was formed around HongMiaoZi (紅廟子), a mere 200 meter street in ChengDu. There it traded all types of securities, from stock, stock options, to bonds. What happened there was what has always happened throughout history: rampant speculation and greed. Some would recall:
“據街邊的老商家及一些“老股民”回憶，每日天剛剛放亮，就有人早早來到紅廟子搶佔有利地形。
……
在街這頭買了股票，等你走到街的另一頭去賣，往往便能賣出兩倍的價錢“
which roughly translate to
“Some merchants on the street and older investors could still recall, crowd would assemble at sun rise just to get a better seat to trade at the market.
…
You can buy stock at this end of the street, walk down the street and sell it for double the price at the other end“In 1993 May, government intervened and banned trading in HongMiaoZi;In 1995, both stock exchange re-imposed rule intraday trading, enforcing a T+1 cycle which was remain enact till this date;In 2010 April, index futures started trading in CFFEX;In early 2014, China’s shadow banking system reared its head. By packaging structured products through layers and layers of financing, it gave overwhelming leverage to investors with little risk appetite. One with no former investment experience can easily obtain 10 times leverage or more at a broker;In 2015, the China Equity Market entered full on bull market, the ShangHai Composite Index rose from 2000 to 5000 in less than a year. It was obvious to any sane person that a bubble is brewing. Regulators started rushing to look for ways to contain the bubble;In the 2 short month following reaching its peak in June 2015, the composite index dropped over 40%;In 2015 August, CFFEX restricted futures trading to bare minimum, the China index futures market is now a shadow of what it once was, with average volume dropping back to what it was 4 years ago;In 2016 Jan, regulators introduced circuit breaker similar to what was used in the US. The concept was well intention however ill received, causing a more than 10% drop in the index the same week. Regulators soon removed the circuit breaker mechanism, ending its less than 1 week life span.

It is perhaps tragic and inevitable that history was doomed to repeat itself, almost every market go through its own bubble and burst phase, and China was no exception.


A Comparison between the US and China Equity Market


The US Equities derivatives market was by far the most sophisticated and liquid in the world, the Chinese market was little or even insignificant in comparison, but why? We know US had a more than 100 year lead to China; however this should not be the only force in play. I believe the key lies in:

A critical mass in the market;A health ecosystem;A comprehensive regulatory framework.

Critical Mass in the Market


The financial market is extremely complex and sophisticated. However, we can often measure a market’s maturity simply by its size. One would call it economy of scale, but I believe it can be simply concluded as the greed of everyone involved. The bigger the market, the more money is involved, the more money is involved the more investors start looking at different way to profit at every opportunity.

Below is the top 10 exchange in the world ranked by their end of 2016 market capitalization:


While all 3 of the China’s exchange including Hong Kong ranked amongst the top 3in the world. We should also note that the 2 US exchanges NYSE and NASDAQ are bigger than the 8 other exchanges added together.

Next, we should look at the statistic more relevant to our discussion: the derivatives market’s trading volume. The table below shows the top 10 trading volume on index futures:


The difference here is even more obvious: all other exchanges in the world’s trading volume sums up to be 59,230,259 million USD, which still came short of the CME Group alone.

Finally, while China’s single stock option market is not established yet, we can look at the figures below to see the gap between US and the rest of the world in terms of volume traded:



Healthy Ecosystem


The derivatives market depends on many other things to stay alive and healthy; it is a derivation of its underlying and cannot exist in isolation. There are too many components and too many different ways they interact, the graph below divide them into 3 core category, and 4 key pillars inside each category to show how they interact and enhance each other.

On the left there is the US Equity Market, while on the right we have the China Equity Market. The graph illustrates the missing components as well as the weakened links.




Comprehensive Regulatory Framework


A stable and matured regulatory framework is essential to a matured derivatives market. One can write a million pages on how different laws are worded or how they are enforced. One of the cornerstones in derivatives trading is the ISDA and its’ tacked on clause CSA.

The ISDA Master Agreement outlines the standard terms to be applied to a derivatives transaction between 2 parties; it allows different counterparties to negotiate terms of an OTC transaction on a common ground. Its tacked on clause CSA stipulates the rules governing the mutual posting of collateral to provide credit protection for both parties.

Unfortunately, ISDA is not exactly enforceable under the Chinese legal system, instead we have NAFMII. While there is no telling which one is better, there’s no doubt they are different in many ways. When things go south, having different rules of law can make OTC transactions wildly different. For example, one would recall the case involving “Hermitage Development” and “Unicredit Bank”; the case can be simplified as such:

Hermitage and Unicredit entered into a IRS trade;Hermitage suffered losses but wanted to “walk away” without paying any termination costs;Russian court ruled in favor of Hermitage due to a Russian law stating
"a right of any party to terminate the Agreement at any time if there are no outstanding obligations";Since Hermitage and Unicredit has yet to make any payments, when there is no payment obligations, there is certainly no outstanding obligations, it is therefore Hermitage’s right to terminate the agreement, i.e. the IRS trade.

Such an incident is why having NAFMII instead of ISDA has made OTC transactions less appealing or much more expensive for foreign counterparties.


Summary


Derivatives has existed throughout the course of human civilizations, its origin came from a need for hedging commercial activities. Whether it’s for producers to secure funding, or merchants to secure raw materials, it has always been driven by economic necessities.

However, speculators have always found way to abuse the leverage it empowers them with. We have seen many bubbles created by speculators and public frenzy, as well as the resulting crack down by regulators. The same cycle has repeated throughout the history of western world, and the same has happened in China.

There will always be boom and burst in the history of finance, perhaps derivatives were the devil in some, and perhaps it accelerated a few. However, there is no denying that a healthy and sophisticated derivatives market allows many commercial hedging activities to be carried out with little friction; it therefore enhances economy and optimizes resource allocations. By observing the largest derivatives market (the US) in the world, we find that the size of the market, completeness of the ecosystem and a rigid legal framework should be the correct way forward for China.

因为监管部门太年轻，工作经验不够。我最近就在研究证监会的监管行为，总觉得他们不来劲。信托的这个事，银监会也觉得完全是市场行为，不闻不问。再加上这东西是政府口号一吹大家一拥而上的么。我觉得，还是要市场的原动力。
感觉本来中国各种都是很活跃的。后来看发达国家各种危机【拟向08年】，吓住了。一直到现在政府还是不放心。

电影，游戏，电视，文化娱乐，体育运动，
外行管内行最多是被你们喷这行业没救了。
金融外行管内行的话，是有很多人要跳楼的。
中国嘛，不管就乱，一管就死。
所以衍生品这种东西，他们怎么会积极呢？
但求无过，不求有功。
金融衍生品出点事情，那要有很多人掉脑袋啊。
这和其他行业不一样啊，下面这群人猴精猴精的，你以为他们不知道？
面对一个个猴精就等着吃别人肉喝别人血的和一群一门心思想被人割韭菜的煞笔，
他们也许不知道怎么监管，但他们难道还不知道怎么一刀切么…
随便举个例子，前阵子上交所测试千元股价，有多少人去追茅台了啊？然后呢？对吧？

看到知乎有人问这个问题，本来回答了，但没写好，被人怒怼了，其实我对期权也不是很了解，随便写了几句，后来发现欠妥，就删了，现在认真写一下。
中国政府也好，美国政府也好，对金融衍生品市场，一直都是“放松-监管-放松-监管”这样的循环。但中国比美国更为集权，所以无论放松还是监管，幅度都比美国大，显得政策波动大得多，让人更加难以捉摸，政策风险比较大。美国更多是市场导向，哪怕政府加强监管，也更多是小修小补，整体上政策风险小的多。有人说奥巴马是极左，那请他来中国，见识一下什么叫真正的左。
说实话，发展衍生品市场在技术上也不是很难。比如简单的期货逐笔行情，交易所一直说自己有逐笔行情，随时都可以发布，但监管方面不给，只允许截面行情。但是对广大普通量化从业人员来说是有好处的，因为数据量小了，处理更方便了，对编程、计算的要求都更低一些，普通人也可以做量化。其它方面，参考新加坡、韩国这些中等体量的经济体，人家新加坡的股指类期货、韩国的期权规模都很大，远远超过其经济体对应的地位，可见只要政府重视，发展这些难度并不是很大。
中国很多特殊国情，比如大家都知道开交易所赚钱多，证监会想开，其他部委也想开，地方政府也想开，大家行政级别差不多，政治地位差不多，谁也左右不了谁。比如虽然证监会监管的上海期货交易所有黄金和白银的期货，但人民银行的上海黄金现货交易所也在交易黄金、白银的衍生品，只不过是现货，但也是保证金交易，也可以程序化，交易规模还挺大，甚至超过上期所，对散户来说，其实都是投机，交易期货、现货一样的；另外，各地方政府、国有企业也在弄各种各样的贵金属交易平台，证监会只能说这些非法，但无权取缔，美国一般说commodity都默认商品年期货，很少听说商品现货交易的。
中国的这些现货交易所分流了太多散户资金，让企业难以对冲风险。说白了，对冲、分散风险本质上需要其他一些风险承受能力强的投机客来承担，比如想一夜暴富的散户。2016的商品期货价格大涨让国有钢厂扭转数年亏损实现盈利，这是金融帮助实体经济的典型案例，说白了就是散户给钢厂送钱。当然有些散户规模还不小，甚至是基本面方面的大牛。但跟党国的企业比起来本质上还是散户。
说回“放松-监管”的事。中国1990年代的时候期货市场曾经非常火爆，全国300多个期货交易所，自行车期货都有，终于酿成了国债期货“327国债事件”，证券教父管金生锒铛入狱。
其实期货很简单的，有多有空，管金生到处借钱大举做空，由于交易时间有限，很快收盘，对手方是国有背景的中经开，损失惨重，但交易所宣布最后时间段的交易无效（这就是政策风险）。后来管金生和中经开的老总都因此坐牢，然后从严监管，300个期货交易所剩下3个，国债期货也关闭了。
比期货复杂一些的是期权，跟期权很像的是权证，香港叫涡轮。2000年代中国有一段时间权证非常火爆，但后来所谓“南航天量创设”事件而遭到监管层封杀，2005-2011年风光无限的权证市场就此终结。
其实这些不难理解的：既然是金融衍生品，理论上规模可以非常大，美帝当年16万亿美元的GDP支撑了600万亿美元的金融衍生品市场。天量创设也是这个意思：赌南航股票的涨跌，哪怕南航市值只有100亿，但赌盘可以1000亿、1万亿，所以天量创设从道理上来说是合理的。但由于那段时间南航股票暴跌，导致认沽权证价格暴涨，但后来行权价7块多，最后价格只跌到8块多，使得这些认沽权证通通变成废纸，而之前南航天量创设发行了非常大量的认沽权证，让人们认为是这些新发行的权证拉低了价格。
其实从期权定价公式来看，似乎并没有说衍生品发行量对价格有啥影响，一般来说波动率有影响。权证被废之后，股指期货逐渐发展起来，应该是2010年4月16日上市的。那时候股票量化对冲就火了起来，各方大神粉墨登场。反正就说中国股市有了做空机制，牛市熊市都能赚钱，其实说多一句就是牛市熊市都能亏钱。应该来说，任何市场刚开始的时候机会还是很多的，2015年之前股票量化对冲都是很好的策略，一年15%-20%，最大回撤3%-5%，好牛逼的，很多公司规模都达到了几十亿，应该说中国还是比较大力发展的。
那个时候确实有很多海外工作的人回国了，良莠不齐，差的多好的少，国内一些公募基金、证券公司喜欢招这些背景还比较光鲜的人，薪资也比较高，几百万的年薪。但其实那时候股票量化对冲竞争也不是很激烈，而这种策略短期来看很难做得非常好。比如大家都是15%-20%的收益，3%-5%的回撤，都差不多，国内随便找个研究生能做到，海归大拿也是这种水平，短时间内区分度太小，于是很多本土背景的公司领导在媒体放炮说“华尔街那些人的模型不适合中国市场，还不如我们招的实习生牛逼”。很多时候，too simple, sometimes naive......
但好景不长，其实2014年之前是漫长熊市，很多股民去证监会上访，说股指期货压制住了股票市场。其实很多"专家"的逻辑是这样的：股指期货半秒报一次价，股票指数15秒，而大户都做空，所以股指期货会领导股票下跌。然后证监会就不给各个研究部门公布大户持仓的数据。当然，后来2015大涨的时候又没人说股指期货的领涨作用。
2015是个神奇的一年，就是发生了股灾，然后对股指期货进行了限制，大幅提高日内平仓手续费100倍，限制撤单等，就是扼杀了高频交易。对程序化的定性是“助涨助跌”，本来是要严厉整顿程序化交易的，可惜提出整顿的那位证监会高官自己被抓了，于是就不了了之，两年后高频巨头伊士顿也被轻判。其实这些都是中国特色的政策风险。
其实美国的衍生品市场发展也差不多，比如1987年的股灾被认为是“投资组合保险”这类程序化交易导致的，而这类保险也是衍生品。1998年长期资本管理公司就更牛逼了，当时公司管理规模才40亿，居然融资了1200亿，大部分买场外衍生品，特别是利率衍生品，合约名义价值1万亿美元，所以合约跌1个基点就是1亿美元，40亿美元1个月就亏完了，于是很多合约就没有对手方，大家就恐慌了。
其实嘛，原因各种各样都有，比如流动性危机之类的，这类场外衍生品想平仓的时候找不到对手方；还有就是模型风险，俄罗斯违约造成了很多小概率事件；另外就是高杠杆的风险，40亿本金买了1万亿的东西；但那时候美联储很快处理了危机，影响不是很大，所以美国政府也不是很重视，甚至还废除了混业经营的限制。
10年之后的2008年，又是这些场外衍生品惹事，这次是CDO、CDS这些，其实道理还是那些，比如小概率事件发生了，这次是房贷市场出了问题；另外一个重要原因是产品太复杂，比如CDO的平方之类的，可能对风险估算得不是那么准确。
国外衍生品是场外规模远远大于场内，比如利率、外汇这些；但国内是反过来，是场内远远大于场外。而且国内的场外衍生品很多是个股期权。期权这东西，设计上或许并不复杂，但背后定价、动态对冲啥的复杂一些。虽然有一套很完美的随机微积分（stochastic

calculus）的理论，金融工程硕士传统上教学内容也是学这些，但现实往往跟理论有一定出入。比如著名的长期资本管理公司（LTCM）号称做场外期权世界顶级的，成立四年就栽了大跟头，尸骨无存。美国2008的CDO、CDS等也酿成大祸。
其实当年美国的场外衍生品quant被誉为“绝望博士收容所”，无数哈佛、麻省、普林的数学、物理博士都跑去投行当这类quant，比如用蒙特卡罗给奇异期权定价之类的。这些人应该是很牛逼的，但最后还是阴沟翻船，比如著名的goldman

alpha亏损30多亿美金，其他贝尔斯等、雷曼、美林等直接就跪了。其实现在国内的中信、中金、华泰、广发就相当于美国当年的高盛、摩根、美林、雷曼吧，说实话，美国这些公司招哈佛、麻省的人，国内这些公司就招北大、清华的人，哈佛、麻省的学生在美国捅出大篓子，那么北大清华会不会在中国捅出篓子？咱们来日方长，拭目以待。。。
期货多空双方收益对等的，但期权买卖双方收益不对等，而大券商一般是卖方，亏起来会很厉害。有人说，他们会动态对冲不用担心。但说实话难道LTCM不会？雷曼、贝尔斯等不会？这些忽悠一下小实习生或小女朋友就算啦，如果自己也信了，就不知道说什么好了。
中国衍生品市场的发展速度，放到国际上来看，到底是快还是慢呢？那个问题有个高票回答一味跪舔中国政府，吸引了不少小粉红点赞。但衡量好与坏得有一个标准，你不能说发展不好的部分就是“中国政府压根看不上衍生品市场，没用心发展它”，那就显得莫名其妙了。
证监会高层也经常换人，之前专业水平挺高的张育军已经锒铛入狱，现在的方星海是斯坦福经济学博士，当然水平也是高的。但之前搞了个熔断没多久下台那位，你硬要说水平高，我就不知道说什么好了。其实即使是张育军，虽然专业水平高，毕竟两个交易所老总都当过，但忙着“靠山吃山”，让他救市却拿国家队的钱炒妖股，然后拉高自己赚钱，我也不好说什么了。
其实官员的专业素养是一方面，监管态度是另一方面。主要就是左翼严格监管和右翼放松监管的区别。美国更明显一些，民主党自由派就是加强监管，共和党保守派就是放松监管。中国一向以左翼思想立国，本来就趋向于严格监管，偶然放松一下，出了乱子，立马出台更严格的监管措施。奥巴马也是一样的，比如问题改成“为什么奥巴马政府不大力发展衍生品市场”，答案也是差不多。比如奥巴马说过“数学和工程专业的毕业生应该从事实体经济的工作，而不应该去当衍生品交易员。”中国最高层领导也是类似的态度，肯定希望培养的理工科人才去从事工程技术的工作，而不是衍生品虚拟经济。当然，或许对自己的子女择业有不同的看法。
零零散散说了这些，最后，说点正能量的东西。中国现在的思路一直说金融要服务实体经济，不能资金在金融领域空转，这些对复杂的金融衍生品如CDO、CDS等的发展似乎不是很有利。但对于普通的场内期货、期权的发展还是有利的。特别是商品期货，本来中国商品期货市场的规模N年前就是世界第一，现在又要商品很多新品种，未来发展还是有很大潜力的。场外期权方面，现在没出事，是因为发展时间太短，大家还比较谨慎，以后真的出件大事撸掉一两家大型券商，那大家就舒服了。所以，本人非常不看好场外期权这类业务。当然，做销售是没问题的，反正卖出去就有佣金，管它之后洪水滔天。

我虽不懂金融，但这并不妨碍我明白一些基本的道理。对于商户而言，他们自然希望尽可能的在金融市场套利。然而对于国家而言，他只会希望金融市场可以促进经济发展，而非造成经济不稳定。在金融市场拥有资本的人当然都会希望玩法越多越好，因为大多数人都不傻。然而游戏的本质却是博傻，这就决定了必然要有人跳楼。
因为这个缘故，涨停与跌停这种几乎只有中国股市才有的独特政策被推行出来。在2015年股灾之时期货市场也被禁止以保证股市的稳定，事实上的确无法想象如果在那种时候还有人玩做空，中国股市究竟会多惨。而那之后，中国还推出了熔断机制，进一步保证金融市场的稳定性。
这么做究竟是对是错轮不到我说话，但是我确实明白一点，就是中国周边国家，无论是老牌资本主义强国日本，还是四小龙之韩国，还是四小虎之泰国马来西亚印尼，基本上都栽在了金融市场上。日本至今仍在喘气，泰国政变从未停止，印尼人均GDP已不到中国一半。我虽然也希望股市上扬，但是孰重孰轻，我觉得我还是明白的。

某好基友是期货公司研究员，他某次听向松柞的讲座时听向提到，某国家领导人（7人众，最多不超过25人众）说，期货就是投机倒把，嗯，剩下的不用说了

金融衍生品是零和游戏，所以发展衍生品市场并不能使社会的总财富增加，财富的转移反而会让财富分配更不平等。

蛋糕没做好，怎么花式切蛋糕的意义就不大。
金融衍生品的目的是风险证券化(风险转移分散定价)和增加流动性。这种模式的本质还是通过市场化的方式来解决市场本身的风险及流动性问题。中日韩三国虽然也是市场经济，但与英美市场更有话语权所不同的是东亚三国的政府有绝对话语权。
比如日本政府认为日本要发展人工智能，经产省的官僚就会制定好相关政策，会同自民党的干部找到诸如富士通NTT日立索尼之类的企业负责人，要求让他们必须从事这些行业。如果财务上有困难，日本政府可以制订补贴计划，让日银的干部指导几个商业银行给出甚至零利率的贷款，还可以找到利润和现金较多的巨头让他们强行注资给从事人工智能研发的企业。等这些企业研发到一定程度，官僚们发现可能各自为战会造成资源浪费，于是会找到这些企业的负责人要求他们整合为一家。企业不听官僚们的话，那有可能就不会有新的贷款或者直接抽贷，要不就是官僚们扶持社长的下属开董事会换掉社长，甚至直接让检察官随便找个名义把社长带走。如果听了官僚们的话最终亏损那也不用怕，官僚们会通过各种方式对这些亏损进行相应的弥补，大不了让日银印点日元再以各种形式给听话的企业嘛。不听话可能没命，听话也有国家兜底，企业们当然对政府的官僚们言听计从。
不同的行业不同的企业，政府都可以直接管控到他们的贷款利率和拆分重组，那对大型企业来说还需要考虑什么风险。宏观上的风险明明是规划经济和产业发展的官僚们才要考虑的，而且就算出现了风险问题，日银也可以在官僚们的主导下印钱填窟窿甚至直接下场买股份，那让市场建立起对风险的规则还有多大意义呢，银行也不过是产业的附庸。
这种政经结构下整个日本就像一个巨型公司，在公司内部转移风险，在公司内部把风险分散又有什么意义。至于流动性也就成了各个子公司之间的换手游戏，左手右手都是官僚们的手，提高流动性左右手来回换不累吗？
有人肯定说上面举的例子是日本。那么请想想看中国出台的各种产业规划，各种政策性扶持贷款，各种产业重组比日本少吗，中国对银行体系的管控能力比日本差吗？
中日韩里只有日元是可自由兑换货币，中韩两国的金融市场还是相对封闭(日本也封闭，芝交所有日经的美元期货(NKDH1)但交易量不大)，外加全球流通货币还是美元，这时就算发展出各种金融衍生产品也不能过多让国际市场帮自己转移分散金融风险，增加金融市场的流动性。
因此我们自己卷，拧成一股绳集中力量办大事，还需要搞那么多门道嘛。有了风险问题直接把风险平均分给工具人们承担多好，都是自己口袋里的需要什么流动性。
在东亚政府包揽一切的家长模式下，企业和人民都是妈宝男，只需要没有私心杂念地踏踏实实工作(做题)，服从尊重清华大学首尔大学东京大学毕业的精英安排不就好了。因此在东亚金融衍生品发展不积极的同时，2008年中国内地就成为了全球最大的商品期货市场。毕竟东亚最注重的就是生产建设(努力干活)。


东亚有与西方不同的经济结构，所以金融体系也不会完全相同。当然有朝一日中国成为全球最大的经济体，也可能会为了无缝取代当今的美国而把金融衍生品市场建设到同美国相似水平。或者到时候全世界也会觉得可能东亚模式更好而学习东亚。





所以工程师们赶快把中国建设成为世界上最大的经济体。到时候无论是我们让全世界来帮我们承担风险增加流动性还是全世界学习中国模式，中国的金融人士都可以在全世界更加璀璨华丽。
加油干吧，大国工匠！