【建投周报】中信建投期货国债期货周报20210505

作者 | 何熙中信建投期货金融衍生品部
本报告完成时间  | 2021年05月05日

摘要
从中央政治局会议的表态来看，再次强调了要保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，不急转弯，把握好时度效，固本培元，短期内货币政策收紧的可能性不大。而4月份的PMI数据则表明，虽然当前经济仍然处在扩张区间，但势头已经有所放缓。此外，受地产融资受限的影响，目前市场普遍预期4月份的新增信贷数据可能出现较为明显的下滑，同样有可能对经济的持续复苏形成扰动。对于当前的债市而言，除了可能出现的通胀超预期这一利空之外，其他因素对债市的影响偏正面。
操作上，期债建议多单继续持有。
一
本周行情综述

二
宏观基本面
4月官方制造业PMI为51.1，预期51.7，前值51.9；非制造业PMI为54.9，预期56.1，前值56.3。中国4月综合PMI为53.8，前值55.3。制造业采购经理指数在上月明显回升的基础上继续扩张，力度有所减弱，仍高于2019年和2020年同期水平，制造业保持平稳增长。
中共中央政治局4月30日召开会议，会议指出，要辩证看待一季度经济数据，当前经济恢复不均衡、基础不稳固。要用好稳增长压力较小的窗口期，推动经济稳中向好，凝神聚力深化供给侧结构性改革，打通国内大循环、国内国际双循环堵点，为“十四五”时期我国经济发展提供持续动力。会议要求，要坚持稳中求进工作总基调，准确把握新发展阶段，全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，着力推动高质量发展，慎终如始抓好疫情防控。要精准实施宏观政策，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，不急转弯，把握好时度效，固本培元，稳定预期，保持经济运行在合理区间，使经济在恢复中达到更高水平均衡。积极的财政政策要落实落细，兜牢基层“三保”底线，发挥对优化经济结构的撬动作用。稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，强化对实体经济、重点领域、薄弱环节的支持。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
我们从高频基本面因子数据库中动态筛选出以下指标情况：

三
资金面流动
节前最后一周央行公开市场共进行了500亿元逆回购操作，公开市场累计有500亿元逆回购到期，因此完全对冲到期量。节前虽然融资利率出现一定的上行，但总体而言跨月难度并不大。从政治局会议的表态来看，短期内央行收紧货币政策的可能性仍然不大，预计5月份市场流动性将继续保持平稳。
我们从高频基本面因子数据库中动态筛选出以下指标情况：

四
商业银行投资者行为
商业银行债券投资的因素分为监管因素和资产策略。监管因素可以归结为央行管控和银监会监管两个方面，资产策略则是商业银行权衡各类资产收益率和成本率的结果。
我们从高频基本面因子数据库中动态筛选出以下指标情况：

五
国债期现行情
基差交易获利是在基差趋势变动过程中，因此需要在基差上行或下行后及时平仓止盈，这对现券市场和期货市场的流动性要求更高，同时要考虑交易成本的高低，通常情况下选择成交量较大的活跃券的基差进行交易，一般选择成交量较大，即活跃券的基差进行交易，方便建仓和平仓，而当年新券和次年券的活跃度较好。此外基差交易中现券与期货的建仓面值比例为1：CF（基差=现券净价-期货价格*CF）

六
套期保值策略
传统套期保值策略的效果主要受以下因素影响：期现的相关性较为稳定，能够被套保比率和合约价格波动充分反映。基差风险，对可交割国债和金融债等利率债的套保来说，特别是在基差位于高位，IRR负值绝对值较大时（存在反向套利机会），空头套保面临基差回落的风险。对信用债的套保来说，还有信用利差风险和流动性风险，即在无风险利率变动的同时，伴随信用利差的收窄或者走扩，回归系数β不能再进行较好的调节，需要进行套保择时。

   我们的择时对冲策略周频调仓，聚焦较大波动的行情。待选因子按照基本面逻辑回溯梳理，模型拟合具有一定可解释性，因子权重更新调整。周频信号可与日内策略相结合，提高管理现货风险的主动性和多样性。持仓间歇期可产生额外投资收益，保证流动性。
我们对前文宏观基本面、资金面以及商业银行投资行为三个方面所列出的因子进行处理后，运用集成学习算法Adaboost模型建模，产生周频的择时信号如下：

七
跨品种套利策略（利和1号）
上世纪80年代Nelson和Siegel提出了一个用参数表示的瞬时远期利率的函数，该模型将利率期限结构分解为水平、斜率和曲率三个部分，分别可以解释实际中的远期利率市场预期、债券的风险溢价以及凸性偏离。该模型只使用三个β参数，具有更高的灵活度来拟合不同类型的收益率曲线：

我们采用PCA主成分分析、最大方差化因子旋转法结合logistic回归构建上述的三因子模型，同时使用趋势回归模型过滤信号。根据经验法则，我们默认采用久期比率计算跨品种价差，即1:1.8的比例。具体预测信号请参见国债期货每日晨报。

八
后市展望与操作建议
从中央政治局会议的表态来看，再次强调了要保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，不急转弯，把握好时度效，固本培元，短期内货币政策收紧的可能性不大。而4月份的PMI数据则表明，虽然当前经济仍然处在扩张区间，但势头已经有所放缓。此外，受地产融资受限的影响，目前市场普遍预期4月份的新增信贷数据可能出现较为明显的下滑，同样有可能对经济的持续复苏形成扰动。对于当前的债市而言，除了可能出现的通胀超预期这一利空之外，其他因素对债市的影响偏正面。操作上，期债建议多单继续持有。

作者姓名：何熙
期货投资咨询从业证书号：Z0014559
电话：023-81157284
研究助理：王锴
期货从业证书号：F3075456

电话：021-58304077
CFC宏观金工
长按二维码关注我们，获取更多宏观和金融衍生品资讯！

重要声明
本报告中的信息均来源于公开可获得资料，中信建投期货力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。

全国统一客服电话：400-8877-780
网址：www.cfc108.com