美股“波动率末日”重演？恐慌指数闪烁警示信号

在近期市场投机情绪加剧的背景下，许多投资者担忧市场估值过高，但投行研报显示，当前美股估值仍无需担忧，而美股散户“逼空行情”带来的市场波动，可能会带来深远影响。

// 美股当前价格仍不“贵” //

在2021年的第一个月，全球股市较一年前上涨了16%。而在美股市场，科技股领涨，纳斯达克100指数上涨超过40%。

不过，即便美股在今年1月延续2020年的强劲势头，投行仍认为当前估值并不算高。贝莱德投资管理公司研报表示，当前全球处于一场自然灾害之后，经济活动迅速重启，而累积的经济缺口仅是全球金融危机之后的一小部分——市场已迅速消化了这一前景。贝莱德对股票风险补偿的预计显示，当前估值看起来并不明显过高。

此外，随着疫苗逐渐普及，全球经济复苏后的需求反弹有望增厚企业利润，使估值落在更合理的水平。贝莱德表示，盈利增长可能需要成为回报的主要驱动力，我们认为未来盈利有强劲反弹的潜力。

全球央行自去年以来的宽松政策也为当前风险资产价格推高提供政策支持。尽管利率突然提高可能会成为市场面临的潜在威胁，但贝莱德估计目前这种风险很低。尽管宽松的财务状况和一些过度行为可能引发进一步的波动，该投资管理公司不认为今天的整体股票估值过高。

纵向比较来看，尽管美股自2020年以来屡创新高，但当前涨幅远不及互联网泡沫时期峰值。以最有可能出现泡沫的纳斯达克指数为例，该指数在过去三年涨幅超过90%，但是在互联网泡沫破裂的前三年（1997-1999），该指数涨幅超过215%。标普500自2018年以来涨近40%，但在1997年至1999年涨幅超过98%。

花旗股票策略师罗伯特·巴克兰德（Robert Buckland）表示：“标普的12个月远期市盈率为22倍，低于互联网危机前25倍的峰值。股市泡沫并不脆弱，它们不会在美联储收紧政策的第一个暗示中突然刺破。”

// 恐慌指数发出警示信号 //

一周前，Reddit子版块Wall Street Bet（WSB）用户大举买入Game Stop、AMC娱乐控股等股票，引发了美股的“空头挤压”，这给某些对冲基金造成了数千亿美元的损失,并迫使他们撤出多头头寸以弥补空头损失。

而在本周一，WSB用户将下一个“矛头”对准贵金属市场，引发了白银期货自雷曼兄弟倒闭以来的最大涨幅。尽管白银市场“逼空行情”没有那么明显，但此举足够在整个市场上掀起另一波重大冲击，并迫使未关联的资产抛售。

摩根士丹利的首席股票策略师警告说，空头挤兑还没有结束，而且这种修正“可能会变得更糟”：某些投资者采取了激进的“逼空”策略。这些有针对性的策略逼迫对冲基金撤出杠杆资产。

最初，它对市场没有太大影响。但随着基金通过空头回补强制降低总杠杆导致了多头敞口和净杠杆的下降，美股主要平均指数上周下跌了3-5%，许多股票下跌了10%或更多。

法国兴业银行的衍生品团队在研报中进一步阐释了逼空行情的影响：“尽管波动较大的个股规模太小，无法直接影响大型股票和市场波动(或vix指数)，但面临压力的对冲基金正被迫平仓一些最好的头寸，弥补空头亏损，这导致更广泛的领域面临抛售压力。这一点可以从一些高卖空率的股票与对冲基金青睐的股票之间的极端负相关中得到证明。

法国兴业银行的量化分析师随后观察到，“尽管标准普尔500指数中单个股票的平均隐含波动率和实际波动率在过去几个月稳步上升，但上周隐含相关性的上升最终大幅推高了指数隐含波动率。”事实上，他们指出，“VIX指数（恐慌指数）的反应远比其与标普500指数的历史走势所显示的要强烈。”

该分析师警告称：“如果基金继续取消杠杆，这将使他们也卖出自己的多头，可能会对大盘股的隐含波动率进一步施加上行压力。” 由于波动性增加，与波动相关的投资策略将需要去杠杆化和出售其所持股票，从而导致市场进一步避险。据估计，“波动率控制”策略在过去几个月增加了杠杆，目前处于2020年2月的水平。同样的道理也适用于股票的趋势跟踪策略——该领域头寸相当高，如果趋势转低，资金可能会撤离。

接着，法国兴业银行提出了另一个令人不安的观点，即过去一周发生的事件可能使市场参与者“对任何形式的做空极为谨慎”，当然也不愿完全做空。这种谨慎将导致对冲基金资产负债表的整体收益进一步下降。实际上，正如法国兴业银行在下一张图表中所示，“已经有迹象表明，VIX复杂指数承受了过度压力，因为它的实际波动率和标准普尔500指数1个月差异掉期的溢价都极高。”

这就引出了兴业银行报告的要点：Reddit的用户下一步会关注波动性市场吗？换句话说，我们会看到2018年2月的“波动率末日”（Volmageddon）事件重演吗?

根据兴业银行的说法，从理论上讲，散户交易者可以做多或做空波动率。但根据最近的事件，散户交易者更有可能把VIX指数压高，而不是压低：考虑到当前VIX指数较高，买入看跌期权可能会更具吸引力。但目前的势头表明，它们更有可能增加多头看涨期权，特别是考虑到收益率曲线呈凸形的情况。

WSB散户具体可能会如何投资呢？根据兴业银行的说法，两个最有可能的工具是iPath VIX ETN(无杠杆)和Proshares Ultra VIX期货(1.5倍杠杆)，然后得出了以下显著的观察结果：“一个简单的事实仍然是，现代金融市场的结构并不是为了突然吸收一个非常大的边际买家或卖家而建立的——波动市场也不例外。

该银行的衍生品分析师随后警告说：“WSB的会员人数从2020年底的180万增加到现在的800万。更不祥的是，波动指数一直是该论坛最近讨论的话题。” 因此，该银行建议投资者为隐含波动率市场中即将到来的动荡做准备。

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