福牛话期权|期权周报（2020-05-25）

专栏导读上周市场先扬后抑，在港股带动下周五收出长阴线，50ETF、上交所及深交所300ETF均有不同程度下跌；隐含波动率在最后两天走高，且认沽隐波涨幅高于认购，沽购隐波差又开始拉大，市场恐慌情绪升温。

复盘分析-
标的上周走势
上周市场继续震荡回调的走势，周五在港股的带动下破位下跌。50ETF全周累计下跌1.56%收于2.768，上交所及深交所300ETF全周分别下跌2.23%及2.41%收于3.815及3.882。
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合约持仓

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上周日均成交
上周日均成交量相比前一周有所增加。

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波动率分析
（1）理论价格分布我们将波动率锥根据BS定价公式换算成理论价格分布图。即用过去三年历史波动率算出来理论价格分布，然后通过比较平值期权当前价格在该分布中所处的分位值，来判断当前价格高估或低估。从下图可知， 12月的认沽合约现在的价格已经低于过去三年里存在过的理论最高价，但依然处于高估状态，各期限认购合约价格处于25分位数附近，价格较便宜。

（2）沪300ETF期权沽购隐波走势
下图是沪300ETF次月平值认沽认购合约的隐含波动率走势图。可以看到，最近两天认购和认沽的IV开始上升，沽购隐波差也开始扩大，市场恐慌情绪升温。

（3）沪300ETF各期限隐含波动率走势
从隐波走势来看，上周各月份波动率都呈明显上升趋势，且近月IV上升幅度高于远月IV，不同月份隐波收敛，标的20日历史波动率也在周五开始上升。

注：对相同月份合约的隐含波动率进行加权，分别得到当月、下月、当季和下季的隐含波动率走势图。
注：该微笑曲线是选择虚值认沽期权和虚值认购期权的隐含波动率根据虚实值程度从低到高绘制而成的二维曲线。

（4）近期波动率偏度走势

我们将虚一档、虚两档的IV与平值期权的IV之比，作为偏度指标，即下图的otm1/atm，otm2/atm。我们发现近期虚两档的认沽偏度明显上升，而认购的偏度在下降，进一步说明市场恐慌情绪增加。

操作建议-
市场分析
上周大盘整体呈现先扬后抑的走势，周二在国际疫苗传出利多的加持下，A股跟随美股上涨，然而下半周风云突变，A股随港股双双下跌，尤其是周五受消息面影响，港股大跌，A也跟随收出久违的大阴线，沪指直接跌破20日均线，隐含波动率也随之升高，认沽端隐波升幅高于认购端，沽购隐波差又开始拉大，对于裸卖认沽和双卖的投资者来说，在经过了一段净赚时间价值的美好岁月之后，若没有事先降低仓位，应该会出现不小幅度的获利回吐，事实上期权周报上一期便建议投资者可以先空仓观望，等待市场选择方向后再介入也不迟，在大盘出现明显破位的情况下，结合隐波近期的走势，我们对接下来的行情预期中性偏谨慎。
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操作层面
具体到操作上，由于沪300认购虚两档的偏度处于近期高位，上周推荐利用认购比率价差来交易波动率曲面的变化，即买入1张6月购3.9+卖出2张6月购4.1,从事后来看，下图是虚两档认购合约偏度的走势图：

我们会发现周一收盘的时候，该偏度便下降了很多，若当天开盘建仓，收盘平仓，则每组收益70元，如下图：

展望下周行情，我们认为在当前风险偏好恐慌占主导的情况下，隐波易升难降，不建议再重仓做卖方，可考虑视周一盘面情况布局认沽熊市价差策略，例如买入6月沽3.9+卖出6月沽3.7，注意控制仓位。

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