东海证券期权周报

核心观点

本周A股呈现震荡回落走势，沪指触及2900点后大幅回落，两市成交量维持低位。海外股市延续震荡，港股集体回落带动A股下行，政府工作报告首次未提GDP增速目标，财政政策积极而又有所克制，企业纾困减税降费预计全年为企业新增减负超过2.5万亿元。市场回落至沪指2800点附近平台，上有压力下有支撑，预计横盘整理仍将维持一段时间。

市场回顾

本周vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权成交合计812.85万张，持仓279.29万张，沪300ETF成交721.55万张，持仓189.74万张。本周震荡回落，市场避险情绪回升，期权成交量与持仓量均有所增长。50ETF的成交沽购比0.99，持仓沽购比0.77；300ETF成交沽购比1.05，持仓沽购比0.94，认沽期权成交占比有一定增加，持仓占比有一定减少。
图1：沪300ETF期权成交统计

数据来源：Wind

图2：50ETF期权成交统计

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图3：沪300ETF历史波动率

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图4：50ETF历史波动率

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图5：沪300ETF期权隐含波动率

数据来源：Wind

图6：50ETF期权隐含波动率

数据来源：Wind

策略解析

1备兑策略（1）当前沪深300仍有估值优势
当前沪深300股票的动态市盈率为11.84倍，位于历史中位数12.06倍附近，估值仍相对合理。近期市场回落，市场波动率有一定提升，沪指2900点附近压力较大，已回落至2800点前期密集成交区附近，多空分歧可能仍将持续一段时间，沪深300继续大幅回落概率不大。
（2）认购合约隐含波动率较低
近期市场波动率维持在低位附近，认购合约隐含波动率持续回落。以“300ETF购6月4000”为例，5月22日的价格为0.0198，300ETF价格为3.815元，期权价格相当于期权标的证券的0.52%，年化收益率为5.6%。
若市场上涨但不愿意备兑策略被行权，可以考虑提前平仓或向上挪仓，如果市场下跌，也可以选择向下挪仓。虽然备兑策略提供了一定下行保护，但整体来看备兑策略是略微看多或中性的，若担心市场大幅下跌，也可以进一步考虑买入认沽期权以实现更大程度上的保护。
备兑策略损益图：

2不大跌策略当前市场波动率有一定回升，300ETF价格为3.815元。若发生大幅下跌，卖出认沽期权被行权，则相当于以行权价买入300ETF。不大跌策略适合市场不会大幅下跌或下跌后愿意买入ETF的情形，该情形下可以选择卖出虚值期权构建不大跌策略。如卖出开仓虚值期权“300ETF沽6月3600”，价格0.0304，盈亏平衡点3.597元，以维持保证金2824元计算，到期最大年化收益率为117.01%。
由于不大跌策略卖出的是近月深度虚值期权合约，整体来看被行权的概率不大，只要股指跌幅不大，卖出的认沽期权合约就不会被行权，不大跌策略属于胜率高但单次收益较低的策略。
期权卖方的收益有限，若发生突发事件导致市场大幅下跌，需要注意维持保证金变化，可以考虑及时平仓。

3保险策略
长期来看由于市场爆发风险概率不大，保险策略属于胜率较低的策略，但可以很好的规避下行风险。当前市场波动率不高，构建保险策略的成本有限，如果担心市场下跌，可以考虑构建保险策略，但要注意保险策略的成本较高，长期维持保险策略会有比较大的损失。如买入开仓“300ETF沽6月3800”，300ETF沽6月3800的价格为0.0899，相当于期权标的证券的2.36%。
此外，若认为市场下跌空间有限，可同时卖出虚值程度更大的认沽期权，如卖出“300ETF沽6月3800”，利用熊市价差策略可在一定程度上降低成本。
保险策略损益图：

4牛市价差策略
牛市价差策略根据选择的合约不同而有着不同的损益表现，投资者可根据自己对未来的判断来选择买入与卖出的认购期权合约。如果认为市场会出现小幅上涨，可以考虑构建牛市价差策略。如买入开仓“300ETF购6月3800”，卖出开仓“300ETF购6月3900”，300ETF购6月3800的价格为0.0838，300ETF购6月3900的价格为0.0423。
若市场上涨，卖出的300ETF购6月3900存在被行权指派的可能，可以提前对整个价差进行平仓，兑现浮盈。若市场出现下跌，可以也考虑将整个价差平仓以降低风险。
牛市价差策略损益图：

5末日轮策略
由于期权合约价值在临近到期日快速衰减，越临近到期日衰减越快，因而临近到期日的期权称为“末日轮”。末日轮期权风险极高，期权卖方由于可能被行权，损失可能较大，而期权的买方同样有期权合约到期价值归零的风险，但此时由于临近期权到期日，虚值期权费用较低，期权买方可以买入虚一档的认购与认沽期权合约参与投机，若市场振幅较大，买入的期权合约有明显收益即可兑现浮盈，要特别注意期权合约价值归零的风险，控制好仓位。

小贴士

1投资者交易权限分级
（一）一般投资者分级标准
一级投资者：持有股票时，可进行备兑开仓（卖出认购期权）或买入认沽期权（保护性策略），以及平仓、行权。
二级投资者：在一级投资者的交易权限基础上增加买入期权的权限，即可以进行买入开仓和卖出平仓。
三级投资者：在二级投资者的交易权限基础上增加允许普通保证金开仓、平仓。
（二）一般投资者交易权限申请
一级权限：应参加并通过一级考试，且具备备兑开仓、买入认沽期权和平仓的模拟交易经历。
二级权限：应当至少参加并通过一级、二级考试，除应当具备一级投资者的全真模拟交易经历外，还应当具备认购期权和认沽期权的买入开仓和卖出平仓模拟交易以及模拟行权交易经历。
三级权限：应当至少参加并通过一级、二级、三级考试或者通过综合卷考试。除应当具备一级、二级投资者的交易经历外，还应当具备认购和认沽两种类型期权的卖出开仓和买入平仓的模拟交易经历。
（三）一般投资者各级考试标准及时长
1．一级考试总分100分，时间为20分钟，70分为合格。
2．二级考试总分100分，时间为20分钟，70分为合格。
3．三级考试总分100分，时间为20分钟，70分为合格。
4．综合考试总分100分，时间为30分钟，总分不低于70分，且各部分正确率不低于60%为合格（即一级相关部分答对不少于6题，二级相关部分答对不少于3题，三级相关部分答对不少于3题）。
（四）机构投资者分级
普通机构投资者相关业务人员期权知识测试总分100分，时间为90分钟，80分为及格。通过考试则可以进行三级交易。
（五）投资者交易权限分级调整
（1）投资者可以主动申请调低或者调高分级（调高分级需要有相关交易经历，通过对应等级考试，做好适当性评估）；
（2）对于触发下列三种情况中任一种的客户，我司将主动对客户交易等级进行调整直至取消客户交易权限：
1、一年之内，对于因追加保证金不及时，而累计被执行过两次强行平仓的三级客户，公司将其评级下调至二级。
2、一年之内，对于发生过合约行权交收违约累计达到两次的三级客户，公司将其评级下调至二级。
3、一年之内，对于发生过合约行权交收违约或被强行平仓等情况累计超过两次的，我司取消相关客户期权业务交易权限。

风险提示

期权交易存在的风险包括：买入期权到期日有可能价格归零；卖出期权收益有限，但有可能承担无限的风险；虚值或远期合约流动性不足；标的证券价格波动的风险等。

内容编辑：
谢宜皓证书编号：S0630617110002
上交所期权策略顾问证书编号：YZ19002002
内容审核：
许顺义证书编号：S0630614090003
上交所期权策略顾问证书编号：YA01501091
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