中信证券：期权组合策略的设计与优化方式

本报告讨论期权组合策略的设计与优化方式。首先讨论了常见的期权组合策略设计方式并对比了各策略的绩效表现；然后对构建组合的参数设定和调仓规则选择进行了深入讨论，在合适的参数设定下期权组合策略可获得更为理想的投资绩效，同时动态调仓的效果要优于到期调仓；最后讨论了如何利用期权市场预警指标来进一步提升期权组合策略表现。

▍ 常见期权组合策略的设计与投资绩效。
期权具有非线性对冲、对冲方式灵活多样、精确化风险管理以及可靠防范尾部风险的特征，另外期权也能提供“保险风险溢价”这种不同于传统权益资产的其他收益来源，利用期权和权益资产构建期权组合策略，可以有效防范风险、提升组合的风险调整后收益。此处我们使用 50ETF 和 50ETF 期权，从策略构建方式、回测设计、收益表现等角度详细介绍了常见的 4 种期权组合策略：买入备兑组合、认沽组合、衣领组合和认沽比例价差组合。

▍ 调整参数设定，获取理想投资绩效。
在构建期权组合策略时，期权带来的收益与成本可从三个维度进行考虑：1）买入期权支付的权利金或卖出期权所获得的权利金；2）标的上涨时牺牲的部分收益或标的下跌时对收益的保护；3）保证金占用。这三个维度又直接受到一些参数的影响，包括期权合约到期月份的选择、期权的在值程度以及期权的头寸大小。在构建期权组合策略时需要仔细考虑参数选择，不同的参数设定代表了不同的投资目标。探究参数对组合的影响可以帮助我们构建合适的期权组合策略。

▍ 定期调仓到动态调仓：及时捕捉市场变化。再平衡规则若使用定期调仓，即在组合中期权邻近到期时平仓已有头寸然后进入新的期权头寸，这样做的弊端在于：随着市场的波动，期权组合可能已经不再能满足上次调仓时所设定的目标。为避免这种问题，可以考虑动态调仓信号。文中使用了固定价外程度和固定成本作为动态调仓的合约选取方式，来讨论动态调仓对期权组合策略表现的影响。

▍ 利用期权市场预警指标进一步提升期权组合策略表现。期权市场的 vix 指标和 SKEW 指标等可以反映期权投资者对标的未来的预期，合理利用期权市场警指标可以帮助投资者构建合适的期权组合策略。本文根据 VIX 指标来决定期权的头寸大小，可进一步提升期权组合策略的表现。

▍ 风险因素：计算时未考虑交易成本，实际组合表现与理论测算差异风险；权利金亏损风险；合约高溢价风险；保证金风险；流动性风险。