三十交易日，借以观后市：LPG期权解析

作者：美尔雅期货期权分析师廖雨东

作为鼠年春节后的第一个商品期权，LPG期权于标的LPG期货上市后第二个交易日，即3月31日在大商所正式开始交易，这一天同时也是第一个场内商品期权——豆粕期权上市3周年。按交易日来推算，截止5月15日，LPG期权共运行了30个交易日。行业内经常说一句话：历史不会简单的重复，但会惊人的相似，和唐太宗的“以史为鉴，可以知兴替”有异曲同工之意。那么第一个气体能源期权表现如何，后市LPG期权如何选择策略，下面从对LPG期权运行情况的剖析开始：

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LPG期权成交持仓情况

从成交持仓角度来看，期权交易和股票、期货交易既有类似的地方也有不同之处。俗话说一个巴掌拍不响，达成一笔交易，则必然有买和卖。就像阴阳黑白，对立又统一。市场中的交易者对后市观点各异，操作方向有所不同，有买有卖，才能成交。如果大部分交易者观点一致，买卖力量悬殊，成交自然就少，价格波动也小；反之多空分歧较大，市场博弈情绪高涨，成交活跃，价格波动也相对剧烈。成交量和持仓量大，说明受到资金青睐，那么在价格大幅变化中获利的可能性也更多；成交低迷则相对就没有什么值得参与的行情。

而在期权交易中比较特别的是，根据买方行权后买进或者卖出标的的不同，期权分为看涨期权和看跌期权，这样对于标的有相同的看法也可以有不同交易选择，做多可以买看涨也可以卖看跌，做空可以买看跌或卖看涨。所以可以看到在期权的成交持仓数据中会将看涨看跌分别显示。另外一点，期货某个月份只有一个合约，而每个标的期货合约都对应一系列不同行权价的期权合约。那么一方面可以参考成交活跃的行权价去选择要交易的期权合约，另一方面借助持仓量的分布来判断市场对于标的支撑位和压力位的预期。

具体到LPG期权，30个交易日总成交19.58万手，总成交额9.8亿。其中看涨期权成交7.71万手，看跌期权成交11.87万手。日均成交6487手，日均持仓17528手。基于同一时间段统计对比，LPG期权在已经上市的场内商品期权中日均成交持仓量都排名靠后，最活跃的豆粕期权日均成交在10万手甚至更高。当然，一方面由于LPG期权本身上市时间较短，市场和投资者还不成熟，另一方面LPG期权是和LPG期货一起上市的，标的也尚处于发展阶段。

由于首批上市交易的LPG期权合约标的为PG2011、PG2012、PG2101、PG2102和PG2103期货，距离现在的期限均相对较远，PG2011为主要交易的合约。PG2011系列期权总成交17.16万手，占LPG期权总成交量的87.62%。其中看涨期权成交6.88万手，看跌期权成交10.28万手。

持仓量PCR整体上行，从上市首日的0.8升至1.4，与PG2011收盘价走势大致成正比。而成交量PCR走势与PG2011收盘价呈反比，尤其成交额PCR相关性更高一些。这与我们对于PCR指标的认识规律一致（5个期权指标，让你轻松掌握期货行情主动权 | 干货），这里不再赘述。不过由于运行时间较短，PCR值变化范围的参考价值有限。

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LPG期权波动率变化情况

目前标的LPG期货仅有30个交易日数据，因此长期历史波动率无法计算。如果以LPG现货价格为参考，则长期历史波动率均值在25%左右，而LPG期权的隐含波动率均值在45%，显著高于历史波动率。从走势来看，主力PG2011系列期权刚上市时隐波较高，一度在50%上方，而后回落到40%以下，近期在40%~50%间运行。

和其它商品期权相比较，可以明显看到LPG期权的隐含波动率水平较高。与期货做多或做空的盈利方式不同，期权除了方向还可以从其它维度去交易，隐含波动率就是影响期权价格的重要因素之一。有很多投资者在交易中会遇到明明看对了方向，做期权却亏钱的情况，这就可能是对波动率的认识不够。从图13中可以看到标的PG2011价格在4月份不断上行，但是平值看涨期权的权利金并没有一直增加，对比图14很明显隐波大幅下降带来的损失和标的上行引起看涨期权的上涨相互抵消，所以在这段时间买入看涨就需要谨慎选择了。

根据波动率的均值回复特点，可以选择交易合适的波动率策略。但前提是要知道隐含波动率的变化范围，因为不同的商品期权由于标的品种、市场交易者等的不同会有不一样的变化。例如20%的隐波水平，对于玉米期权来讲属于偏高水平，而对于LPG期权则处于较低位置。

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LPG期权策略回顾与展望

在LPG期权即将开始上市交易时，我们在首日策略中提到，对于标的价格走势的观点是短空长多，后期伴随需求上升会反弹。而LPG2011期货上市挂牌价为2600元/吨，受当时油价暴跌影响，首日便一度跌超10%，最终收于2366元/吨，次日开始一路上行，符合我们的基本判断。如果在3月31日买入平值看涨期权PG2011C2550，到4月28日标的回落，权利金上涨149%，翻了1.5倍。同期做多期货PG2011涨幅仅为32%。

我们还提到根据以往经验，期权上市首日波动率一般上行，开盘可选择做多波动率策略，即同时买入看涨期权和看跌期权，构建买入跨式或宽跨式组合，日内止盈离场。如在3月31日开盘同时买入平值看涨和看跌期权，即买入PG2011C2450和PG2011P2450，则看涨期权收益高于看跌期权损失，整体组合收益率有7%，日内效果也不错。

五一以来LPG价格处于下行趋势中，油价没有大幅上行动力，而前期液化气价格推高后下游抵触情绪较浓，库存压力加大，基本面整体偏弱，盘面也在弱势运行。从筹码分布来看，和标的价格接近且持仓量较大的看涨看跌行权价分别为3350和3000，PG2011的支撑位和压力位在3000和3350。而目前隐波下降，以卖出看涨期权为主，例如卖出PG2011C3350。

中长期来看，液化石油气价格变化有显著的季节性特征。随着夏天到来，气温升高，下游消费进入淡季，抵消部分复工复产带来的需求恢复，没有明显利好驱动。按照往年规律，二季度末到三季度液化气价格会开启上涨，PG2011系列期权对应旺季逻辑不变，低位可布局买入看涨。当然前途是光明的，道路是曲折的，还要持续关注油价变化和疫情对需求的影响。

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