生猪期货要来了，饲料期权了解吗？

作者：美尔雅期货期权分析师廖雨东

核心内容

在生猪期货还未上市之际，熟悉掌握饲料端相关期权非常有必要。由于交易所以及本身标的不同，豆粕期权、玉米期权和菜粕期权的合约和交易规则会有差异，但期权运用层面都是一致的。本文重点剖析它们各自的运行情况。

4月24日，证监会批准大商所开展生猪期货交易，意味着生猪期货品种的上市进一步加快，这将是国内首个活体交割期货品种。生猪是我国价值最大的农副产品，2019年猪肉产量4200万吨，市场规模已达2万亿，相对于2018年由于非洲猪瘟影响产量有所下降，猪肉价格波动剧烈，企业生产经营风险加大，亟需风险管理工具。如果生猪期货上市，对于养殖企业优化资源配置、合理控制养殖规模，解决经营难题将起到显著作用。

同时要注意到的是，生猪养殖成本的七到八成来自原料端，也就是饲料，比如豆粕、玉米和菜粕等。这些品种已经上市相关期货及期权品种，衍生工具齐全，策略选择丰富，届时企业可以进行整个产业链的套保，更好规避价格波动风险，稳定生产经营。尤其是期权这一工具本身具有很多和传统金融工具不同的特性和优势，如果正确的在实际中运用，既能规避或降低风险，同时又保留盈利空间，提高企业的资金使用效率。可以预见，期权将在生猪养殖产业企业中大展身手。

近些年国内期权市场发展迅速，从场外到场内，市场规模突飞猛进，新品种接连上市。尤其2019年可以说是我国场内期权快速发展的元年，这一年共上市10个期权品种，涵盖金融期权、金属类期权、农产品期权以及化工品期权等主流板块。

截止目前，国内共上市4个金融期权，12个商品期权。其中和生猪行业相关的饲料端农产品期权有豆粕期权、玉米期权和菜粕期权。整体对比来看，豆粕期权是国内商品期权中成交最活跃的品种，从2017年上市以来日均成交量5万多手，日均持仓达25万手，如果从近两年统计，日均成交量在10万手左右。玉米期权成交也较为活跃，日均成交3万多手，日均持仓30万手，位于前列。菜粕期权上市时间较短，成交持仓量还较低，有待进一步发展。

正所谓有备无患，在生猪期货还未上市之际，熟悉掌握饲料端相关期权非常有必要。由于交易所以及本身标的不同，这三个期权的合约和交易规则会有差异，但期权运用层面都是一致的。下面就分别剖析它们各自的运行情况。

一、豆粕期权

豆粕期权是豆粕期货期权的简称，2017年3月31日在大商所上市，是国内第一个商品期权品种，也是第一个农产品期权。到现在经过752个交易日，豆粕期权运行愈发稳定，作为和国外关联较强的品种，尤其在中美贸易谈判、以及新冠疫情肆虐全球的情况下，投资者避险需求强烈，交易规模及活跃度进一步提高，越来越受市场欢迎。

豆粕期权成交持仓情况

截止到2020年04月30日，豆粕期权累计总成交4177.75万手，其中看涨期权总成交量为2460.35万手，看跌期权总成交量为1717.4万手，日均总成交5.56万手，日最高成交量在2019年11月12日为27万手。豆粕期权日均持仓24.77万手，其中看涨期权日均持仓14.08万手，看跌期权日均持仓为10.69万手，日最大持仓在2020年3月12日达56.73万手。从数据图中可以看到，豆粕期权成交持仓量自上市以来稳步增加，在一些重大事件发生时尤其活跃。

再从和标的期货对比的角度来看豆粕期权的活跃度，统计上市以来所有交易日的成交情况，计算出豆粕期权与豆粕期货每日成交量的比值。可以看到，豆粕期权期货成交比在前半年处于较低水平，大部分在3%以下。而后逐渐上升，均值在5.5%左右，突破10%、15%也时有发生。一方面市场对于期权的认识运用程度逐渐提高，另一方面期权交易限制也在不断放开。期权单边持仓已扩大到不超过4万手，即某月份期权合约中所有看涨期权的买持仓量和看跌期权的卖持仓量之和、看跌期权的买持仓量和看涨期权的卖持仓量之和，分别不得超过4万手。

豆粕期权波动率情况

波动率是期权价格变化的一个重要因素。下图是2019年以来豆粕期权主力系列的隐含波动率走势，整体来看均值在17.75%。在1909、2001、2005系列期权到期前均有隐波大幅上升然后快速回落的情况出现，因此在期权到期前要妥善处理持有的合约，尽量早些离场。没有进场的投资者想买期权以小博大时更要注意，马上到期买权变为0的巨大风险。

从标的豆粕期货价格的历史波动率来看，短期历史波动率在上下宽幅变动，尤其会有一些极端异常情况出现，而长期历史波动率变化则更平稳一些。长期历史波动率的均值为18%，和隐波接近，而且很明显短期历史波动率有均值回复的特性，围绕18%上下变化。

二、玉米期权

玉米期权是2019年1月28日在大商所开始交易的，和上期所的天胶期权以及郑商所的棉花期权同时上市，截止目前已有305个交易日。玉米期权在前期豆粕期权运行良好的基础上，规模增长迅速，后来居上，日均持仓量已经在国内商品期权中排名第一，机构客户占比较高，投资者结构比较合理。

玉米期权成交持仓情况

截止到2020年04月30日，玉米期权累计总成交998.64万手，其中看涨期权总成交量为641.67万手，看跌期权总成交量为356.97万手，日均总成交3.27万手，日最高成交量在2019年10月31日为16万手。玉米期权日均持仓30.4万手，其中看涨期权日均持仓19.56万手，看跌期权日均持仓为10.84万手，日最大持仓在2019年12月5日达58.27万手。从数据图中可以看到，玉米期权成交持仓量增长速度较快，尤其2019年交易非常活跃，2020年有所下降。

玉米期权期货成交比也经历了从低到高的过程，均值比豆粕期权更高，为7.76%，最大值达24%，相当于4手期货就对应1手期权，交易活跃度和市场认可度非常高。玉米期权的成交持仓比大部分时候都稳定在0.2以下。

玉米期权波动率情况

玉米期权主力系列的隐含波动率在5%到18%之间运行，均值为10.24%。从玉米期货价格的历史波动率来看，短期历史波动率在2019年下半年之后变动幅度更大，长期历史波动率相对稳定一些。长期历史波动率的均值为10.4%，和隐波接近。短期历史波动率也同样有明显的均值回复特性，围绕18%上下变化。

三、菜粕期权

菜粕期权是2020年1月16日在郑商所上市，菜籽粕也是一种重要的饲料蛋白原料，性价比高，在水产饲料、家禽饲料和猪饲料中都有广泛使用。由此饲料端的豆粕、玉米、菜粕相关期货和期权品种大团圆，机构投资者或者产业客户都可以灵活运用来助力自己的策略组合或者生产经营。当然由于上市时间较短，菜粕期权的交易规模及活跃度还需进一步提高。

菜粕期权成交持仓情况

菜粕期权一共经历69个交易日，累计总成交75.20万手，其中看涨期权总成交量为48.93万手，看跌期权总成交量为26.27万手，日均总成交1.09万手，日最高成交量在2020年3月27日为3.63万手。菜粕期权日均持仓2.96万手，其中看涨期权日均持仓1.85万手，看跌期权日均持仓为1.11万手，日最大持仓在2020年4月2日达5.3万手。菜粕期权成交在上市初期比较低迷，3、4月份快速上升，持仓量处于稳步增长态势。

菜粕期权期货成交比处于低位，均值为1.8%。菜粕期权的成交持仓比大部分时候都稳定在0.2以下。

豆粕期权波动率情况

菜粕期权主力系列的隐含波动率从上市以来先升后降，均值在20.34%，高于豆粕期权和玉米期权，当前水平稍高于均值。而标的菜粕期货价格的历史波动率一路上行，近期才有所回落。长期历史波动率小幅增加，略高于均值水平20%。

综上可以明显看出目前豆粕期权和玉米期权经过市场检验，已有较好参与度，活跃度远高于菜粕期权。这样在交易前两者的过程中，期权价格更为合理，买卖价差更小。但从另外一个角度来看，加上标的物的原因，无论是历史波动率还是隐含波动率，菜粕期权都比豆粕期权和玉米期权更高，意味着在期权策略中会有更多的交易机会。

在做期权时，还可以参考一些情绪指标，例如看跌看涨比，字母缩写为PCR，常见的有成交量PCR和持仓量PCR。PCR指标可以反映出投资者对于标的物的看法情绪，如果成交量PCR的值偏大，反映市场参与者倾向于交易看跌期权，则市场情绪偏悲观。而如果持仓量PCR的值偏大，则可能表示市场上更多是持有卖出看跌期权的头寸，则情绪偏乐观，即持仓量PCR值和标的物价格成正比。

从下图可以看到，豆粕期权和玉米期权的持仓量PCR值与标的价格走势大致成正比，前者相关性更高。豆粕期权持仓量PCR值处于0.4到1.6的范围，玉米期权持仓量PCR值是在0.3到1.4之间。而且持仓量PCR值在处于极值时，反转信号效果更好，更有利于预测标的走势。

根据期权定价理论，期权的权利金是可以比较精确的计算出来的，对于期权价格变化有重要影响的因素包括标的价格，行权价，波动率，剩余时间和无风险利率。在选择期权策略时，主要先关注标的价格变化的方向和速度，然后判断波动率水平和剩余时间的长短。同时借助一些期权情绪指标来提高胜率，相关指标范围即可参照上文中期权的历史运行情况。标的有趋势行情可以借助期权获取高收益率，标的无明显方向，可以选择波动率策略。在买期权和卖期权时都需要注意期权合约的剩余时间，临近到期时间价值衰减过快会导致买方风险放大，虽然最大损失是权利金，但能不损失就是赚！

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