今年的资产荒下，买入认沽期权是“避开大坑”的最佳对策！

这个令人不寒而栗的3月，从全球疫情扩散，到国际油价崩盘，从近乎所有资产恐慌，到英国首相也宣称“中招”。欧美股市一度跌完了近五年来的涨幅，现货白银也一度创下历史新低，国际油价早已腰斩一半，就连作为避险资产的黄金，也因为中途的流动性危机未能“独善其身”。亚太锤完，欧股锤，欧洲锤完，美股锤——整个3月基本上就陷入了这样的一个有限循环中。在今年的各类资产荒下，以大类资产配置闻名于众的桥水基金，一度成为了金融圈最大的热搜。（期权时代注：相关阅读《专业or巧合？桥水曾建立15亿美元看跌期权押注全球股市3月下跌》）先不论上周闹的沸沸扬扬的桥水“爆仓”事件是真是假，就今年的业绩来说，桥水的“神话”基金——风险平价基金（Risk Parity）显然是不会很好过了。风险平价基金所用的策略属于大类资产配置策略的一种，而资产配置的基本逻辑就是别把钱集中在一种资产上，分散化投资，以期望各类资产之间能够互相弥补，互相接力，通俗地说，就是用“东边不亮西边亮”的策略去实现“全天候”投资的理念。但是，如果什么资产都跌了呢？这个“全天候”的净值曲线也就自然保不住了。从2月到3月，到底买入什么资产才能避开巨大回撤，才能让净值稳定在一个平台上呢？一句话，谁的价格在涨，谁就能控制回撤！那么，什么资产还在涨？应该说只剩下vix指数和认沽期权了！图：3月至今的CBOE VIX走势图
数据来源：CBOE官网这两个月里，在波动率上升和整体方向下行的共振下，国内50ETF、300ETF、300指数、黄金等标的的某些认沽期权都曾出现过10倍以上的涨幅，正是因为市场上有着这些合约的存在，才让我们有能力继续把资产稳定在一个平台之上。下面，我们来看看年初至今，以等市值1：1分别对冲50ETF和十只龙头股，每一天始终持有买沽至今的绩效。截至最新的数据，对于50ETF，不对冲的资产缩水掉12.46%，期间最大回撤17.14%，而始终持有买沽对冲后的资产只缩水掉5.84%，期间的最大回撤也只有7.22。尤其是在几个关键的时点，2月3日，3月13日到3月18日，下图中蓝色曲线的下降速度明显小于红色曲线，这样的回撤速度将大大消除操盘时的恐惧心理。图：近三个月内，上证50ETF对冲前后资产净值对比图
数据来源：Wind，力的期权工作室整理对于十大龙头股呢？截至最新的数据，不对冲的资产缩水掉12.90%，期间最大回撤25.61%，而始终持有买沽对冲后的资产只缩水掉5.40%，期间最大回撤也只有7.81%。同样观察几个关键的时点，2月3日那一天，十只龙头股比50指数跌的少，买入认沽期权的持仓又以大涨收尾，所以那一天蓝色曲线不跌反而上涨了1.82%，而在3月13日到3月18日那个断崖下跌区间里，蓝色曲线的下行幅度也大约是红色曲线的1/3，可以称得上控制住了巨大的回撤。图：近三个月内，十大龙头股对冲前后资产净值对比图
数据来源：Wind，力的期权工作室整理要知道这个结果是接近满仓的一个回溯，如果您在现货端的仓位并没有那么高，而是只有60%仓位，那么对冲后的资产缩水幅度更是不到3.5%，假如您这两个月坚持践行了这套理念，您会觉得自己的防守比许多美国基金大佬们还要出色。这里，关于买沽的防守，我们可以再好好思考这样的三个问题： 为什么当前持有买沽比止损单更好？提到止损单，它本质上属于一种价格依赖的事后防守方式.它的优点在于没有什么止损成本，但它的致命弱点在于害怕“跳空”——如果股价直接跳空低开，大幅低于我们在集合竞价阶段的止损价位（如2月3日低开8%），那么我们就会因为无法及时止损而蒙受更多意外的损失；反过来，如果股价触及止损价位后开始回升，我们将不得不以止损价位割抛手中的股票，反而失去回升反弹的收益。对比之下，买入认沽期权是一种时间依赖的事前防守方式，尽管它看似暂时花费了“保险费”的防守成本，但这个头寸可以把一切跳空缺口自然而然地price in，尤其当跳空低开时，认沽期权的开盘价会明显上涨，这部分跳空造成的股票端损失就能得到较大程度的弥补。在当前的混乱局面下，由于隔夜美股的暴涨暴跌很容易导致次日A股的大幅高开或低开，因此这部分损失用买沽主动防守比止损订单被动触及要好。 为什么当前持有买沽比期货更灵活？如果一位初学者问到：买沽防守与做空期货防守的本质区别在哪？我的回答就是先看看一个指标——delta。（期权时代注：相关阅读《一起来认识下期权希腊字母delta，原来一点都不复杂》）
对于期货空头而言，delta永远等于-1，这意味着不论后续的指数是上涨还是下跌，它对现货多头收益（亏损）的侵蚀（防守）程度都是一样的.如果指数大涨2%，期货端就亏掉2%，反之指数大跌2%，期货端就浮盈2%，它的防守能力很强，几乎可以防住一切系统性风险，但它的弊端也非常明显，就是指数上行的收益都被削平了，只能赚取选股组合的超额收益，我把它称为一种玉石俱焚般的“刚性”防守模式。对比之下，买入认沽期权的delta是动态地介于-1到0之间，市场越跌，认沽期权的delta越接近-1，防守效果越接近期货空头，市场越涨，认沽期权的delta绝对值自动下降，整个组合的进攻性自然而然地变强，因此买认沽防守是一种自带调整机制的对冲头寸，我愿意把它称为是一种“柔性”的防守模式。这两种防守模式的取舍，与当前处于的点位有非常大的关系。如果是美股，我会更倾向于期货对冲或是止损，因为2月初时，道指无限逼近30000点，标普500已经位于3000点上方，都是历史高位，年蜡烛线相对于20年均线的乖离率高达100%，这就相当于2015年沪指5000点时相对于20年均线的乖离率，在这样的点位下，断崖下跌的空间会很大，防守的重要性大于进攻。然而，对于当前的A股，沪指已经位于2700-2800之间，距离20年均线2540点只有200点左右，下探空间远远小于外围市场，在这样的点位下，避免止损后的全部踏空，保留一定的进攻性，我想更为重要，因此持有认沽期权对冲的模式显得更为灵活。 隐波已经很高了，还怎么买沽？在2月的好几篇文章里，我们提到了趋势破位时，先别去在乎那些保险费，抓住那几天的套保时机是上策。但如果您那时候犹豫了，没有买沽套保，后面隐波高了又想套保了，那又该如何是好？当隐波很高时，首先要避免的大忌就是买入靠近平值的认沽，平值认沽的gamma和vega最大，一旦发生降波，对它们的杀伤力最大。这个时候如果要买入认沽，尽量选择偏一点的认沽，哪怕虚值4档，先要确保买沽的vega上限可控。另外，当波动率指数处于高位时，要抓住认沽、认购双双上涨的那些交易日，当一些深度虚值认购期权的价格变得“虚高”时，抓住机会去卖出对应数量的那些虚值认购，用来降低买沽的成本，就不失为一种良策。那么，这样操作以后，接下来会发生什么呢？大概率会有两种情况：第一种：如果指数继续大跌，买入认沽的隐波很可能继续上升，买认沽的价格会在大跌和隐波两个因素的推动下，涨的比以往更快，防守效果也变得更好！第二种：如果指数掉头反弹，波动率的“两翼齐飞”大概率就会变为“两翼走平”，盘面上呈现出认购认沽两边全绿，于是卖购的浮盈也至少能一定程度地抵消了买沽的部分亏损了。来源：力的期权工作室【免责声明】
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