中国中药（570.HK）折价配股引入平安意欲何为？

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 港股那点事  2019-12-22 22:51  1701  0

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中国中药今日一则折价20%配股公告，这么低的价格，标题党一看，吓的不轻，而市场给出了坚定看好的态度，复牌后，一路高歌，盘中最高涨到6.33%。这个时间点，应该怎样看这个中药龙头呢？

▌一、

中国中药是国药系下面唯一的中药平台，2013年2月，国药集团收购了主要做中成药和化学药的盈天医药，并改名为中国中药，由此开始了中药上市平台的建立。作为国药旗下的中药上市平台。接下来的两年紧接着再接下来的两年（2013~2015年），中国中药开启了它的收购之路。

光靠盈天医药一家，并不能支持公司的中成药业务，同年10月（2013年），公司再次出手拿下老字号同济堂制药，获得了仙灵骨葆、风湿骨痛胶囊、颈舒颗粒、润燥止痒胶囊、枣仁安神胶囊、风湿骨痛胶囊等几个大的成药品种，进一步补充了成药产品线。

一年后（2015年），中国中药将天江药业收入囊中，当时的天江药业已经将广东一方药业收购，是中药颗粒的龙头。中国中药通过天江药业，一举成为了中药配方颗粒的龙头。

三次大的并购，不仅让中国中药拥有了成药和中药配方颗粒两大业务板块，同时也让公司拥有了像“冯了性”、“仙灵”、“同济堂”、”德众“等知名的品牌。收购了的这几年（2013~2016年），公司的业务得到了快速的增长，净利的复合增长率达到了54.8%。

2017年中报显示，公司的中药配方颗粒业务占到总营收的65%，成药业务的占比达到29%，中药饮片业务占5%，大健康业务占1%。

▌二、

中药配方颗粒，大家都知道，是门好生意，中药配方颗粒会是中药市场未来的趋势。大环境下，中药总体开始以由注射剂向口服制剂转变，中药配方颗粒也开始可以取代部分中成药。其实你可以发现，现在去中医院取药，大部分都会拿到中药配方颗粒。中药配方颗粒最大的优点就在于患者使用起来方便，只需用热水烫制；携带方便，无需使用砂锅煎制；一来大大减少了炮制时间，二来也减少了熏人的药味。2015年的时候中药配方颗粒的销售规模仅有80.9亿元，仅占到中药饮片市场比例的4.76%，但预计2020年中药配方颗粒可以达到400亿的市场规模。

去年，医改全面推开了公立医院的综合改革，全部取消药品加成。而中药配方颗粒并不列入药占比的考核，并保留了25%的加成，在这个药品整体降价、药加成等的政策下，这是绝对利好的指标。虽然医保目录并没有把中药配方颗粒列入，但是各省是可以按情况纳入省医保目录的，比如宁夏、福建、浙江、北京、广东等地都将配方颗粒纳入了地方医保目录中，天津和山东也按照饮片规格进行医保报销。按卫计委的数据，2016年底，中药配方颗粒在中医院中的覆盖率还不到六成。终端除了中医院，还有很多中医科室，算上科室，中药配方的市场覆盖率还不到一成，市场前景还是很大。

国内目前获得CFDA审批通过生产资质的只有五家，其实准确来说最开始是六家，分别是华润三九、天江药业、北京康仁堂药业、培力（南宁）药业、四川新绿色药业、和广东一方药业。北京康仁堂后来被红日药业（300026.SZ）收购，广东一方后期也被天江收购。强强联手成为行业龙头，中国中药后来一举将其都收入。

因为现在试点没有放开，资质都把在这五家手中，所以区域划分的比较严重，一家一个坑。比如天江加上一方药业，着重在华东与华南市场，因为天江于江阴（江苏）起家，一方地处广东，发展起来也有地域资源的优势。

然而这样的格局是不会的长久，2015年的时候，CFDA就已经发布了《中药配方颗粒管理办法（征求意见稿）》，打算对中药配方颗粒进行放开。经过两年了，市场上时不时就会传出要放开中药配方颗粒的话语，虽然没有正式的文件下来，但是放开政策会是大势所趋。这么甜美的蛋糕，怎么会只有五个人吃呢？国内的各大药企们早就在蠢蠢欲动了，康美药业、上海医药、太极集团、华通医药、佐力医药等都开始进行布局了。

但先拿到批件的五家的优势就在于，中药配方颗粒，疗效差别并不算大，所以有时候医院选中了一家药企长期合作，一般不会换合作单位，所以先到先得这个理在这里是说得通的，例如天江和一方，早在2013年已经占据50%的市场份额。而当年红日收购康仁堂后，康仁堂只用了4年就将营收从6000万增长到8亿。

▌三、

在这种格局下，中国中药的天江承压也不会小。看看2017年，中国中药的动作。去年10月，公司出手收购四家公司，华邈药业、华泰中药、黑龙江国药、四川江油，总代价4.99亿元人民币。华邈药业是北京地区最大的中药饮片生产加工公司；黑龙江国药是黑龙江省分销中药饮片；四川江油是四川省生产和销售中药饮片；华泰中药是北京工业区出租厂房资产。

前面有提到，中药配方颗粒的市场基本是一家一个坑的模式，区域保护是把双刃剑，是优势也是劣势，保护当地药企之外，也阻挡了药企们的扩张速度，所以想要快速扩张到其他的省份，最快速的方法就是通过收购当地的企业，进入当地市场，渗透更多的医院。公司之前主要覆盖华东与华南市场，2017年透过收购华邈药业、黑龙江国药和四川江油，可以进一步扩展北京、东北和四川地区，而东北地区是公司之前比较薄弱的区域，按照2017年中期的数据，东北地区的销售额仅占到公司中药配方颗粒销售额的7%，今年若顺利下沉下去，业绩还是可期的。

在拓张版图的同时，公司新收购的华邈药业和四川江油，也在进一步补充中药饮片业务的产能和分销渠道等等。这两家，一家是北京地区最大的中药饮片生产加工企业（华邈药业），一家拥有中国最大的毒性饮片生产基地（四川江油），两个生产基地的补充，让公司的生产基地覆盖省份扩大到广东、上海、贵阳和甘肃地区，而在重点销售的省份，相信公司也会有所布局，进一步拓展产能，降低成本。

在中药配方颗粒没有全面开放之时，没有拿到资质的中药企业们，退一步解决中药不方便携带煎煮的问题，由此开启了开拓了中药饮片代煎业务，中国中药也同时拓展了这项业务。子公司冯了性公司与佛山市中医药共同建立了“饮片代煎中心”，主要是为了给在医院开了中药饮片的患者进行代煎，再邮递到病人住处。目前佛山地区的业务进展顺利，所以公司随后（2016年11月和12月）收购了贵州同济堂中药饮片和上海同济堂药业，完成了贵州和上海这两个地区的中药饮片的布局。上海同济堂以前已经做的很好了，一年的销售量大概在2个亿左右。公司作为华南地区的龙头，也会将代煎业务在广东铺开，继佛山后，公司也与中山中医院进行了签约，很快其他区域的也会有所结果，这块业务虽然占比小，但是业务模式复制比较容易，空白区域也比较多，还是有很大的成长空间。

▌四、

又到了每年财报的密集期，中国中药的年报预计在下周也会出来，而在这个敏感的时间，公司发布了一条公告：平安人寿以4.43港元认购公司6.04亿股股份（占总股数的12%），总认购价26.77亿港元。平安人寿相当于是以折价20%的价格入股了中国中药（按3月15日的收盘价来计算），成为公司的第二大股东。

这次认购净额大概有26.74亿港元，其中公司会拿

（1）15亿港元，来用于中药饮片及中药配方颗粒业务全国扩展布局，包括设立中药产业园及中药智能配送中心，以及对合适的目标公司进行收购；

（2）2亿港元，用于研究及建立中药浓缩颗粒质量标准，以及研究及开发中药经典名方;

（3）4.5亿港元用于偿还债务；

（4）剩余的5.24亿港元用作集团一般营运资金。

这个deal的时机就很有意思了，下周就是上市年报公布日了，按常理，这段时间是静默期，也是敏感期，一般情况下，为了避免惹麻烦，都是尽量没有动作，等业绩出来了再说，但是这个这么大的交易就在业绩期之前给甩出来了，那就有意思了。

我们当然坚信这世间是有防火墙，在谈这个deal的过程中，双方是没沟通过业绩的...假设，我是说万一，双方是有沟通过的，那就有意思了...那按照港股的尿性，财报不外乎有三种可能（超预期大涨，符合预期无波动，不及预期大跌），符合预期就没啥好说了，如果是不及预期，那股价跌下来，平安再舒舒服服的做个配股，那多好看，保不准还能价格更低点...那现在赶着在业绩公布之前发财报，那就只能大胆猜测，今年的财报比较好。如果等财报兑现，股价继续涨，那谈好的价格折价就更多了，那场面就更难看了...为了避免这种尴尬，所以赶紧把预案甩出来，锁定价格...

而回顾看下2017年上半年的业绩，其实蛛丝马迹早已在其中。

公司2017年上半年录得营收11.44亿元人民币，同比增长3%，毛利6.4亿，同比增长2.6%，净利润1.54亿元，同比下降5.8%。单看数字并没有很亮眼，因为有医改政策影响，医院渠道的药品销售量有所下滑，但成药板块已经开始逐步复苏，成药上半年同比增长3%，预计全年的增长应该会大大超过3%。

仙灵骨葆作为成药的第一大品种，因为作为OTC产品，在2016年年底因为安全问题受到过CFDA的一个警示，现在OTC标识已经取消了。这虽然对公司OTC板块的业绩会有所影响，但其实这个药主要还是在医院里销售，所以总体的销售额增长依然是可观的，受到的影响并不大。

饮片方面，2016年年底收入的上海同济堂饮片，在2017年完全并表，所以整个板块的增长速度是比较快的，加上2017年新收入的四个企业，2018年的增速会比2017年还要好。主营的中药配方颗粒每年20%的增长是稳定，预计今年可能可以达到25%。

大健康方面，公司主要以国医馆的模式进行发展，目前已经有佛山国医馆、惠州同济堂国医馆、以及重庆国医馆，预计今年会继续增加。国医馆是公司在终端的一个布局，有望将终端的渠道按照国医馆的模式慢慢铺张开。

▌小结

中国中药静默了这么久，业绩也明显有所回暖，尤其是成药板块。2017年中药材的价格虽然在持续上涨，但以2018年来看，中药材的价格相对2017年的高位已经有了明显的回落。而作为中药行业的龙头，公司也具备一定的议价能力，所以今年中成药和配方颗粒的毛利还有提升的空间，加上新收购的三个公司，今年配方颗粒省份下沉还有进一步提升的空间，业绩增长是可预见以及可观的。放眼看下同行业A股的天士力有着35倍的估值，康美有着30倍的估值，而中国中药的P/E仅20倍。这个低估值的龙头，沉默了这么久，抬头之日，指日可待。

【作者简介】
厚扬 | 格隆汇·专栏作者
医药5年研究，擅长行业趋势价值挖掘
分享有价值的医药数据和行业信息，欢迎探讨

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