央企资产大腾挪！一汽夏利“退位让壳”铁物股份，中国铁路“总后勤部”核心资产借壳上市！

作者|徐斌
来源|高禾投资（ID：GHICapital）

如果说2019年是科创板带给资本市场极大的期待，那么，2020年最应该关注的莫过于——并购重组主题，尤其是在金融行业供给侧改革、债转股、再融资新规等等政策背景下，新增的交易方案也一定会越来越多。

其中，随着央国企混改的深入推进，央企及地方国企在向优势主业集中资源的同时，对旗下“多余”的、包袱沉重的上市平台，除了直接转让股份“退位让贤”外，在上市公司控股股东层面进行混改（及易主）的“曲线让壳”模式也在逐渐扩散...

高禾投资（ID：GHICapital）此前曾经在《兑现承诺！270.1亿资产注入！一汽整体上市之路开启...》这篇文章中提到过，一汽体系4家上市公司中，3家基本相继“落定”，其中，一汽夏利资产剥离，“清理干净”成为“净壳”，划归中国铁物，便于中铁物晟重组使用。

今晚，一汽夏利（000927.SZ）在2019年即将收官之际，又一次超预期的公告了中铁物晟的重大资产重组方案，这一方案有何看点？

中铁物晟，为啥被称之为中国铁路“总后勤部”核心资产？

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一汽夏利披露重大重组方案

今晚（2019年12月22日）一汽夏利重组预案显示，一汽夏利拟向铁物股份等交易对方发行股份购买中铁物晟科技的98.11%股权。

股份发行价格为 3.15元/股。明天，2019年12月23日，一汽夏利将复牌。此前的12月9日，一汽夏利发布筹划重大资产重组停牌消息称，12月5日公司收到一汽股份的紧急通知，一汽股份拟筹划股权转让事项，可能涉及控制权变更。交易包括，公司控股股东一汽股份将持有的本公司的控股股权无偿划转至中国铁物；一汽夏利现有全部资产、负债置出予一汽股份指定的子公司，同时一汽夏利通过发行股份购买资产的方式购买中铁物晟控股权。 2019年12月23日，一汽夏利将复牌。

一汽夏利提示称，本次重大资产重组相关的审计、评估工作尚未完成，公司董事会决定暂不召开审议本次重大资产重组事项的股东大会。 12月22日晚间，一汽夏利披露进展称，公司召开董事会决议，通过重大资产出售及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易方案的议案。根据一汽夏利披露信息，该交易整体方案由上市公司股份无偿划转、重大资产出售、发行股份购买资产及募集配套资金四部分组成。其中，

（一）无偿划转即指，一汽股份将持有的本公司的控股股权无偿划转至中国铁路物资股份有限公司（以下简称“中国铁物”）；

（二）重大资产出售，即指一汽夏利现有全部资产、负债置出予一汽股份指定的子公司；

（三）发行股份购买资产，即指一汽夏利通过发行股份购买资产的方式购买中铁物晟科技发展有限公司（以下简称“中铁物晟”）98.11%股权。

（四）发行股份募集配套资金，即上市公司拟向包括铁物股份或其关联方在内的不超过10名符合条件的特定投资者非公开发行股份募集配套资金，本次募集配套资金拟在扣除发行费用后用于支付本次交易现金对价、本次重组相关费用、标的公司补充流动资金、偿还债务及项目建设，其中募集配套资金用于补充流动资金、偿还债务的比例将不超过交易作价的25%，或不超过募集配套资金总额的50%。一汽夏利称，上述股份无偿划转、重大资产出售、发行股份购买资产互为条件，共同构成本次重大资产重组不可分割的组成部分，三项交易全部获得所需批准后实施，其中任何一项因未获批准或其他原因而无法付诸实施的，则其他两项均不实施。

本次交易实施前，一汽股份及其一致行动人一汽财务公司合计持有上市公司764,387,987股股份，占上市公司总股本的47.92%，一汽股份为上市公司控股股东，国务院国资委通过其全资子公司中国一汽及间接全资子公司一汽资产经营管理有限公司合计持有一汽股份100%股份，国务院国资委为一汽夏利实际控制人。

本次交易前，一汽股份拟将其持有的上市公司697,620,651股股份（占一汽夏利本次交易前总股本的43.73%）无偿划转至铁物股份，因此，因为实际控制人不变，所以不构成重组上市（借壳上市）。

在发行股份购买资产方面，一汽夏利拟向铁物股份等交易对方发行股份购买中铁物晟的98.11%股权。股份发行价格为3.15元/股，不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的90%。在发行股份认购方中，铁物股份、芜湖长茂、结构调整基金、工银投资、农银投资、润农瑞行、伊敦基金均在其中。数据显示，一汽夏利此次停牌前最近一个交易日的收盘价为3.62元/股，对应总市值57.75亿元。一汽夏利称，本次交易会将中铁物晟科技的优质业务注入上市公司进而重塑上市公司的主营业务，重组完成后，中铁物晟科技的战略投资人将成为上市公司股东，使得上市公司股权结构进一步多元化。

02中铁物晟铁路“总后勤部”核心资产

交易方案显示，中铁物晟成立于2018年7月，是整合和突出中国铁物优势业务，同时为实施中国铁物市场化债转股及上市设立的平台公司。

中铁物晟科技主要从事以面向铁路轨道交通产业为主的物资供应服务和生产性服务业务，其主营业务涵盖铁路建设运营维护的各个环节和物资单元，围绕油品、线路、装备、工业、铁建工程服务等领域，为铁路行业及相关市场提供物资供应、生产协调、质量监督、运输组织、招标代理、运营维护等一体化综合服务。

中铁物晟科技的主要盈利模式为：

1）销售油品、钢轨、铁路配件、基建钢材、水泥及熟料、混凝土轨枕、防腐枕木等物资和产品，获取销售收入；

2）提供与铁路行业及相关市场有关的生产协调、质量监督、运输组织、招标代理、运营维护等服务，获取各类服务收入。

截至2019年9月底，中铁物晟的资产合计为209亿元，负债合计159亿元，所有者权益合计50.4亿元。另外，2018年、2019年1-9月，中铁物晟营业收入高达415.05亿元、325.81亿元，净利润达到8.25亿元和7.76亿元。

要知道，这是中铁物晟成立之后，财务数据第一次公之于众。

而中铁物晟的“背景”，那是相当厉害。

背靠中国铁路物资集团有限公司（以下简称“中国铁物”）是国务院国资委直接监管的大型中央企业，是我国规模最大、服务能力最强、专业经验最丰富、行业领先的铁路生产性服务综合提供商，被业内称为中国铁路“总后勤部”。

集团公司总部设在北京，在全国及美国、澳大利亚、香港、老挝等国家和地区拥有100多家分支机构。2010年9月，中国铁物重组改制设立中国铁路物资股份有限公司——也即本次重组交易对手、标的资产的直接控股股东。

2017年12月，经国务院国资委批准，实施公司制改制，正式更名为中国铁路物资集团有限公司。2011年至2014年，中国铁物连续4年位列《财富》世界500强。

中国铁物源于1887年设立的中国铁路公司塘沽材料处，距今已有130多年历史。

中国铁物是全国“唯一”的铁路用油供应商、大维修钢轨供应商、铁路线路产品质量监督商，是全国乃至全球“第一”的铁路物资供应商、铁路物资招标代理商，拥有“独一”的铁路线路全寿命管理系统、高速铁路打磨技术、轮轨保护技术。

以油品业务板块为例，目前中国铁物正积极加快转型升级，不断拓宽发展空间，已形成覆盖铁路机车用油、建设工程用油、厂矿用油、船舶用油、成品油批发零售、润滑油脂生产与销售、信息化服务等多个市场领域，形成了较为完善的油品供应与销售服务体系。

中国铁物创新铁路燃油供应服务模式，整合重塑了集服务网络体系、资源保障体系、专业队伍体系、信息化支撑体系的“四位一体”燃油供应体系，为确保铁路燃油供应稳定提供了更加专业化、更具时代性的体制保障，为全国铁路大动脉畅通无阻“保驾护航”。

中国铁物在全国各铁路局、主要站段均设立了服务网点和办事机构，可为全国18个铁路局以及合资铁路提供铁路柴油供应链全过程服务，构建起遍布全国的服务网络。
中国铁物分别与中石油、中石化、中海油成立了油品合资公司，完成铁路专项资源配置对“三桶油”的全覆盖，有效保证了铁路柴油使用需求。

除了油品板块业务以外，中国铁物还涉及轨道、装备、铁建、工业、物流、国际及相关多元等领域，并涵盖与之相关的物资设备供应管理、质量监控、研发制造、运营维护、招标代理、国际贸易、物流服务、信息咨询、融资租赁等业务形态。

这也就是为什么中国铁物被称之为中国铁路“总后勤部”，而本次重组资产主体——中铁物晟则是中国铁物的优质资产和业务。

03160亿债券“违约”风险事件引发“债转股”交易

对于本次重组资产标的——中铁物晟的历史沿革情况在上市公司披露的交易预案并没有公开。

其诞生于2018年7月，至今也就一年半时间，其作为整合和突出中国铁物优势业务和资产，同时为实施中国铁物市场化债转股及上市设立的平台公司——更像是一个标准的IPO/借壳特设的SPV主体。

之所以，设立这样的主体，不仅仅与本次重大资产重组有关，更与三年前开始的一场央企“债转股”救助有关。

2016年4月，中国铁路物资股份有限公司（以下简称“铁物股份”）发布公告，申请存续期内的多只债务融资工具暂停交易，涉及超级短融券（SCP）、中票（MTN）、非公开定向债务融资工具（PPN）等在内的共9 期债务融资工具，总额共计168亿元。

而这成为了首家暂停债券交易的央企，一时资本市场舆论哗然。

铁物股份也是继天威、二重、中钢之后的又一信用风险事件，且其存续债券高达168 亿元，再加上公司评级高、涉及投资者数量多等特点，迅速在债券市场掀起了波澜，其从2012年起发起的A+H股IPO上市，2014年意外终止后，此次违约风险事件的爆发，更使其离资本市场越来越远。

而且，如果铁物股份债券真的违约，对整个债券市场无疑是一枚重磅炸弹。

至此，围绕铁物股份的危机与救助就此展开。

两年八个月后的2018年12月25日，中国长城资产与中国铁物“债转股协议签约仪式”在北京举行。签订的协议主要内容是，长城资产等7 家机构通过“发股还债”的方式，向标的公司实施70.5亿元债转股。标的公司获得的投资将用于偿还即将到期的私募债。

这也意味着，中国铁物的债务危机解除，逐步走上正轨。

曾经饱受高负债困扰的中国铁路物资股份有限公司历时两年终于完成债务重组，成为继中钢集团后第二起央企债务重组，更是首例央企私募债重组。

12 月25 日，中国铁物债转股协议签约仪式在京举行。中国铁物与7 家投资机构共同成立债转股主体——中铁物晟科技发展有限公司，以“发股还债”的方式实施70亿元债转股，所筹资金用于偿还2018年底、2019年初私募债券兑付。

未来，将择机启动中铁物晟的重组上市工作，并将此次转股股份置换为上市公司股票以实现7 家投资机构的债转股退出。

这也成为我国市场化法治化债转股的又一成功案例。

结合长城资产在发布会披露的公开信息，可以总结本次铁物股份债务重组工作包括了四大部分：

第一部分：债务重组交易，即中国长城资产出资收购中国铁物17.6 亿元私募债，整合了散小债权。在此基础上，2017年1月19日中国长城资产与中国铁物、中国诚通签署了《资产重组合作协议》，中国长城资产承诺在满足风控条件下、分阶段为中国铁物提供100亿元偿债资金支持。

第二部分：资产重组交易，即中国长城资产协助中国铁物对接各类资源，助力中国铁物圆满完成2017年度重组债务偿还工作。中国铁物经营指标全面向好，综合管理水平显著提升，债务重组协议全部落地，资不抵债状态彻底扭转。2017年，中国铁物实现营业收入518亿元、利润总额9.9亿元，分别较2016年增长8.7%和11.5%；资产负债率77.1%，较2016 年末下降12.4%。

第三部分：发股还债交易，即在债转股方案的具体设计上，本次采用了“发股还债”的模式，即中国铁物将债转股主体中铁物晟的部分股权对外转让，中国长城资产等债转股投资机构出资认购股权，中国铁物取得转让子公司股权的资金后再专项用于清偿私募债券持有人的出资，最终实现市场化法制化债转股。

之所以采用这样的交易方案，是因为本次债转股投资机构与债券持有人不完全一致，不能直接实施债转股。此次债转股协议签署前，中国铁物有息债务余额超过200 亿元，2018年末、2019 年初共需偿还私募债券85亿元。

铁物股份相对优质的相关业务与资产划入新成立的上市平台公司中铁物晟公司——相当于专设的债转股/上市主体SPV。

经过与债转股意向方沟通谈判，最终与7 家投资机构达成债转股协议，铁物股份转让持有的中铁物晟公司66%股权，债转股金额共计70.5 亿元。具体投资机构及转股金额是：芜湖长茂投资30 亿元（中国长城资产管理公司与中国诚通、中国铁物搭建的基金，其中中国长城资产出资20 亿元），国调基金20 亿元，工银投资10 亿元，农银投资5 亿元，民生银行3亿元，招商银行2 亿元，人民日报和招商局资本伊敦基金0.5亿元。

中铁物晟的成立，意味着中国铁物用转让股权所筹集的70多亿资金，保障了其如期完成2018年度债务清偿工作，全面落实了2018年底、2019年初私募债券的兑付资金来源。

而当时相关负责人曾透露过，争取2019年底实现中铁物晟重组上市。

现如今，算是期望得以实现，而且也进入了整个“债转股”交易的第四部分交易了，即通过上市公司资产重组形式将中铁物晟注入上市公司，参与债转股的投资人完成退出。

高禾投资（ID：GHICapital）总结和复盘本次交易方案的特点如下：

第一，本次一汽集团和中国铁物集团之间，作为央企之间的“退位让壳”是国资体系整合优势资源的又一案例。随着央国企混改的深入推进，央企及地方国企在向优势主业集中资源的同时，对旗下“多余”的、包袱沉重的上市平台，除了直接转让股份“退位让贤”外，在上市公司控股股东层面进行混改（及易主）的“曲线让壳”模式还会陆续浮出水面。展望2020年资本市场，并购重组、央国企整体上市等，作为事件驱动型投资策略，是核心主线之一，将为二级市场投资者带来很多的投资机会。

第二，由长城资产操刀的央企（中国铁物、铁物股份和中铁物晟）债转股，从介入和退出成为一个完整的“募投管退”交易案例，尤其是在“投管退”阶段，这将为其他的债转股实施机构带来很多的经验参考，债转股的实施不仅要帮助企业降低杠杆率，度过债务危机；对投资机构来说，也需要有退出保障措施，确保股权投资的收益。与此同时，无论在债转股实施阶段，还是重组上市阶段，也将为一级、一级半市场投资者带来很多的投资机会。

第三，今晚印发《中共中央国务院关于营造更好发展环境支持民营企业改革发展的意见》指出，完善民营企业直接融资支持制度。完善股票发行和再融资制度，提高民营企业首发上市和再融资审核效率。积极鼓励符合条件的民营企业在科创板上市。深化创业板、新三板改革，服务民营企业持续发展。支持服务民营企业的区域性股权市场建设。鼓励通过债务重组等方式合力化解股票质押风险。积极吸引社会力量参与民营企业债转股。以此政策为基础，2020年，具备技术优势、客户资源优势的民营企业，将通过债转股交易等重新焕发生机，其间也一定会产生大量的投资机会。

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