一文详解境外期货经纪机构跨境交易发展带给中国的启示

责任编辑 | 张旖旎
作者 | 傅小燕来源 | 中期协发布
欧美成熟期货经纪机构已有200年历史，但真正意义上的现代期货公司是伴随金融期货的出现而产生的。随着电子化交易的普及与发展，全球化浪潮也席卷而来。欧美期货经纪机构在经营模式、业务模式以及投资者结构等方面都取得显著变化，为其在全球跨境交易领域占有一席之地。
跨境交易，广义来讲可以理解为境外代理业务以及交易，包括经纪业务、投资咨询、自营交易与期现业务。作为期货公司创新业务，境外交易的开展与期货公司经营规模大小、盈利能力和风险管理能力高低等息息相关。同时，期货公司在国际化进程中，需要借助业务创新和产品创新“强筋健骨”，拓展境外渠道“走出去”。
中国期货市场国际化程度的深化，将给国内期货公司带来新的机遇与挑战。本篇文章，将借鉴境外主流期货经纪机构发展历史，为国内期货公司在跨境交易方面提供一些建议。
1欧美主流期货经纪机构跨境交易发展
在国外，按照期货经纪机构股东背景，将其定义为全能型、专业型以及服务型期货经纪机构，其中全能型期货经纪机构，比如曼氏金融；专业型期货经纪机构，比如Fc Stone福四通；服务型期货经纪机构，比如盈透集团。从广义的跨境交易去区分，经营方式可以分为工具型、服务型以及交易型。其中工具型是指场内期货期权、场外期权、场外远期合同等，适用于机构客户；服务型是指咨询业务、基差业务以及期现业务，适用于初入期货市场的投资者；交易型是指为客户提供交易建议，以及自营交易。
不同背景的期货经纪机构，在选择跨境交易业务模式时，也会扬长避短，从而体现其更强的竞争力（见表1）。

2金融期货发展为期货经纪机构跨境交易奠定基础
1972 年 5 月，芝加哥商业交易所（CME）首次推出了英镑、加元等在内的外汇期货，同年 10 月，CBOT 推出了第一个利率期货。这是在布雷顿森林体系解体后，国际金融体系发生急剧变化的背景下产生的金融期货品种，因此其一“出生”，便被扣上了全球化的帽子。
以曼氏金融为例。
全球曼氏金融公司曾经是期货行业最优秀的专业期货经纪机构代表，截至2011年，其已有200多年历史。2007年7月，曼氏金融在纽约证券交易所上市，成为全球最早上市的独立期货经纪机构。
截至2011年3月，曼氏金融已经发展成为涉及全球商品、期货与期权、固定收益证券和外汇等诸多领域的世界上最大的专业期货经纪公司之一。拥有12个国家、70多个交易所的席位，成为22个获授权与纽约联邦储备银行进行政府债券交易的基础交易商之一。按照2010年CFTC客户权益去计算，其在欧美主要期货交易所代理交易量中都取得了不错的成绩（见图1）。

从业务结构上去看，曼氏金融代理利率、外汇、能源、贵金属、有色金属、股票、股价指数、谷物产品和其他软商品等（见图2）。2001年以来，利率、股指和单一股票等三类产品的交易量位于曼氏金融各类交易产品前三甲，其总交易量对公司贡献度超过80%。而传统商品期货交易量却呈现出总量增加，增量下降，占比下降，近十年来商品期货交易量占比低于15%。

曼氏金融金融业务的巨大发展，与其不断收购境外市场、企业有很大关系（见表2）。

3电子化交易推动期货经纪机构全球化发展
如果说金融期货的发展推动期货市场进行第一次革命，那么电子化交易就是推动期货市场的第二次革命。从欧美主流期货经纪机构背景与发展模式去看，盈透证券是境外期货经纪机构电子化交易的典型代表（见图3）。

盈透集团在全球80多个市场中进行经纪代理和做市商交易业务。在经纪代理业务中，盈透集团为机构和专业的交易人员提供种类繁多的电子交易产品的电子交易执行和结算服务。这些结算产品包括全球股票、期权、期货、外汇、债券和基金。盈透集团作为服务型经纪机构，主要在以下三点有其独到之处：
一是在风险管理方面。盈透集团的经纪业务与做市业务由不同公司分别管理，两项业务之间保持严格的系统和程序分离制度。
二是交易手续费方面。盈透集团期货佣金费率比竞争对手低一半左右。其中在期货及期权交易的手续费方面，分为阶梯式和固定式（见表3）。

三是电子化交易平台。他们的客户可通过一个一体化投资账户访问31个国家超过125个市场中心，在这些市场交易股票、期权、期货、外汇、固定收益产品和ETF（见表4）。

除此之外，盈透在其交易平台上还开通了高级分析。
4期货公司上市、并购进一步提升行业集中度和全球化程度
期货公司要想实现全球化，其自身的综合实力也是非常重要的，尤其对于一些非金融机构背景的公司来说，上市、并购或收购将有效提高其行业竞争力。因此，期货公司上市、并购将导致期货行业的第三次革命浪潮。
2000年以后，全球的交易所整合行为开始由一个国家或地区扩散到全球范围，在利润的驱动下进入海外扩张阶段。全球竞争日益加剧，使得许多期货公司开始寻求并购或上市以进一步扩大规模（见表5、表6）。

5境外期货经纪机构发展历程特点与总结
通过上述分析，我们发现，在金融期货出现之后，期货电子化、网络化以及全球化顺势而起，境外期货经纪机构呈现出以下特点：一是以通道盈利为主的传统业务模式面临挑战；二是期货经纪机构市场集中度提高；三是期货经纪机构经营的差异性加大；四是交易电子化推动期货经纪机构全球化发展。上述几个特点也正是国内期货公司目前以及未来要面临的问题，因此，境外期货经纪机构的发展历程一定程度上对国内期货公司开展境外交易具有很强的参考意义。
6国内期货公司在跨境交易中面临的挑战
当前国内主流期货公司国际化路径均采取金融控股模式，总部设于香港，如永安、南华、广发期货等，下设证券、期货及资产管理等公司，分别对应香港证监会对各块牌照的监管要求。同时，在全球各金融中心（香港、芝加哥、新加坡、伦敦）分别新设立或收购分支机构，以获取全球主要交易所（港交所、CME、SGX、LME等）交易会员或清算会员资质，为客户提供全球证券、期货和期权等品种交易通道。当经纪业务初步发展后，进一步扩展到投资咨询、境外企业IPO上市、风险管理等业务。因此，国内期货在跨境交易方面仍然有较长的路要走。
一是境外牌照与交易所会员资质的获得。境内期货公司在不同国家和地区开展业务，均需遵守当地监管政策与法律法规。以中国香港为例，香港证监会共有10类牌照，分别代表不同业务资质，金融机构在开展各类业务时，均需满足香港证监会对资本金、合规性、风控体系、人员配置等一系列要求，并接受香港证监会监管。期货公司在取得每一类牌照及交易所会员资质时均需要投入大量资金、人员及时间等资源来满足监管各项要求，对期货公司带来巨大压力，非短期能快速实现。
二是各牌照公司的协调。境内期货公司在国际化过程中，应香港证监会对各牌照的要求，分别设立证券、期货、资产管理等公司，同时在全球金融中心设立众多分支机构以取得交易所会员资质。因此，在整个金融控股平台中就拥有证券、期货、资产管理三家牌照公司以及中国香港、美国、新加坡等众多海外分支机构，如何协调与整合各牌照公司与分支机构、与境内期货公司在交易、结算、客户服务等方面成为期货公司面临的难题。
三是人民币国际化与自由兑换。尽管国内企业与个人对海外金融市场参与的热情较高，但受制于人民币国际化进程及资本管制，众多内地资金无法出境。由于期货公司国际化过程中相当一部分权益与客户来自于内地市场，且监管政策愈加严厉，期货公司国际化进程中客户增长速度相对缓慢。
7关于国内期货市场跨境交易的建议
在参考境外期货经纪机构跨境交易发展历程的前提下，结合国内期货公司发展现状，我们将在四个方面给国内期货公司在跨境交易方面一些建议。
一是明确清晰的战略定位，提高核心竞争力。所谓的战略定位是指期货经纪机构要明确未来的发展方向、行业位置。在此基础上，业务系统之间有机协调，并且在此过程中能够妥善处理核心主营业务、延伸扩展业务与新兴业务之间的衔接与协同关系。
通过比较分析国内期货公司的业务类型，归纳起来主要包括以下几种类型：一是传统期货经纪业务，为期货中介机构的主要业务之一，包括代理商品期货和金融期货，可分为国内代理和外盘代理，以南华、银河为典型代表；二是创新业务，包括投资咨询业务，为客户提供期货交易及风险管理的相关咨询服务，以永安、中信为代表；资产管理业务，管理单个客户的资产、期货集合理财和期货基金业务，以永安为代表；期现业务，为企业提供仓单抵押、信用额度等融资业务，以中粮、万达为代表；三是做市商等相关业务；四是类“自营”业务，该业务风险较大，以永安为代表（见表7）。

国内期货行业大的发展方向是以衍生品为导向的业务模式，包括资产管理、投资咨询、期现业务以及经纪业务。
案例1：永安期货的资管业务开拓至境外
永安期货的创新业务开展得如火如荼，一方面是其品牌效应，另一方面是其硬实力。2017年年报数据显示，在其收入来源中，手续费收入、利息净收入、其他业务收入都同比小幅增长，但投资收益却同比增长163.63%。我们分析了它在资管业务方面的定位，一是定位于与经纪业务平行的创新业务，是期货公司转型升级的重要突破口；二是期货公司新的、重要的利润来源；三是把资产管理业务作为今后期货公司设立资产管理公司的雏形和孵化器（见图4）。

这样的定位是基于他们把财富管理作为期货公司转型升级的方向。
案例2：外资控股期货公司——银河期货业务开展
银河期货由苏格兰皇家银行参股16.68%，也开启了外资控股国内期货公司的阀门，对其业务支持起到积极作用（见图5）。

二是以客户为中心的服务理念。期货市场“走出去”，意味着期货经纪机构“走出去”，国内客户也要“走出去”；期货市场“引进来”，意味着期货经纪机构“引进来”，境外客户也要“引进来”。
传统型期货公司注重发展专业优势并力争均衡发展，客户结构多元，特别是个人客户；现货背景型期货公司主要服务对象为现货企业，客户结构以机构和产业为主；金融背景型期货公司一方面凭借股东的雄厚实力而成为行业领军者，另一方面又充当母公司与衍生品市场发生联系的主要平台角色。据统计，2017年，我国期货市场产业客户与机构客户等法人持仓量占市场总持仓比重在57%左右，而美国期货市场法人持仓占比在90%以上。
因此，为了服务好客户，未来期货公司必不可少的“软硬”实力分别是人才与强大的电子化网络系统（见表8、图6）。

一方面人才是“软”实力。首先，需要既懂期货，又懂现货产业链，同时熟悉各种金融工具的复合型人才与产业机构对接、沟通与交流。其次，需要对全球大宗商品、汇率及股票指数等关键品种具有一定深度和广度的研究、能为机构和产业客户服务的研究人员。最后，需要既懂内地又懂境外（中国香港、美国、新加坡）法律法规的人才，统筹各牌照和各分支机构的合法合规性。
另一方面强大的电子化交易网络是“硬”实力。期货公司国际化过程中投入大量资金与人力进行交易系统的开发与维护，但与国际主流经纪机构盈透、老虎证券在交易系统的稳定性、资金使用效率等方面存在一定差距，客户体验相对不足，有待提升。
三是健全完善的风险管控体系。期货经纪机构的风险管理措施与期货市场风险管理条例是分不开的。做好风险管控体系，相当于在期货公司面临市场风险和经营风险的情况下铸造了一层“防火墙”。
首先是设立风险控制专门机构。风险控制委员会，由高层领导组成；专家评审委员会，参与客户开发、业务和产品创新、增设网点及购并活动等审批；资产管理和投资决策委员会，制定自营业务、投资原则、交易限额等。这一风险控制体系独立于营运部门，从完善客户管理、严格资金要求、规范交易制度、配合交易所监管这四方面对各部门和各项业务活动进行风险监督（见图7）。

其次是客户保证金管理。目前我国期货市场的保证金分为结算准备金和交易保证金。美国、英国的交易所保证金类型分为初始保证金、维持保证金和变化保证金。在客户保证金管理上，境外期货经纪机构在自有资金和保证金账户分离的基础上，可以自主地对客户保证金实行浮动，对那些机构投资者、资信良好的公司或金融机构收取较低的保证金。同时一些拥有商业银行背景的期货经纪机构可以为一些高端客户提供融资服务。因此境外期货经纪机构都为客户设计了实时风险检测机制，以控制过度运用财务杠杆的风险。
最后是建立专门的客户风险监视和测评系统。国际期货市场可以针对不同的客户，按其风险承受能力，建立一套境内外风险分析系统，通过对期货交易工具和方法的评级，规定一定风险承受级别的交易主体只能从事相应风险级别的交易。
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