人民币窄幅波动、期权波动率受压

本文作者：平安银行期权交易主管张博

美元指数两月前短暂触及100上方后即开始回落，经过两个月整理之后在5月下半月似已重拾升势，美元兑日元在突破过去半年盘整区间的高点122后迅速上扬。在这期间国际外汇市场的波动并未给人民币汇率带来太大波澜，美元兑人民币的中间价虽有近1%的下跌，然在岸市场交易汇率维持在6.19-6.22的窄幅区间，同期美元兑人民币的贴水点大幅下挫，期权波动率走低。

从外管局发布的4月份结售汇数据中我们可以看出，客户净购汇量环比有所改善，相对稳定的汇率使市场参与者的贬值预期大为削弱，这种预期的变化也体现在了衍生品市场的价格中。

首先看看掉期市场，我们可以显著看到在3月份人民币汇率由贬转升的开始，一系列流动性放松的措施同时开展，银行间市场货币市场利率不断走低，掉期价格的两个重要驱动力指向了同一方向，1年期掉期价格从2200点下跌至1300点附近，相当年化利率1.5%的变动，短期下跌更大，曲线变陡。

即期汇率的持稳直接带来了期权波动率的下跌。在岸人民币外汇期权市场自2011年开始，初期由于市场对人民币汇率升值预期较强，市场行为的一致性较强，波动率中枢较低，人民币呈现了高利率、低波动率的特点。到2014年期权市场得以迅速发展，客户及市场的交易量均大幅增加，这一方面得益于监管机构政策上对企业使用期权避险的支持，另一方面人民币汇率的波动也创造了良好的市场环境。人民币对美元在2014年初及年底经历的两次贬值使得期权市场波动率中枢上移，在人民币贬值预期强烈时我们都可以看到波动率的大幅上扬，境内市场的期权波动率在今年年初触及了历史高位。

我们看到期权价格波动的活跃吸引了大量的客户参与，境内企业对使用期权避险和保值均表现出了很大的兴趣，且由于自身现金流的不同使客户交易初步呈现了一定的对冲性。近两月人民币汇率的平稳表现则显著的作用于期权市场，波动率不断走低，尤其进入五月后，在离岸市场客户均以抛空波动率为主，显示了部分参与者对人民币汇率维持稳定的预期。对于后市，我们认为目前的波动率虽已达到较低水平，仍有可能维持一段时间，直到即期极窄波幅交投的情况被打破。

在此市场背景下，客户可根据对未来人民币走势的判断，利用目前波动率较低的有利时机，买入中长期限的美元兑人民币的价外期权，在判断准确的情况下可以获得高于期权费几倍的回报。若客户持有人民币汇率仍将维持区间震荡的观点，在目前1年期掉期点还在1400的水平附近，可考虑叙做美元兑人民币风险逆转期权组合或者平安银行的返利式期权产品，该产品的存续期内存在若干个观察时点，若该时点美元兑人民币的汇率在一定的区间范围内，如6.0-6.4，客户即可获得相应收益。