起底火热的场外期权，私募、代理商为何刀口舐血？

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2017年下半年以来，场外个股期权发展迅猛，大批私募成为拥趸，其中不乏游走在监管模糊地带者……

私募借通道做卖方

3月上旬，一则关于场外个股期权的消息在私募圈刷屏：某中型宏观策略私募操作场外个股期权，遭遇1月底市场意外调整，净值亏损近一半。

一位熟悉场外期权操作的公募基金经理告诉中证君，像这种净值大幅下跌的极端情况，较大可能是该私募与券商签订协议，做了期权的卖方。也就是说，券商将期权卖方的收益包装成为资管产品，私募通过投资该资管产品间接成为期权的卖方。1月底市场大跌，购买看跌期权的投资者到期行权，以远高于行权时市价的价格卖出标的股票。作为期权的卖方，该私募以远高于标的股票市价的约定价从期权买方买进标的股票，导致严重亏损。

场外期权交易的卖方必须由具备风险承受能力的持牌机构承担。既然期权的卖方承担无限风险，享受有限收益，那么私募为何偏要做卖方呢？

供职于期货私募阿杏投资的交易员告诉中证君，定价权是最重要原因。

做卖方才能获得权利金的定价权。前述熟悉期权交易的公募基金经理表示，借券商通道做卖方的私募基金对自己的判断非常自信。例如上述私募亏损案例中，做卖方的私募基金判断标的股票大概率上涨，而如果市场果真如该私募判断，则买进看跌期权的投资者放弃行权，该私募赚得权利金。而权利金又是由期权的卖方定价的，倘若私募对市场风向判断自信，做卖方是相当有吸引力的。

沪上另一家近期积极参与场外期权交易的私募人士亦表示，对于私募来说，以卖方身份参与吸引力极大。通常来说，券商在充当期权卖方的同时，会通过一定的模型操作相应的股票或股指期货来对冲风险，这需要一定的量化操作能力以及资金实力。例如，随着行权日逐步接近，期权的Delta（衡量标的资产价格变动时，期权价格的变化幅度）随之变化，券商必须根据其变化随时调整持仓，调整持仓需要一定的资金实力。

代理商大幅降低门槛

2017年下半年以来，场外个股期权发展迅猛。

2017年9月27日，中国期货业协会发布《关于加强风险管理公司场外衍生品业务适当性管理的通知》。该通知要求，风险管理公司不得与自然人客户开展衍生品交易服务。这意味着个人参与场外期权的通道被全面封堵。

不过随着期权市场升温，中证君了解到，从业者越过藩篱，将场外期权门槛降低，使得本仅限于机构的金融衍生品，普通投资者也触手可及，部分互联网平台更是将投资门槛降低至极低。

江浙一家做股票配资的私募近期就推出了场外个股期权业务。中证君以客户身份向该私募负责人询问。该私募相关负责人介绍，其与某大型期货公司合作，期货公司为卖方，该私募为买方。该私募通过互联网平台，将散户归集到一个账户。期货公司按照一定比例将收取到的权利金返点给该私募。

与此同时，该私募还在发展代理商，自2018年开展此项业务以来已经吸引8家代理商加盟。代理商加盟之后，该私募按照经由代理商成交的期权权利金返点。对于代理商来说，只要有投资者购买期权，便可获得权利金返点，无论投资者是盈利还是亏损。而且想要加盟的人只需从该私募处获得推荐码，无需资质认证便可成为代理商。

中证君注意到，该私募的另一主要负责人在通过微信朋友圈、微信群等推介个股期权。

部分私募经营场外个股期权业务的同时还兼营股票配资业务，部分还配合游资荐股给散户。上述私募相关负责人介绍，股票配资和场外个股期权业务都含杠杆属性，适合希望以小博大的高风险偏好投资者。这些投资者只支付权利金，无需支付“杠杆费”，而且实现的杠杆比例甚至比配资还高。该私募正在试图将配资客户转化成为场外个股期权客户。

江浙另一同时经营场外个股期权和配合游资荐股业务的私募亦表示，配资客户与场外个股期权客户有较大共性。不过他表示，场外个股期权相对复杂，将前者转化成为后者需要时间。

代理商的营销机制下，场外个股期权的投资者门槛通常会被降低。中证君经介绍接触到“期权在线”APP。经由该APP，投资者注册之后入金，选择个股的名称、代码和行权周期便可开始交易。记者以投资者身份向APP注明的客户服务电话咨询时，该客服介绍到，其是代理商，与某作为期权买方的机构签订了合约，为其代理场外个股期权。该客服人员补充到，通过他们的APP，最低只需500元权利金便可参与。

中证君登录其他交易场外期权的第三方平台还发现，这类平台多宣称场外期权是代替场外配资的新型投资方式，特点在于收益全部归投资者、亏损再多也不会被强平、资金安全等。有的业务人员还在宣传中称场外期权是交易所推出的金融衍生品等，还有平台宣称“杠杆行业最高、份额市场最大、不收代理费……”但在专家看来，这类宣传，有的涉嫌违规，有的也有误导性。

中证君了解到，部分代理商不仅降低权利金门槛，在期权期限上也设置得较一般券商、期货机构更为灵活。业内人士介绍，一般券商、期货机构场外个股期权行权周期在一个月以上，以三个月为主。不过，互联网场外个股期权中常见的期限为一周、两周、三周、四周。

一位互联网个股期权代理人士告诉中证君，不排除部分代理商以代理期权之名，实际是自己与投资者做交易，其充当了期权的卖方。这种情况下，除了投资本身的风险，投资者还面临合规风险。

对于通过降低投资门槛引导普通投资者接触场外个股期权的行为，法律人士直言，最终买单的投资者多不符合“投资者适当性管理规定”要求，涉嫌违规。

多举措规范市场

国投安信期货期权业务部负责人洪国晟表示，在规范场外期权市场方面，建议重点可以围绕以下三点展开：第一，加强市场投资者教育。第二，规范场外期权业务主体。实际上，场外期权业务不属于私募机构经营范围，当前私募提供的场外期权服务，基本都是出借通道的行为，建议监管方面进一步规范业务参与主体，可以通过审查资金来源等措施，加大对违规平台的监管及惩罚力度。第三，梳理场外期权业务链条。

长江期货期权业务部副总经理李富建议应丰富场内期权产品。正是因为场内的工具目前难以满足这些需求，才会有场外这么多花样出来。所以，场内应该加快期权产品的推进，丰富更多的产品线来承接市场客观存在的需求。

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