【国信季报】第4季度期货市场研究报告（精华版）

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宏观经济
01宏观：四季度经济或企稳回升汇率没有大幅贬值基础
政策方面：从经济周期来看，预计四季度中国经济增速将小幅企稳回升。从产出缺口和核心通胀的角度来看，货币政策仍有有一定的空间，预计将从引导LPR利率下行和降准两个措施相结合。房地产政策方面依然偏紧，受制于市场体量，方向或将是缓慢下行。人民币汇率不会发生大幅贬值的风险，预计在7.0-7.2区间内浮动。
中美贸易方面：中美贸易谈判进入了密集谈判期。10月初或有一轮新的中美贸易磋商开展，当前中美双方都释放出了一定对话的意愿，预计极有可能达成一个框架性的协议，但是国际经济政治局势常有反复，随着宏观事件的密集落地，四季度资本市场的走势大概率将被放大，提醒投资者注意仓位控制风险。

外汇方面：美联储7月和9月的两次降息是预防性的降息，指的是在经济没有大幅衰退的情况下，提前降息以规避风险。所以降息后美元不降反升，同时9月议息会议后的发言较为鹰派，推动美元的走高。但需要注意四季度，随着美国大选的推进，特朗普的言论及政策将持续对于美元产生影响，这些事件的发生或会使得美元指数走出反转的行情。英国央行维持利率决议不变，并重申无协议脱欧可能会打击英镑，损害经济增长。我们认为当前英镑已经到了相对的底部，因为英镑之前的走势已经price in了硬脱欧的消息，一旦硬脱欧事件出现了一定的缓和，或者脱欧后英国央行降息刺激经济，都将利好英镑，持续看好英镑。

金融期货

01股指：货币力度弱于预期股指回调
第三季度市场大幅波动，受到美中谈判冲击影响显著。季初，美国不和谐声音直接引发股市大幅，上证指数出现一度出现5连阴。国内方面，官方媒体集中批判美国的单边做法，舆论上集体唱多。市场在8月中旬大幅震荡筑底。8月中旬，中国宣布深圳示范区，中小创板块集体活跃，中证500强势反弹。9月初，中国国常会明确“普遍降准、定向降准”及时运用，金稳会表示“逆周期调节力度加大”，中国央行宣布降准，刺激经济的氛围浓厚。央行在降准之后，货币投放措施远远小于市场预期，市场资金开始减弱。
央行行长表示“珍惜正常的货币政策”，意味着第四季度货币投放措施弱于预期，国庆效应也在节后消失，股指有望回调。

02 国债：利率趋稳国债震荡
综合来看，第二季度、第三季度7、8月份，中国央行在货币政策方面较为稳健，并无大规模刺激货币措施出台。改革后的LPR较为平稳，也未出现显著下跌。9月份央行再度降准并未配合其他货币投放措施。央行行长表示“珍惜正常的货币政策”，意味着第四季度货币政策力度可能弱于第一季度，利率趋势性幅度不大。国债转为宽幅震荡。

贵金属期货
01 金银：金银回调接近尾声多头集结整装待发
全球央行宽松潮已然来袭，而金银正是抗通胀的首选资产之一。
本轮降息潮的大背景是全球经济增速放缓以及贸易摩擦升级导致的悲观预期。
在当前全球债务高企、资本市场高位运行的情况下，降息可能加剧资产泡沫，削弱金融机构盈利水平，助长全球债务累积，各国也面临宏观政策操作空间日益缩小的困境。可见，在未来金融风险可能会加剧的情况下，购入金银等保值避险资产是十分明智的选择。
负利率债券似乎已经演变成了全球的趋势。全球债券市场收益率的下降反映出了投资者对于全球经济状况的担忧。全球高企的负利率债务水平是非常危险的，造成的风险相比过去几次危机，可能还要大很多。在这样的背景下，市场恐慌情绪蔓延，投资者避险需求持续大增，金银等避险资产的价格则受到提振。

中美贸易的不确定性，美伊紧张关系升级的可能性，负利率债肆虐引发的忧虑情绪，以及12月份美联储再度降息的高概率等因素均为金银多头营造了一个良好的宏观环境。四季度是黄金消费的传统旺季，持续不断的央行购金叠加大幅增长的民间实物需求，金价料受到有力提振。四季度的全球白银库存料将进一步下滑，届时银市供应的系统性风险必然增长，供应缺口的扩大料助推银价上行。
预计2019年第四季度，金银价格将在回调整固结束之后，突破前高，并进一步打开上方空间。第四季度，沪金主力合约的主要震荡区间预计在：330元/克-380元/克。第四季度，沪银主力合约的主要震荡区间预计在：4200元/千克-5000元/千克。操作建议：维持长期多头思路，逢回调建立中长线多单。

有色金属期货
01铜铝：宏观扰动不断铜铝箱体待突破
三季度以来，大宗工业品走势跌宕起伏，有色各品种走势相比其他工业品更稳健，相比外盘则凸显“内强外弱”特点。从板块相对抗跌的逻辑上看，三季度有色抗跌偏强主要因对宏观上美联储货币政策转向宽松及中国政策维稳加强托底，叠加各品种产业在三季度接连涌现突发事件性冲击供应共同影响。尤其考虑到中国经济的发展韧性较强、后续维稳政策引而不发的背景下，预计市场在经历暂时的慌乱迷茫后，大跌后的大宗商品将显现投资价值，特别是有色板块。
展望四季度，中美贸易谈判是影响股市和大宗商品的的主要因素之一，特别是金属市场走势与“贸易谈判”形势高度相关，并同时受到市场风险偏好、外汇汇率和中国政策维稳等方面影响。
自贸易战以来，信贷增长疲软和低迷的投资带来更多的压力，预计中国政府将继续强化“六稳”，并进一步放松信贷和地方基础建设，对有色金属等强周期性板块产生低位支撑。

就铜铝价格来看，前三季度来自宏观利空忧虑与有色金属基本面趋势背离，造成了有色金属出现震荡局面，投资者对宏观风险保持警惕的同时，供需因素对价格的支撑起到关键作用，预计四季度铜等金融属性较强的大宗商品受外部环境影响宽幅震荡，铜价或自箱体低位反弹，铝价将呈现窄幅区间，操作上建议关注对铜回调买入机会，中期聚焦中美宏观政策指引，关注宏观预期及政策变化。

02镍：镍价重心上移年内先跌后涨
展望四季度，镍价将在印尼、菲律宾两国带来的不确定性中宽幅震荡。一方面，印尼禁矿令将极大地改变未来两年镍市的供需平衡，同时因印尼政策反复无常、政局稳定性较差以及地震、海啸等自然灾害频发，该国对镍价的扰动恐将持续发酵。另一方面菲律宾政策亦充满变数，该国最大的高品位镍矿产区kawi kawi也传出濒临枯竭将无限期停产的消息，2018年该矿区产量7.6万吨金属镍，约占全球供应量的3.5%。据国信期货测算，两者共造成未来两年15-25万吨金属镍难以弥补的供给收缩，占全球供应量的5%-10%。短期内，多头获利退场、镍矿抢进口、不锈钢终端消费低迷等原因或令镍价有所回调，但从长期来看，镍原矿供应收缩叠加不锈钢长期消费升级、三元镍电池爆发式增长等预期，镍长期重心上移的趋势不变，预计四季度镍价围绕135000元/吨-150000元/吨宽幅震荡，明年重心继续上移。

03 锌：基本面偏弱库存成为关键
展望四季度，锌市料在基本面羸弱与库存超预期低位的背景下僵持震荡。宏观面，近年来锌市金融属性强于工业属性，后续中美贸易磋商进程、中东局势、英国脱欧、全球央行降息步伐均会对锌价造成影响。基本面，锌矿拐点传导至冶炼拐点已经成为现实，九月以后大部分冶炼厂完成检修，株冶与湖南湘西仍将继续贡献增量，在高利润的刺激下开工意愿强烈，冶炼产出料持续增加。下游因经济下行压力与环保压力制约下不及预期，基建增速持续萎靡，子行业汽车、船舶均大幅度下滑，后市不容乐观。锌市近期最大的矛盾点在于淡季下的库存不增反降，原因之一是工厂在十一停产的预期下普遍提前备货，造成了需求前置与金九银十旺季重叠的情况，令旺季库存超预期下降，其中LME锌库存仅剩6万吨，再度接近历史低位，支撑锌价。总而言之，锌市中长期基本面依旧偏空，短期内核心在于冶炼拐点传导至库存拐点的时机，如果后市出现表观库存大量、持续地累增，那么全球经济下行压力和锌基本面的羸弱将使得锌价继续承压。

黑色金属期货
01动力煤：进入供暖旺季关注下游需求

三季度动力煤期货震荡走低，在600一线受阻，逐步走低到580附近。受到先进产能快速释放影响，煤炭产量维持高位，供应充足。在夏季需求旺季，政策面稳定市场预期，先进产能加快释放，价格呈现旺季不旺特征。电厂库存维持历史高位，打压补库存预期。随着高温天气到来，电厂日耗快速回升到80万吨附近，电厂库存回落，推动价格反弹。进入9月，需求逐步回落，电厂日耗走低，全球宏观不确定加大，周边市场调整力度加快。临近10月，主产地安全生产快速升级，主力合约移仓到1月，逐步试探570附近支撑。随着取消煤电联动机制的加快，动力煤期价再度下探。
9月主产地安全生产升级，产量预计继续回落，但高于去年9月产量3.06亿吨的可能性较大，随着10月冬储需求的来临，先进产能释放加快，部分产地煤矿的复产对市场影响较大，直接影响产地库存情况，预计十月节后主产地产量释放逐步平稳，供应相对稳定。

9月26日，国务院常务会议决定，从明年1月1日起，取消煤电价格联动机制，将标杆上网电价机制改为“基准价+上下浮动”的市场化机制。
从宏观面来看，主要国家和经济体降息加快，国内降准降息预期较强，全球市场货币政策逐步放松，对抗经济下行压力。突发事件及宏观全球宏观影响加大，加大市场波动。中美贸易谈判有望取得实质进展，市场等待靴子落地。整体来看，全球经济增速放缓，宏观压力加大。
随着四季度到来，动力煤逐步进入季节性消费淡季和提前备货旺季，现货价格有望止跌。前期进口快速攀升后，后期进口额度减少，进口收紧预期加强，提振港口价格。取消煤电价格联动机制及电价下调利空煤炭价格，动力煤价格在快速下跌后，季节性需求支撑加强，动力煤期价在570一线受到较强支撑，四季度有望先扬后抑，平稳运行，核心运行区间维持560-590附近。

02焦炭焦煤：双焦需求压力持续，关注山东去产能落地
2019年三季度，焦炭产量稳步释放，9月山西环保督查频繁，部分焦企进行临时性限产，开工率周环比持续小幅下滑。邻近十一，焦企与下游钢厂方面均面临严格的限产措施，导致焦炭市场呈现供需两弱格局，短期需求承压下，期货盘面震荡偏弱运行。节后，伴随钢厂高炉复产以及黑色市场需求旺季的支撑，预计价格低位将有反弹。四季度，供给端山西淘汰僵尸产能不影响在产产能释放，更多变量将集中在山东压减产能计划的落实上。需求端国庆期间高炉限产，节后开工将有小幅反弹，随即11月中旬进入秋冬季后北方限产压力仍存。因此四季度若山东执行退出产能计划，将给期货盘面带来一轮上涨驱动，否则整体价格上方压力下，操作维持逢高沽空为主。
2019年，国际焦煤需求走弱，导致澳煤大量到港中国，港口焦煤库存累积，进口煤价格屡次下调。在全年进口煤平控政策下，预计四季度进口量将有大幅收缩。国内市场来看，焦煤供给端产量亦维持正常增速，三季度，焦煤供需缺口由正转负。国庆期间焦企、钢厂均面临一定程度的限产压力，短期焦煤需求走弱格局下价格仍有下行压力。后期伴随进口量管控及下游开工回暖，价格具备一定反弹动能。操作上低位贴水情况下谨慎追空，区间操作为主。

03螺纹钢：前高后低警惕冬储预期
结合今年的钢价运行节奏，上涨的动能不如过去三年来的强劲。产业参与者，尤其是钢材贸易商的多次囤货以亏损离场，打击其信心的同时限制了期现共振上涨的空间。钢材在金十银九的需求大概率是没有问题，断崖式下滑的可能性极低。但是需求良好的同时，一定能带动价格大幅上涨吗，这点我们是存疑的。对于钢厂来说，中长线的锁定利润，布局空单是合理的操作手法，套保盘的介入也会压低期现上涨的幅度。
我们预期四季度钢价呈现先涨后跌，前高后低的走势，上方的顶部区间参考3700-3800元/吨的华东电炉成本线。后期下行的空间较大，支撑的区间大概率在高炉成本线下方200-300元/吨附近，建议捕捉逢高空单布局的机会。

04铁矿石：上行驱动缺失跟随钢价波动
展望四季度，铁矿石供给端存在较大压力。主流巴西矿为完成年内目标，会加快发货进度，两个月前集中的发货高峰将在10月份集中到港，对港口现货价格形成压力。需求端，在国庆节前钢厂的刚性补库后，四季度钢厂的备货仅存冬季的阶段刚性补库，缺乏持续性的上行驱动。但是废钢需求的紧俏使得其价格居高不下，铁水成本优势依然明显。因此，四季度钢厂对铁矿的需求保持稳健，增量与减量空间均不大。

铁矿石的供给正在逐步回升，供给缺口加速缩窄的窗口期正是今年四季度至明年一季度。尽管铁矿石的利润和估值在前三季度完成逆袭，引发资金对该期货品种的疯狂追捧，但是矿价在四季度承受的压力不可忽视。从更长级别的趋势上看，铁矿石价格仍处在牛市的周期中，四季度的调整我们应理解为上涨驱动的缺失，导致矿价跟随钢价波动，而不是长线趋势的反转。操作上，建议四季度偏空配置铁矿石，反弹抛空为主。

农产品期货
01油脂油料：油脂库存或先增后降  马棕油产量成关键
蛋白粕方面：随着2019/20年度的到来，全球大豆供给的压力略有缓和，但是仍处于历史次高位置。对于美国市场而言，其去库存的关键在于中美贸易谈判，中国采购大豆的多寡。10-12月中国采购量超2000万吨，那么对美豆形成强支撑，否则美豆库存压力仍在。国内豆粕市场而言，供给担忧减弱，但充裕程度关注中美贸易谈判的进展情况。市场更多的仍待需求来支撑。由于国家频频出台各项鼓励措施及补贴政策，使得国内养殖开始缓慢复苏，禽类或将率先启动，生猪复苏略显迟缓。豆粕消费或将获得提振。按照成本的角度来看，M2001合约或将在2750-3050之间波动，市场整体或将呈现区间震荡重心逐步抬升的走势，每一次调整都是买入的机会。

油脂方面：国际市场，对于国际棕榈油市场而言，9月、10月马棕油依然处于增长周期中，其库存仍有进一步提升的可能，这将对棕油价格形成打压。11月以后，干旱以及烟雾叠加减产周期带来的影响将会逐步在马来西亚和印度尼西亚体现，这两大主产国棕榈油产量或将大幅下降，主产国棕榈油实现去库存化，11月以后的全球棕榈油价格或再燃涨势。国内方面，与2019年上半年相比，国内油脂库存出现了明显的下降。从目前大豆、菜籽进口及三大油脂进口量测算，9、10月份国内油脂或增库存，11月以后，随着元旦、春节消费的启动，国内油脂开始去库存。分品种来看，随着进口大豆到港，中国美豆采购开启，豆油的供给将会增加，11月以前，豆油库存仍有增加的可能，加之庞大的实盘仓单，豆油11月以前或将承压，11月以后，市场开启去库存模式。据国家粮油信息中心预估9-11月国内棕榈油到港量较大，月均将超60万吨。这让第四季度国内棕榈油供给量激增。国内棕榈油库存面临回升。内盘棕榈油走势或将依赖马棕油走势，由于对于未来马棕油供给的担忧，可以做多5、1合约棕榈油价差。根据豆油、棕榈油库存水平来看，可以做多1月豆棕价差，做空5月豆棕价差。从基本面来看，11月之前，油脂的走势似乎难以强于粕类，因此10月份油粕比有回落的可能性。11月以后，油脂市场有望走强，届时豆类、菜籽类油粕比有望展开拉升，因此从时间的维度来看，11月以后做多油粕比或许是不错的选择。

02郑糖：关注波段做空机会
国内市场四季度基本面上来看：供应方面将由紧变松。甜菜糖将在10月开始大量供应，但是需要关注白砂糖与绵白糖的比例，相对来说，由于使用习惯的影响，白砂糖上市对于市场的供应压力更大。而蔗糖大量上市要等到12月份。在新糖未上市之前，供应偏紧，随着时间推移，新糖供应将不断增加。新榨季的产量来看，目前市场预计将出现微幅的减少，当然最终产量还要视天气情况而定。减产将支撑长期的糖价走势。季节性方面来看，由于新糖供应的规律，11月份之后糖价走低的概率较大。政策上，储备糖存在出库可能，四季度发生的概率较大。天气以及政策仍是比较重要的变量，如果天气方面发生灾害，短期上涨行情可期。政策上变化对于短期行情的影响力度也较大。
操作建议：郑糖根据季节性可在5600元/吨一线上方布局空单。

03
郑棉：基本面疲势
国内市场，储备棉轮出9月底结束。但是新棉将陆续上市，新年度的产量预期小幅增加，供应上存在压制。新棉的开秤价较上一年度偏低，并且存在高开低走的趋势，后期随着新棉供应的增加，预计价格仍将继续走低。新棉成本的降低，对于棉价的打压将非常明显。消费方面，金九银十的旺季，旺季不旺情况严重。纱线以及坯布价格低迷，订单缺乏，行业形势难言乐观。中美贸易谈判进展曲折多变，往复无常。市场信心整体不足。除非四季度中美谈判达成实质性的利好，下游订单有所恢复，否则棉价仍旧维持弱势的概率较大。另外，政策上的变化也需要关注，在储备棉资源仅剩下不到200万吨，同时优质棉的资源更加缺乏的前提下，市场对于轮入有较高的预期。如果进行轮入，短期市场价格将得到明显提振。
操作建议：郑棉逢高抛空思路为主，但需要警惕宏观风险。

能源化工期货
01原油：关注沙特原油产量恢复进展油价或震荡上涨
宏观面，美国美联储三季度持续降息，国内也采取了降准政策，政策托底经济力度加大，继续关注中美贸易谈判进展。
基本面，OPEC预计今年剩余时间内，全球原油需求增幅为102万桶/日，较8月预期水平下调了8万桶/日。主要是基于今年以来全球经济增长放缓的考量。与此同时，OPEC预计2020年全球原油需求增幅为108万桶/日，较8月预期下调6万桶/日，同样“主要鉴于全球经济前景的变化”。美国能源信息署(EIA)发布短期能源展望报告称，将2019年全球原油需求增速预期下调11万桶/日至89万桶/日，并将2020年全球原油需求增速预期下调3万桶/日至140万桶/日。中美三季度释放宽松货币政策刺激经济，或有望提振四季度全球原油需求。
技术面显示，美国WTI原油期货在50美元/桶附近有非常强的支撑，60美元/桶上方则存在较大压力，WTI原油期货价格短期可能继续维持在50-60美元区间运行，长期则向上突破60美元/桶可能性更大。
四季度原油市场需要继续关注的潜在风险：1、中美贸易谈判进展；2、沙特产量恢复进展；3、美国和伊朗关系变化及中东地区局势。

02橡胶：利空出尽胶价长期或有望筑底走强
宏观面，美国美联储三季度持续降息，国内也采取了降准政策，政策托底经济力度加大，继续关注中美贸易谈判进展。
橡胶产业方面：四季度产胶旺季到来，但2019年全年泰国橡胶总产量预计下降约10%，国内海南产区今年也预计减产。近期国庆假期及环保因素导致轮胎厂开工下降，但10月中下旬预计轮胎企业开工率会继续回升。9月合约交割后，交易所仓单压力减小。四季度鼓励汽车消费政策发力，汽车产销或有望回暖。
综合分析，从宏观环境和橡胶长期价格走势来看，胶价继续下跌空间有限。国庆节后，回调遇到支撑，或可轻仓布局长线多单。

03PTA：需求有隐忧  供给看检修
三季度PTA震荡下行，其中7月至8月上旬伴随炒作因素消失，价格冲高见顶后快速下跌，之后由于市场博弈陷入僵持，盘面转入5050-5350区间窄幅震荡，虽然9月沙特遇袭事件给市场造成一定波动，但在供应宽松库存累积情况下，成本端又不能提供持续驱动，PTA短暂经历反弹后再度回落。价差结构上，7至8月现货高升水快速收敛，9月基差转入小幅贴水，跨期结构维持远月贴水。

从供应来看，加工费压缩后PTA临检增多，若恒力及虹港大型装置检修能够落实，那么10月PTA会有阶段性减供，市场可能转入短期去库，但新凤鸣投产会令中期供应维持偏宽松预期。从需求来看，原料疲弱反哺下游，聚酯现金流尚可，叠加成品库存偏低，短期聚酯开工有望维持高位，PTA需求端暂时无忧，但在贸易摩擦及内需放缓背景下，金九银十预期不能太高，而坯布高库存制约需求释放。从成本来看，目前国际形势仍然复杂，国际油价整体处于区间震荡，PTA成本端难以形成持续单边驱动，但要注意油价阶段性脉冲式波动带来的短期行情。综合来看，我们预计四季度PTA将在4900-5500区间运行，供给收缩可能会催生市场1/5正套机会。
风险提示：PX装置投产延期、油价地缘因素、中美贸易谈判恶化。

04烯烃：投产压力不减  烯烃市场承压
三季度聚烯烃重心震荡下移。塑料指数主要运行区间7000-8100，PP指数主要运行区间7750-8750。分阶段来看，7月初延续前期反弹冲高，之后随着石化累库及贸易谈判激化影响，市场一路震荡下行至8月底，烯烃指数双双创出年内新低，9月上旬市场止跌企稳，中秋假期沙特油田遇袭，节后油价大涨带动国内化工大涨，但消息面刺激终归短暂，市场短暂冲高后震荡回调。
四季度国内聚烯烃新产能释放压力，供应端面临较大增量预期，而外围市场也迎来扩能高峰，烯烃美金价格持续承压，进口压力有增无减，尤其是PE市场更为显著。需求方面，塑料下游开工处于偏低水平，需求整体弱于去年，PP下游开工尚可，但受汽车产量持续负增长，以及家电产量增速回落影响，四季度终端需求难言乐观。而从估值来看，上半年神华包头及中煤能源等煤化工巨头生产成本在5100-5700区间，销售毛利仍超过1500元/吨，横向对比聚烯烃在化工品中处于高估状态。因此，四季度聚烯烃在供应偏宽松及宏观偏弱背景下，我们认为市场价格重心仍有下移空间，预计塑料、PP四季度运行区间分别在7000-8000、7500-8500。
风险提示：装置投产推迟、沙特事件恶化、宏观超预期政策刺激。

05甲醇：需求稳中向好  等待港口库存有效去化
三季度甲醇价格整体处于探底反弹的上涨态势，01主力合约最高触及2435元/吨，较三季度最低点涨幅超过15%。内地和沿海甲醇市场均逐步走高，但港口和内地套利窗口始终没有持续打开，随着节前局部地区补货结束，国内区域性行情显现。国际方面，三季度全球多数区域甲醇价格也经历了一轮探底回升。
供给方面，三季度中国甲醇供给量持续上升，1-8月甲醇产量约4034万吨，同比去年同期增长10.53%。8月份起西北主产区短停增多，供应量呈现下降趋势，但这部分短暂缺失的产量也陆续复产。截止目前国内整体开工负荷67.11%，已基本与去年同期持平，但仍处于过去五年较高位水平。国庆节后通常是内地主产区煤头甲醇检修旺季，但是今年主流大型甲醇企业均已在春季进行了大修，秋检可能比较清淡，国内供应损失量有限。四季度气头甲醇或受供暖限气影响缩减产量，同时仍需关注环保限产力度，近期华北限产对甲醇供应影响在河北、山西局部已有所体现，甲醇供应不排除后续减量可能。
外盘供应方面，受伊朗和美国新增甲醇装置投产，以及欧美市场需求走弱影响，今年中国成为全球甲醇货源输入地，进口量远超去年，在8月份达到近十年进口量的新高109万吨左右，环比涨幅11.65%，预计1-8月总进口量同比去年增长36.08%。这也直接导致了今年以来甲醇沿海市场库存一直维持在高位水平未能有效去化，港口胀库严重不断创造近十年以来的新高，并于季度末达最高137万吨左右，比去年同期水平高出近一倍。四季度初进口量预计仍然会维持一段时间高位水平，随后由于外盘气头装置停车检修装置增多，以及伊朗甲醇出口可能受到越来越多的限制，国内到港量预计有所回落。
需求方面， MTO利润由于甲醇价格的低位运行，相比去年同期大幅增长，三季度甲醇制烯烃多数维持高位开工率，检修也多为短停，平均开工负荷80%以上，维持近五年来中等偏上水平。本季度有几套重要装置复产或提负，同时利润较为可观也促进了新增产能的投放。甲醇制烯烃装置产能将积极提升，对于主产区甲醇的消耗量或将继续增大，若这些装置全部正常释放需求预计每月将增加甲醇需求近30万吨，对甲醇价格将有明显的提振作用。传统下游受制于今年频发的安全事件影响开工不高，四季度由于是基础建设、国内生产消费的高峰时期，这将推动对传统化工产品的需求，传统下游需求在70周年大庆过后或将缓慢提升，甲醇需求端四季度整体来看稳中向好。

06石油沥青：政策利好与季节性推动沥青可逢低布局多单
1.路透船期数据显示尽管9月马瑞油中国到港量水平为近五年最低水平，10月马瑞油中国到港量则恢复到了季节性均值水平，鉴于从委内瑞拉到中国的路程所需时间为45-60天，10月马瑞油中国到港量位于季节性均值附近可以反映中石油停止进口委内瑞拉原油目前影响有限。
2.长期以来占据沥青进口来源国前两名的韩国和新加坡合计占比在7月和8月出现下降，在韩国进口量出现逆季节性下滑而新加坡进口量水平整体平稳的背景下，7月和8月两国沥青进口合计占比分别为79.39%和73.42%，较为罕见地出现连续两月占比低于80%的历史低位。马来西亚和泰国沥青进口量在7月和8月大幅增长，使得我国沥青进口量在7月和8月维持环比正增长。
3.三季度，在上游炼厂沥青装置开工率提升以及下游需求环比改善的背景下，沥青炼厂库存和社会库存均不同程度下滑。炼厂库存从库存高点下滑的持续时间超过过去三年，也一定程度上解释炼厂沥青现货价格坚挺，而沥青社会库存尽管在三季度出现较大规模的下降，但库存率绝对水平仍位于今年一季度末期水平，在国庆节后沥青消费旺季开启前，社会库存压力依旧偏大。

4.东部地区7月和8月交通固定资产投资额均低于2018年同期，且与2018年单月投资额相差的水平呈现逐月扩大的态势，拖累东部地区累计同比增速跌入负值区域，为2016年2月以来的首次；中部地区7月和8月交通固定资产投资额均高于2018年同期，累计同比增速上升至两位数增长；作为全国交通固定资产投资占比最大的区域，西部地区7月和8月交通固定资产投资额从二季度的同比增长转为下跌，累计投资额同比增速上行的趋势被中断。
5.2019年地方政府专向债发行节奏提前，8月地方政府专向债发行额4062.47亿元，发行量较7月增加122亿元，2019年1-8月地方政府专向债累计发行额逾2.35万亿元，超过2018年1-8月累计发行额近4230亿元, 8月新增地方政府专项债券3194亿元，2019年1-8月地方政府累计新增专项债券20057亿元，按照年初的政府工作报告，2019年专向债新增债务限额2.15万亿元，专向债限额可用空间有限。但9月国务院出台的一系列政策和声明给予道路建设等高沥青用量的基建投资活动新的利好。
操作建议：节后消费旺季来临，沥青1912合约可逢低布局多单。

07燃料油：高低硫切换工作开启高硫消费或阶梯式下降
1.受到三季度东西半球高硫燃料油同时出现供需缺口的影响，东西半球高硫燃料油合约价差和高硫燃料油港口价差均大幅走高，港口价差走高的程度高过盘面合约价差走高的程度。
2.新加坡地区重质燃料油库存在三季度迎来下降，截至9月25日，新加坡地区重质燃料油库存数为2036.9万桶，较6月26日当周库存水平下降11%，而西北欧地区燃料油库存水平在此期间迎来上涨，截至9月26日，西北欧地区燃料油库存水平为133.7万吨，较6月27日当周库存水平上升8%，背后的原因是俄罗斯燃料油出口量的增加以及由西北欧驶往亚太地区的燃料油离港量的减少。

3.近期新加坡地区成品油库存出现中质馏分油库存占比环比上升、燃料油库存占比下降的现象似乎表明燃料油(低硫和高硫)对下游船运业的吸引力不及中质馏分油(船用轻柴和船用重柴)。
4.西北欧地区低硫柴油和高硫燃料油在2020年1月的合约价差近期不断扩大，目前低硫柴油和高硫燃料油在2020年1月的盘面价差接近390美元/吨，而鹿特丹地区的低硫燃料油和高硫船用油在2020年1月的盘面价差也在250美元/吨的水平附近，显著高于目前1910年高低硫合约150美元/吨的合约价差。假如按照高低硫船用油价差能反映两个品种需求相对强弱的逻辑来看，在西北欧地区，低硫船用油(低硫燃料油和低硫柴油)的需求都在环比走强，而高硫船用油(高硫燃料油)面临在2020年1月1日IMO2020执行前期需求崩塌的可能。
5.8月新加坡地区船用油消费规模达到366.8万吨，环比下降5.4%，打破了以往经常出现的船用油消费在6月至8月期间环比增长的季节性规律，解释今年船用油消费特殊现象的原因是新加坡地区二季度货轮到港量受到中美贸易关系紧张以及全球经济增速放缓的影响而持续下降。
6.高硫380燃料油依旧占据了新加坡地区船用油消费的大头，8月消费占比达到74%，为今年年内最高水平，而在IMO2020低硫令的背景下，低硫船用油消费占比也在8月创下了年内新高，低硫燃料油和低硫柴油合计消费占比达到8%，高硫380和低硫船用油的消费占比走高蚕食了高硫500燃料油所占份额，高硫500燃料油8月消费占比下跌至历史新低的13.9%。
操作建议: 燃料油2001合约观望，不建议追空。

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分析师：蔡丹青从业资格号：F0244181免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。期市有风险，投资需谨慎。

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