国泰君安期货：房地产基调已定！论其对钢材需求的长期影响

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文 | 金韬、邵婉嫕，转载自国泰君安期货产业服务
   报告要点

• 我们的观点
  2019年7月30日，政治局会议指出“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”，较过去不同的是，更进一步提出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”。基调已定!我国房地产行业对钢材的需求进入下行通道。
  

• 我们的逻辑
  钢材需求处于房地产开发的前周期，短期内受到新开工面积的直接影响，销售回款情况进一步在中期影响新开工的持续性，长期来看，国家政策和资金意愿通过影响房屋销售和新开工，最终影响钢材需求，形成钢铁行业的房地产分析框架。实证模型表明，房地产行业影响钢材需求的路径为：新开工面积每增加1万平方米，钢材销量增加230吨。商品房销售领先钢材需求6个月，期房和现房销售面积每增加1万平方米，钢材销售量分别增加12035吨和9108吨。我国房地产行业对钢材的需求进入下行通道。从短期节奏来看，当前房屋新开工处于消磨韧性，抵抗回落的状态。从中期节奏来看，商品房销售面积（含期房和现房）进入负增长区间，过去支撑新开工韧性的资金减少，土地储备回落，新开工开始承压。从长期方向来看，国家政策立意于长效机制，不改收紧状态，监管持续施压抑制资金流向房地产，资金意愿响应国家政策同步回落。

房地产行业是钢铁行业的晴雨表，房地产行业奠基动工，钢铁行业欣欣向荣；房地产行业风雨飘摇，钢铁行业萎靡衰退。研究钢铁行业离不开对房地产行业的把握，缺不了对房地产周期的定位，少不了对房地产建设的理解。




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分析框架：房地产建设周期对钢材需求的影响

构建钢铁行业的房地产研究框架的第一步应厘清房地产行业的建设开发流程。房地产行业中涉及的建设流程为以下6个方面，拿地→开工→（期房预售→装修）→竣工→（现房销售→装修）→二次销售→（装修）。商品房可以通过期房或现房的方式销售，装修环节可以通过精装修形式或者毛坯后装修的方式。




基于房地产行业的建设开发流程，第二步明确影响钢材需求的短中长期的影响因素。钢铁行业的房地产分析框架中，新开工决定短期节奏、资金回款决定中期节奏、国家政策和资金意愿决定长期方向。 （1）新开工决定短期节奏钢铁消耗主要位于房地产建设周期前端，因此需要核心关注拿地→开工这两个前周期指标，通常开发商会在获得土地使用权后1-6个月开始进入现场施工。拿地是开发商通过招拍挂等方式购买土地使用权。具体是指在房产项目立项、工程规划许可证办理以及招拍挂材料审批后，开发商在挂网公告期间，报名及缴纳投标保证金，公告结束后，参与土地招拍挂，从而获得《国有土地使用证》。开工是指在完成所有政府部门审批手续，取得住房和城乡建设委员会《建设工程施工许可证》后，开放商进入现场施工阶段。 （2）资金回款决定中期节奏由于房屋销售情况决定了开发商资金回笼和再投资的节奏，通常从开工到期房预售需要6-9个月，从开工到现房销售需要2-4年的时间。虽然现房销售同样为房地产行业提供了资金周转的现金流，同样可以领先指征房地产开发的新动力,但是目前来看，一手房中期房销售已经占84.82%，现房销售仅占15.18%，随着期房销售比例的逐年增长，期房销售资金回款已经成为了更为核心的变量。期房办理预售登记，取得商品房预售许可证明，需要满足以下几个条件：交付全部土地使用权出让金，投入开发建设的资金达到工程建设总投资的25%以上，并已经确定施工进度和竣工交付时间。从资金占用角度出发，开发商通过缩短开工至预售的时间，拉长预售至竣工交付的时间，可以最大程度的减少资金占用，回笼现金流。随着新开工周期的缩短，有利于钢铁需求。 （3）国家政策和资金意愿决定长期方向在衡量房地产长期方向时，需要关注国家政策和资金意愿。国家政策可以划分为货币政策和行业政策，货币政策主要通过提高或下调存贷款基准利率，行业政策的手段更为丰富，包括限售、限价、限购、限贷等等。资金意愿可以通过房地产开发资金来表征。房地产开发资金主要有四个来源：国内贷款、自筹资金、利用外资和其他资金。其中其他资金（个人按揭贷款和定金及预收款）占房地产开发资金的比重与日俱增，达到50%以上，重要性不断提升。





总结来看，钢材需求处于房地产开发的前周期，短期内受到新开工面积的直接影响，销售回款情况进一步在中期影响新开工的持续性，长期来看，国家政策和资金意愿影响房屋销售和新开工，最终影响钢材需求，形成钢铁行业的房地产分析框架。

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实证模型：钢材销售量与房地产行业的联动



基于钢铁行业的房地产研究框架，第三步明确影响钢材需求的房地产行业指标。
考虑到价格指标容易受到通货膨胀、土地购置费用等其他因素的影响，而面积指标可以更有效得反映房地产建设对钢铁的需求。因此，在钢铁行业的房地产需求分析中，建议采用以下7个指标，分别为房地产开发投资、本年购置土地面积、房屋新开工面积、房屋施工面积、房屋竣工面积、商品房销售面积以及待售商品房面积。这7个指标可以分成时点指标和期间指标两种类型。（1）时点指标有4项。按照前文房地产开发流程依次来看，拿地阶段对应本年购置土地面积，开工阶段对应房屋新开工面积，竣工阶段对应房屋竣工面积，期房和现房销售阶段对应商品房销售面积。
（2）期间指标有3项。房地产开发投资对应从拿地到竣工之间的投资项目，包括由房地产企业开发的保障性住宅。房屋施工面积对应从开工到竣工的所有阶段。待售商品房面积则反映以前年度竣工和本期竣工的房屋面积。




第四步，搭建钢材需求与房地产行业模型，确立房地产行业与钢材需求的相互关系。我们通过2006年2月至2019年6月数据，以重点企业钢材销售量为因变量，房地产行业相关指标为自变量，构建回归模型，模型的调整R方为0.996，拟合优度较好。
回归模型结果表明，新开工面积、施工面积、现房销售面积、期房销售面积4项指标与钢材销售量呈现显著正相关关系，商品房待售面积与钢材销售量为显著反向关系，符合经济实质。
（1）房地产建设前周期中消耗大量钢材，新开工面积与钢材销售量显著相关。新开工面积属于前周期指标，与钢材消耗形成显著相关，新开工面积每增加1万平方米，钢材销量增加230吨。施工面积中涵盖房地产建设前周期，因此也与钢材销量显著正相关，施工面积每增加1万平方米，钢材销售量增加19吨。竣工面积属于房地产开发后周期阶段，回归模型显示与钢材销售量无显著关联。
（2）商品房销售为开发商提供现金流，刺激再次新开工，商品房销售与钢材销售量显著正相关。期房销售面积每增加1万平方米，钢材销售量增加12035吨；现房销售面积每增加1万平方米，钢材销售量增加9108吨。
（3）商品房待售面积指商品房现房库存，是狭义的商品房库存，当库存增加时，开发商开工积极性回落，利空钢材销售量。回归模型同样反映了商品房库存与钢材销售量的反向关系，商品房待售面积每增加1万平方米，钢材销售量减少197吨。









总结而言，通过回归模型确认房地产影响钢材需求的核心指标为房屋新开工面积、商品房销售面积和商品房待售面积。房地产行业影响钢材需求的路径为：新开工面积每增加1万平方米，钢材销量增加230吨。商品房销售领先钢材需求6个月，期房和现房销售面积每增加1万平方米，钢材销售量分别增加12035吨和9108吨。商品房待售面积反映现房库存，每增加1万平方米，钢材销售量减少197吨。

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感知未来：房地产对钢材的需求进入下行通道

第五步，将房地产分析框架与实证模型纳入钢铁行业，研究房地产对钢材的需求，剖析现状和预测未来。
目前，我国房地产行业处于“前高后低”状态，开工较强，销售走弱。
前周期指标中，房地产开发投资增速维持在较高水平，2019年6月累计同比增速达10.90%；房屋新开工面积累计同比增速虽然依然维持在10.10%的水平，但低于2016年至2018年同期水平，并出现了拐头向下的趋势。房屋施工面积累计同比增幅达8.8%，不断超越市场预期。
后周期指标中，房屋竣工面积和商品房销售面积处于负增长区间，累计同比增速分别为-12.70%和-1.8%。现房库存依然维持去化状态，2019年6月待售商品房面积累计同比减少8.9%。







2019年1-6月份，房屋新开工的韧性为钢材需求提供保障。2019年3月重点企业钢材成交量突破近3年来的历史新高，达到5544.74万吨。2019年6月，钢材成交量继续攀升至5694.22万吨。
从短期节奏来看，当前房屋新开工处于消磨韧性，抵抗回落的状态。就2019年而言，房屋新开工面积从4月份峰值后开始回落，截止至2019年6月，房屋新开工面积累积同比增速为10.1%，低于2016年至2018年水平。




从中期节奏来看，资金回款走差对新开工的助力减弱。
从历史数据来看，2010年至今，期房与现房销售面积领先于新开工面积6个月。当前房屋新开工的韧性便来自于6个月前商品房销售带来的现金流。2018年信贷紧张，开发商采取高周转模式，加快开工后预售、拿地、再开工的节奏。2018年下半年，商品房销售面积维持在同比增长1.4%-4.2%的水平，给予开发商足够的现金流，从而再投资带动新开工走强。
目前，商品房销售面积（含期房和现房）进入负增长区间，2019年1月至2019年6月依次为-3.6%、-0.9%、-0.3%、-1.6%和-1.8%。从购置面积中，同样可以看出端倪，2019年1月至6月，本年购置土地面积增速维持在-28%至-34%的负区间。过去支撑新开工韧性的资金流失，土地储备回落，新开工开始承压。





从长期方向来看，国家政策和资金意愿决定长期方向。
2010年至今，我国房地产政策经历了收紧→放松→收紧→放松→收紧的5个阶段。在3个收紧阶段，采取提高房地产存贷款基准利率的货币政策，以及包括限售、限价、限购、限贷等行业政策。在2个放松阶段，采用反向宽松的货币政策和行业政策。




目前，行业政策立意于长效机制，不改收紧状态。2019年4月19日,政治局会议要求坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责任的长效调控机制。2019年7月30日，政治局会议依然强调“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”，较过去不同的是，更进一步提出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”。2019年城镇棚户区计划改造大幅腰斩，棚改套数锐减。根据财政部发布《关于下达2019年中央财政城镇保障性安居工程专项资金预算的通知》，37个省市2019年棚改套数共计285.29万套，较2018年580万套的计划改造套数减少51%。
监管持续施压抑制资金流向房地产，资金意愿响应国家政策同步回落。近期房地产融资监管政策频发，房地产信托融资收紧，国内发债受阻，例如：银行、信托等金融机构对房地产行业的放款加强监管工作、房地产企业发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务随着融资政策的收紧等等。




综上所述，我国房地产行业对钢材的需求进入下行通道。从短期节奏来看，当前房屋新开工处于消磨韧性，抵抗回落的状态。从中期节奏来看，商品房销售面积（含期房和现房）进入负增长区间，过去支撑新开工韧性的资金减少，土地储备回落，新开工开始承压。从长期方向来看，国家政策立意于长效机制，不改收紧状态，监管持续施压抑制资金流向房地产，资金意愿响应国家政策同步回落。





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