期货学苑丨白糖期货：期现套利在白糖期货中的运用

　　商品期货市场的期现套利就是当期货价格与现货价格之间出现不合理的基差时，套利者通过构建现货与期货的套利资产组合，以期基差在未来回归合理的时候平掉套利组合的头寸并获取套利利润的投资行为。
　　从操作形式上，当基差过小时，套利者将在买入现货的同时卖出同等数量的期货合约，通过“做多”基差来获利。因此，期现套利的本质就是基差交易，而判断市场中是否出现期现套利机会就是判断期现基差是否处于合理的水平。
　　持有成本是判断基差是否合理的一个绝对的标准。理论上，期货价格是商品未来的价格，现货价格是商品目前的价格，按照经济学上的同一价格理论，期现基差应该等于该商品的持有成本。通常情况下，该持有成本应包括购买商品所需资金的资金成本、仓储费用、运输费用、交易和交割费用等。
　　因此，按照持有成本计算出期现价差大于持有成本时，则为投资者提供期现套利的机会。一般来说有两种情形：第一种当期货价格加上持有成本低于现货价格时，则可以买入期货合约卖出现货，也称之为期现反向套利。第二种当现货价格加持有成本低于期货价格时，则可以买入现货的同时卖出期货合约，也称之为期现正向套利。
　　依据持有成本实施的套利可以说是完全无风险的套利方式，而套利者实施该种套利的基础在于现货交割。因此，期现套利机会的识别，重点在于持有成本的计算。
案例
买现货，卖期货
2016年9月12日，广西食糖中心批发市场（柳糖市场）白糖S16113合约的结算价是5973元/吨，而郑州商品交易所白糖S1701合约的结算价为6230元/吨，两者价差近300元/吨，可在柳糖市场低价买入S16113合约，在郑糖市场高价卖出S1701合约，然后择机对冲了结或进行实物交割了结，实现无风险套利。
1.首先我们先算一下套利交易成本
交易手续费：柳糖市场交易手续费为0.6元/吨，郑糖市场交易手续费为0.8元/吨，合计共1.4元/吨。
交割手续费：柳糖市场买入交割手续费为6元/吨，郑糖市场卖出交割手续费按3元/吨计，两项合计为9元/吨。
仓单检验费：注册成郑糖市场仓单时，需要质检机构进行检验，检验费用为450元/样品，检验费为0.9元/吨。
仓单仓储费：郑糖市场白糖标准仓单仓储费（含保险费）收取标准为：每年5月1日至9月30日为0.45元/吨·天；其他时间收取标准为0.4元/吨·天。
2016年11月第四周可接收到柳糖市场的食糖，而郑糖市场S1701合约是2017年1月中旬进行交割，所以需要支付一个半月的仓储费，仓储费为18元/吨。
出入库费用及短途运费：由于郑州商品交易所指定的14个交割库中，有7个在广西，并且这7个交割库也都是柳糖市场的交割仓库，所以做交割时，仓库重合的概率很大，也就是说，如果在郑州商品交易所指定的交割仓库中接收到柳糖市场的食糖，那么经检验合格后，可直接注册成郑州商品交易所的注册仓单，省去出库及短途运费。如果在柳糖市场接收食糖的仓库与郑州商品交易所的仓库不重合，那么需要把糖拉到郑州商品交易所指定的交割仓库中，这其中增加的成本有柳州市场接收糖的出库费、短途运费。
郑糖仓库的入库费：柳糖市场的出库费按6元/吨计算，广西区域内短途运费按20元/吨，郑糖入库费用按15元/吨计算，此项费用合计为41元/吨。
增值税：增值税率为17%，假设两次交割时的价差仍为300元/吨，增值税为43.58元/吨。资金利息：资金利息按一年期贷款年息5.25%计算，月息是0.43%。
柳糖市场S16113合约占用保证金500元/吨，持有时间按2个月计算，郑糖市场保证金收取比例10%，考虑到风险控制，按650元/吨计算，持有时间4个月。从柳州市场买入现货后，持有一个半月，则资金使用成本为：（500×2+560×4+5973×1.5）×0.43%=54（元/吨）。
套利交易成本合计：
综合上述7项费用，预计交易的总成本为：
1.4+9+0.9+18+41+43.58+54=167.88（元/吨）。
2.资金总投入
假设套利数量为3万吨：
柳糖占用资金=3×500=1500（万元）
郑糖占用资金=3×650=1950（万元）
资金总投入=1500+1950=3450（万元）
3.预期利润率估计
预期收益是300元/吨，预期最大成本167.88元/吨，则预期利润是300-167.88=132.12（元/吨）。
对冲平仓的利润率估计：如果在柳糖S16113合约到期前，郑糖S1701合约与柳糖S16113合约的价差能够回落到132.12元以内，则可在两个市场上获利平仓，不必进行实物交割。这种情况下可忽略资金使用成本，预期收益率是：132.12÷（500+650+2.8）=11.46%。
总利润
=3450×14.32%=395.37（万元）
实物交割的利润率估计：
如果在柳糖S16113合约到期时，价差仍未能缩小到132.12元以内甚至扩大，则可以通过交割来实现预期利润。预期收益率是：132.12÷（5973+650+167.88）=1.95%。
总利润=3450×1.95%=67.12（万元）
即无风险利润为67.12万元，最大利润为395.37万元以上。
　　从以上期现套利的案例可以看出，期现套利实现的门槛较高，一是从事于期现套利的投资者必须具备现货背景，根据交易所的规则、制度，个人投资者的持仓是不允许进入交割月，也不具有实物交割的条件，个人投资者进行期现套利较难实现；二是期现套利投资者须详细了解交易所的交易规则、交割规则，同时要保障实物商品的品质达到交易所的要求；三是要保障资金的充裕，避免因市场原因出现不利于期现套利的实施。比如，交易所涨跌停板制度与保证金制度规定。比如，连续四个交易日出现涨（跌）停板，交易所将提高保证金额度等。交易所处理极端市场时采取化解风险的措施将对套利投资者带来政策性风险。