【白糖期权周报】20190901

■基本面观点：截至8月30日当周，原糖再创新低，连续六周收阴，下跌趋势明显。印度出口政策落地，短期仍在消化从宏观到供需的利空，难以走出低谷。本周郑糖旺季消退和对远期进口、甜菜开机和放储担忧使得自高位回落。

■波动率观点：目前波动率偏高。

■策略推荐：牛市价差，买入SR001-C-5400，卖出SR001-C-5500

8月23日建仓，当期权到期日时，最大收益：525，最大亏损：-475，收益平衡点为5447.5。

市场分析
基本面情况
信息

1. 印度内阁经济事务委员会批准了19/20榨季食糖出口补贴，数量为600万吨，补贴额度为10448卢比/吨（145美元/吨）。补贴将代表工厂直接存入农民账户。

2. 2019年7月泰国共计出口糖约81.85万吨，同比减少9.45%。其中出口原糖48.03万吨，同比增加35.19%；出口低质量白糖约7.18万吨，同比增加2.72万吨；出口精制糖26.65万吨，同比减少47.13%。18/19榨季截至7月底泰国累计出口糖794.73万吨，同比增加约4.04%。
3. ISMA希望马邦在11月15日左右开榨，以使得甘蔗能从洪水中恢复过来。19/20年马邦收获面积约为84.3万公斤，去年为114.3万公斤。今年约有50万公斤受到洪水影响。预期糖产量为640万吨。19/20榨季马邦将有50家糖厂不开榨，而100家糖厂因为甘蔗短缺而压榨期缩短。西印度糖协会表示，2019/20年马邦糖产量可能会下降至550万吨。
供需

原糖方面，原油与雷亚尔汇率继续以弱震荡为主。美元兑雷亚尔冲高4.19后回落。贸易战阴云和全球经济进入衰退难以支撑原糖企稳。基本面上，随着10月合约交割临近，市场更关注于短期贸易流，19/20榨季供需缺口和印度减产还不是交易的主要因素。印度出口补贴终于落地，根据估算印度下榨季出口底线价格在13.5美分/磅（原糖）和320美元/吨（精白糖）。目前盘面近月和远月合约基本低于印度出口价格，理论上短期暂不用担心印度在贸易流的供应增加，但该政策将继续打击市场信心，同时在上方形成较强压力。另外，泰国7月出口82万吨，进度依然缓慢。这使得市场对10月合约交割担忧加重。需求方面，随着中国许可购买基本完成和原白价差保持低位，后续原糖需求依然难以回升。持仓方面，基金净空单继续增加，依旧接近历史高位，表示投机资金依然对短期持偏空态度。
郑糖方面，本周现货市场销售转淡，现货报价下调50元/吨左右。盘面下跌一度使得9月基差拉大至近200元/吨。而后受到基差支撑，盘面得到支撑，有所修复。本周基本面较为平静，市场关注8月销售、甜菜开机和储备糖动向。由于今年中秋备货提前至7月中下旬，我们预期8月销售数据将较去年同期下降。但现货价格回升，下游补库意愿较强，销售依然可圈可点，工业库存继续保持下降。估计8月广西销售50-60万的，云南销售16-19万吨。广西和云南工业库存继续同比下降50-60万吨。目前市场对今年库存下降看法基本一致，而随着9月甜菜开机临近，市场把目光转向19/20榨季的甜菜生产和放储动向。预期新疆将于9月中旬开机，而内蒙也于9月中下旬开机。市场预估19/20榨季甜菜产量在130万吨左右。放储传闻不断扰动市场，犹如市场的梁上之剑。进口方面，虽然预期9月进口量放大，但由于明年上半年政策不确定性增加和5月关税回调，加工厂销售期将延长，开工率并未明显放大。加工糖压力仍不明显。

市场分析
交易情况
白糖本周期价下跌，8月30日收盘报5368元/吨。期权方面，本周成交量较上周下降，单周成交量14.6万手, 8月30日单日白糖期权总成交量为1.7万手。白糖期权主力合约最大持仓量上，看涨期权集中在行权价5500元/吨，看跌期权集中在深虚值4800元/吨，较上周持仓位置有所下移。白糖期权总持仓量为23.6万手，较上周基本保持一致。
成交量/持仓量PCR（Put-Call Ratio）指标。8月30日白糖期权持仓量PCR为0.94，持仓PCR本周维持高点。总成交量PCR为0.92，本周成交量PCR在周三达到1.22的高点。从PCR角度看，认沽期权的成交量上升，市场情绪偏悲观。
图1：白糖期权日成交量和持仓量的统计

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图2：白糖期权日交易成交量和持仓量的PCR

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
波动率情况

从期权波动率方面看，本周白糖期权隐含波动率呈震荡趋势，8月30日白糖主力合约看涨平值期权隐含波动率为13.84%，看跌平值期权隐含波动率为17.82%，30天白糖期权历史波动率为15.78%。
从波动率锥状分布图上来看30日历史波动率在75至90分位数附近。从白糖期权隐含波动率结构上看，隐含波动率微笑曲线呈正常偏度，市场情绪较为中性。

图3：白糖期权日PIV、CIV和30天历史波动率

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图4：白糖期权IV结构

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图5：白糖期权波动率锥

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
总结
基本面观点：总的来说，原糖处在熊市末端，库存的消化难题和宏观阴霾，使得原糖难以走出低谷。但短期并无新利空再出现，预期市场在低位震荡，以消化10月交割和全球高位库存。关注11美分附近支撑情况。郑糖来说，随着市场开始关注新榨季的供应情况，库存下降的利好开始消退，但现货价格坚挺继续支撑糖价。下周产销数据陆续公布，预期行情仍有反复。9月上旬关注加工糖和甜菜开工情况。
波动率方面，目前波动率偏高，看涨平值期权隐含波动率为13.84%，看跌平值期权隐含波动率为17.82%，30天历史波动率为15.78%，从波动率锥状分布图上来看30天历史波动率在75至90分位数附近。依据隐含波动率偏度情况看，目前白糖主力合约平值附近隐含波动率微笑曲线呈平坦态势，市场情绪较为中性。
期权交易情况，期权交易单周成交量14.6万手。8月30日白糖期权总成交量为1.7万手。白糖期权总持仓量PCR为0.94，总成交量PCR为0.92，从PCR角度看，认沽期权的成交量上升，市场情绪偏悲观。
交易策略建议牛市价差，买入SR001-C-5400，卖出SR001-C-5500。
期权策略跟踪
单一期权策略
根据期权权利义务的不同产生出
4
种单一期权策略：认购期权多头（BC）、认沽期权多头（BP）、认购期权空头（SC）、认沽期权空头（SP）。认购期权多头是看多方向性策略，认沽期权多头是看空方向性策略，认购期权空头是看不涨方向性策略，认沽期权空头是看不跌方向性策略。
图6：单一期权策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
牛市熊市价差策略
牛市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较高的同种期权，即认购期权牛市价差策略（BCsc）。熊市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较低的同种期权，即认沽期权熊市价差策略（bpSP）。
策略回测结果如图7，牛市价差策略和熊市价差策略表现较稳定。当市场上涨时，牛市价差策略小幅获利，熊市价差策略小幅亏损；当市场下跌时，牛市价差策略小幅亏损，熊市价差策略小幅获利。
图7：牛熊价差策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
波动率策略
波动率策略包括做多波动率策略和做空波动率策略，常见的波动率策略包括单一期权策略、跨式策略、宽跨式策略、备兑策略等等，而跨式策略基本上对冲掉方向上的风险，是主要的波动率策略。跨式多头策略（BCBP）是买入相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权，跨式空头策略（SCSP）是卖出相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权。
图8：波动率策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

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