方向结合波动率 “进可攻、退亦可攻”

来源 | 量化陶吧作者 |财通金工陶勤英[url=https://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzI2OTI4ODUzNQ==&mid=2247483723&idx=1&sn=adf0bc223dd97518abd34c8c084c4c27&chksm=eae3d473dd945d6517390fdbaf0b0baddf0b1c1193313a211f5546f33fe53ffea3a3b2b14048&mpshare=1&scene=1&srcid=1012p09jgrFWckeDncztkVNr&pass_ticket=Entx3AkpFXxhKRijrL9aIm7anzMhfuv2PFSsz4j4w4j7CKbCLxJzCZj8NolzcX%2Fj##][/url]

报告摘要
利用期权来做趋势跟踪，业绩爆发力惊人
由于期权具有高杠杆的特性，利用期权来做趋势跟踪策略收益率惊人；然而，纯买入期权的趋势跟踪策略在行情平淡的情况下会出现长时间的回撤。
在行情平淡的时候，利用期权做空波动率
期权的跨式、宽跨式组合被用来交易波动率，弥补了在市场平淡时缺乏交易标的缺憾。我们构造了在市场发出震荡信号时做空波动率的策略，策略绩效喜人，夏普比率超过2.5。
方向结合波动率，做到“进可攻、退亦可攻”
在市场有大行情的时候，买期权来做趋势跟踪；在行情平淡的时候，卖期权来做空波动率，从而实现“进可攻、退亦可攻”。
组合策略“进退自如”，业绩平稳向上
我们在上述思路的基础上构建了“进退自如”组合，并应用了“杠杆中性”趋势跟踪法，组合策略的表现相当抢眼。从期权上市以来开始回溯，其年化收益达32%，最大回撤仅3.9%，夏普比率高达3.08。
若对期权交易感兴趣，欢迎添加微信号Jaime-PIPI（请备注机构名称+姓名）加期权群参与讨论。

1研究思路1.1由2015年～2017年波动率变化思考策略构建方法
中国波指，简称ivix指数，是由上海证券交易所发布，通过反推当前在交易的期权价格中蕴含的隐含波动率，反映出未来30日标的50ETF价格的波动水平。2015年2月9日50ETF期权上市之后，中国波指（000188.SH）在整个2015年度剧烈波动，而2016年1月以来，中国波指（000188.SH）呈现一路下跌的趋势，2016年1月到达最高点38.9525，2017年5月到达最低点8.3062。

通过对中国波指趋势的观察，我们认为存在波动率的牛市和熊市。那么，我们认为可以考虑构造一个针对波动率的趋势跟踪策略，在合适的时间点根据市场信号制定多空波动率策略获利。

1.2根据50ETF趋势判断趋势跟踪的可能如图所示，我们很容易发现，50ETF(510050.SH)在2015年度剧烈波动，通常有7～8个连续交易日上涨或者7～8个连续交易日下跌，而进入2017年以后又有一个连续上涨的行情。这些都是很容易看出的大趋势，经过更仔细的观察和分析还会发现许多其他局部小趋势。

我们认为，在许多时间段，50ETF存在一个连续上涨或下跌的趋势。所以我们也会尝试利用针对50ETF的趋势追逐策略，在这里，我们将用到的是加入高杠杆的趋势追逐策略。

2杠杆中性2.1期权杠杆是什么根据期权杠杆定义：

根据定义，数值上，期权杠杆等于期权价格变化率与50ETF价格变化率的比值。

期权杠杆越高，50ETF价格变动0.01%时，期权持有人收益或损失就越大。

以看涨期权为例，如果以1万元购入杠杆为10的看涨期权，当50ETF价格上涨0.01%时，投资回报就是0.1%，如果购入的是杠杆为100的看涨期权，那么投资回报就是1%。

2.2怎么利用杠杆通过杠杆，资金能实现以小搏大，四两拨千斤，在合适的市场条件下爆发惊人的能量。
当然，获利的前提是市场存在可以捕捉的趋势，在一个波动的市场上，利用高杠杆可能实现短时间大量获利，而通过控制仓位，让大部分资金进行无风险投资也可以稀释掉高杠杆的巨大风险。
我们选取市场上杠杆最大的期权，从而可以在存在趋势的市场上更好地抓住趋势的力量。
而看涨与看跌期权合约数量配比为
，杠杆中性，通过数量的配比使得认购、认沽期权的杠杆相等，以杠杆的角度来看，方向中性。

2.3期权的理论杠杆根据Black-Scholes Model：

于是有：

因为杠杆一定大于零，所以根据上式，K值越大，看涨期权的杠杆越大，而K值越小，看跌期权的杠杆越大。

2.4潜在问题与处理方法我们想要选取市场上杠杆最大的期权，持有和交易，但这会带来几个潜在问题：

1. 理论上，K值越大，看涨期权的杠杆越大，而K值越小，看跌期权的杠杆越大。这类期权很容易因为杠杆大被选中，但是深度虚值期权流动性欠缺，不适合作为实盘交易对象。

2. 如图，对于任取的两个期权（在这里我们选取的分别是“50ETF购2016年3月2.00”和“50ETF沽2015年12月2.75 ”合约），杠杆随时间不断变大，但在行权日前几天，流动性大幅下降。

3. 而当临近行权日期时

平值期权杠杆急剧放大，而期权的价值以极快的速度衰减。

4. 实行高杠杆策略很有可能每日换仓，这样一来就会产生极高的交易费用。
针对这几点，我们进行如下的处理：

1. 选取交易量在200张以上的合约，同时尽量选择当月期权交易，从而避免流动性问题。

2. 距离到期日7个自然日以下时，换到下月合约交易。

3. 如果期权合约中最大杠杆不超过当前持有合约杠杆的1.5倍，选择不更换合约。

2.5策略方法及回测结果策略具体方法如下：
1. 初始资金：100万。
2. 期权手续费：单边1.5元/张，卖开免手续费。
3. 合约选择：所有合约优先选择当月合约，如果距离行权日小于7个自然日，换至下月合约。
4. 策略操作：使用10万元作为期权投资资金，每天选取市场上的合约中杠杆最大的看涨（杠杆为
）和看跌期权（杠杆为
），在第二天以开盘价买入（如果期权合约中最大杠杆不超过当前持有合约杠杆的1.5倍，选择不更换合约）。合约数量每日变化，数量配比为
。
5. 净值结算：每日以收盘价结算净值。

结果表明在2015年8月前该策略有很好的表现，但在之后一路表现糟糕，所以我们认为单纯的趋势跟踪策略可能并不适合平静的市场，但与其它策略组合可能会有妙用。

3空波动率策略3.1交易信号怎么得到我们跟踪50ETF的趋势，经常会出现5个连续涨幅，在2015的震荡市场中会有7～8个连续涨幅或者跌幅，这提醒我们5个交易日很可能是比较适合的一个指标。5个交易日正好就是一周，所以选择5日内50ETF涨幅来作为市场信号从经验和逻辑上都是再合适不过的。

我们想要空波动率获利，恰当的时机是什么呢？这里我们选择在5日内涨跌不超过2%时空波动率。

3.2怎么空波动率期权的价值包括内在价值和时间价值。

空头跨式组合（Short Straddle）是指同时卖出虚值看涨期权和虚值看跌期权的策略，即卖出某看涨期权，同时再卖出履约价比前者低的看跌期权。

合约的选择方面，我们选择最靠近平值期权的虚值期权进行交易。选择最靠近平值期权的虚值期权的意义在于这类虚值合约的市场流动性是最好的，能够消化掉我们交易的合约。

我们绘制了当50ETF价格为2.5时我们选择的空头跨式组合的收益图，如图所示，当50ETF价格波动处于一个合理区间时，在行权日我们的投资组合能够有正的收益。

如果我们预期50ETF未来波动率维持低位或者下行，那么可以通过构建一个空头跨式组合来完成收益的实现。

3.3策略方法以及回测结果现在我们尝试用空波动率策略进行回测。

具体方法如下：

1. 初始资金：100万。

2. 期权手续费：单边1.5元/张，卖开免手续费。

3. 策略信号：每日比较当日收盘价与5日前收盘价，如果5日涨幅超过2%，发出信号：+1，如果跌幅超过2%，发出信号：-1，没有交易信号记为：0。

4. 合约选择：所有合约优先选择当月合约，如果距离行权日小于7个自然日，换至下月合约。

5. 开仓操作：如果信号为0，卖出最靠近平值期权的虚值看涨期权100张，卖出最靠近平值期权的虚值看跌期权100张，每日换仓。

6. 平仓操作：如果信号为+1或者 -1，平仓。

7. 净值结算：每日以收盘价结算净值。

空波动率策略整体表现出色，Sharpe达到了2.53，年化收益高达27%，最大回撤仅5.6%。但是是局部表现稍弱，16，17两年表现大幅下滑，尤其是在2017年最大回撤过大，策略表现难以令人满意。

注意到在这个策略中交易信号为 -1和 +1时，我们选择了空仓。

而如果我们在空波动率策略的空白地带补上一个辅助的策略方法，对于本策略可能会有一个质的提升。
4组合策略4
我们将两种策略进行组合，当交易信号为 +1和-1时，选择杠杆中性策略，为降低风险，我们将杠杆中性策略金占用降低到1万元。
回测细节如下：
1. 初始资金：100万。
2. 期权手续费：单边1.5元/张，卖开免手续费。
3. 策略信号：每日比较当日收盘价与5日前收盘价，如果5日涨幅超过2%，发出信号+1，如果跌幅超过2%，发出信号-1，没有交易信号记为0。
4. 合约选择：所有合约优先选择当月合约，如果距离行权日小于7个自然日，换至下月合约。
5. 交易策略：如果信号为0，卖出最靠近平值期权的虚值看涨期权100张，卖出最靠近平值期权的虚值看跌期权100张，每日换仓。
如果信号为+1或者 -1，使用1万元作为期权投资资金，每天选取市场上的合约中杠杆最大的看涨（杠杆为
）和看跌期权（杠杆为
），在第二天以开盘价买入（如果期权合约中最大杠杆不超过当前持有合约杠杆的1.5倍，选择不更换合约）。合约数量每日变化，数量配比为
。
6. 净值结算：每日以收盘价结算净值。

组合策略实现了相对于空波动率策略的一个不错的提升，也解决了单独的趋势跟踪策略中回撤过大的问题。在2015～2017三个年度，分年度的sharpe都超过了2。在第一年实现了爆发性的增长，而在第二，第三年趋势跟踪策略效果不佳时本策略也有稳健的收益表现，最大回撤控制在了一个比较合理的范围内。
空波动率策略与杠杆中性趋势跟踪策略的组合让我们进可攻退可守，无论市场趋势如何变幻，我们总能得到一份恰当的收益。

5风险提示5
1. 空波动率信号触发时，组合持仓是期权的裸空头寸，一旦市场遭遇黑天鹅，或有保证金追缴风险；
2.策略的绩效测试均基于历史数据，当市场风格切换时不排除策略失效的风险。

方向结合波动率 “进可攻、退亦可攻”

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