大商所豆粕期货期权规则解读（4）采用美式期权提高行权灵活度

即将在大商所上市的豆粕期权将采用美式行权方式。大商所交易部相关负责人在接受记者采访时表示，在设计期权合约行权方式时，交易所做了大量的实证分析，相较于欧式期权，美式期权兼具灵活性和较好的风险控制能力，且国际上农产品期权的行权方式以美式为主，因此大商所选择美式作为豆粕期权的行权方式。

该负责人说，在国际期权交易规则中，期权的执行方式主要有美式和欧式两种。美式期权指期权的买方在合约到期日之前任意交易日都可以行使权利，也可以选择到期日行使权利；欧式期权是指期权买方只能选择合约到期日行使权利，在合约到期日之前不能行权。在国际期权市场上，美式和欧式期权均广泛存在。

该负责人表示，从国际经验来看，虽然欧式期权产生较早，但美式期权发展很快，并成为商品期权市场的主流。经过对CME、CBOE、Eurex、Liffe等国际大型交易所上市的期权品种行权方式的调研，257个主要期权品种中，选择美式行权方式的品种占全部品种数量的54.09%，欧式占比35.80%，既有美式又有欧式的占比10.11%。其中38个商品期权品种中，选择美式的品种占比65.79%，欧式占比18.42%，既有美式期权又有欧式期权的占比15.79%。而对于农产品期权，调研的19个品种行权方式均为美式。由此可见，在国际期权市场，美式行权方式占有绝对优势，特别是农产品期权。

他说，美式期权与欧式期权作为期权的两种行权方式，在衍生品市场中共存至今，表明美式期权和欧式期权各有优势，没有绝对的优劣之分。大商所选择美式行权方式主要是考虑到美式期权在灵活便利性和风险管理方面具有一定的优势。

在灵活性上，他表示，美式期权可以在到期日前任意交易时间选择行权，对于期权买方更为便捷，可在市场有利时随时获得期货头寸。尤其对于期权上市初期可能不够活跃的交易市场，美式期权能够为投资者退出市场提供其他途径，投资者可在特定情况下通过提前行权实现特定的投资目的。而欧式期权的买方无法随时行权，在未到期时，即使市场发生了重大变化，买方仅能通过平仓的方式了结持仓，无法选择立即行权来锁定风险或利润，从而减少了风险规避的手段。显然，美式期权对于买方来讲更具灵活性。

在市场风险防控方面，美式期权也有较为明显的优势。该负责人介绍，由于美式期权的买方可以选择有利于自己的任何时机行权，一方面可以让偏离自身价值的期权标的产品市场价格逐渐回归理论价值，保持市场理性运行；另一方面，分散的行权方式也易于化解和稀释集中行权的市场风险。欧式期权则易引发到期日标的合约结算价格操纵，同时实值期权在到期日集中行权也将导致期货市场持仓增加，加大市场风险。

该负责人认为，美式期权有利于降低市场操纵的可能性。他说，欧式期权由于仅在到期日执行，到期日之前如果期权是实值期权，期权的卖方就有操纵市场从而使期权在到期日变为虚值的动机。由于期权的卖方多由做市商或大型机构组成，拥有雄厚的资金，在市场上也有较大的影响力，在市场流动性不足的情况下，有可能操纵市场。而美式期权可以在到期日前的任意交易日行权，期权的卖方无法预测期权行权的准确时间，即使临近到期时期权仍为实值，期权卖方有操纵市场的动机，但期权买方可选择随时执行期权，来规避市场操纵可能造成的损失。

从定价效率来看，美式期权定价效率也更高。他说，美式期权定价模型略为复杂，因为可以提前行权，权利金定价较欧式高。由于欧式期权只能在到期日行权，到期日前主要依靠市场套利熨平期权理论价格和实际交易价格的偏离，每日的定价效率受到一定限制。

由此可见，对期权买方来说，美式期权优势显而易见。但对期权卖方而言，美式期权在合约到期日前任意工作日都可以行权，卖方必须要根据被行权期权的情况不断调整组合、对冲敞口风险，这就对卖方的投资策略、风险控制等投资组合的动态管理能力提出了较高要求。而欧式期权对期权卖方来说，可以更轻松地管理投资组合，且权利金定价相对较低。

据他介绍，按传统的方式，美式期权和欧式期权在合约到期日之前不行权的，则期权合约自动作废。这种持有到期失效的形式，将给期权买方带来损失。为给客户提供更多便利，避免期权买方在市场有利时忘记提交行权申请而造成损失，大商所采取了实值期权合约到期自动申请行权的方式，即在期权合约到期时，如果其实值额大于零，那么系统将自动为其提交行权申请。这种做法也十分适合我国商品期权上市初期的市场实际情况。

该负责人表示，我国商品期权市场目前尚处于起步阶段，在选择行权方式时，需要能适应商品期权的特点。综合比较来看，选择美式期权相对更适合大商所期权品种的需要。他强调，美式期权的行权方式对期权卖方的动态风险管理能力要求较高，这种情况下，必须大力培育机构投资者，保证期权市场拥有比较强大成熟的投资主体，这是豆粕期权市场健康发展的关键。