股指期货挣脱“诅咒”

一年之内二度松绑，股指期货能否“否极泰来”？

9月15日，中国金融期货交易所在官网上宣布，下调三大股指期货合约的手续费，调整幅度为25%，同样被下调的还有保证金标准。

相比第一次松绑，9月15日的二度松绑，幅度远没有上次来得大，但市场的反应却比第一次要来的热情和激烈。可以预期的是此次调整之后，交易成本有望降低，从而带动市场交易回暖。

更深层次地说，此次调整的信号意义大于实际意义。在“冷冰冰”的数字背后，是监管层在鼓励股指期货恢复常态化交易，反映出政策面鼓励市场回归长期、理性投资的意图。

2015年股票市场异常波动，为了维持市场平稳运行，抑制期货市场的过度投机行为，自2015年7月开始，中金所先后4次对股指期货交易的保证金、手续费、日内开仓数量等方面进行了严格的收紧。

一场不期而遇的“股灾”让股指期货背上了“魔鬼”的恶名。

而今，到了回归的时刻了。

众矢之的

股指期货是资本市场重要的工具之一，主要功能是风险对冲与价格发现。

2015年的股灾中，股票现货市场从高点一路下跌，趋势难以扭转，更呈现千股跌停、千股停牌的局面，让很多见惯了国际资本市场甚至经历了2008年金融海啸的人们也大吃一惊。

这当中，股指期货成了最好的借口和最大的嫌疑人，重压下，监管也严查“恶意做空”、高频交易等举措，股指期货被推至舆论的风口浪尖，甚至有言论提出要“关闭期指以救市”。

中金所也不得不逐步开启限制措施以求自保。9月2日，中金所推出了史上最严厉股指期货管控措施，要求单个产品、单日开仓超过10手即构成“日内开仓交易量较大”的异常交易行为；对保证金及平今仓手续费也大幅度提高。这一措施直接在次日将成交量打至平时的十分之一，直接将其拖至名存实亡的边缘。

历经一年多以后，股指期货成交量锐减。以2016年6月的数据为例，沪深300指数期货成交额约为2015年6月的0.5%，上证50指数期货和中证500指数期货成交金额也仅为2015年6月的0.7%和2.6%。

与此相伴的是期货公司、对冲基金等市场参与者纷纷陷入困境，艰难前行。对机构投资者而言，套保卖出虽然未受到限制，但由于市场缺乏投机对手盘，卖出压力巨大，股指期货贴水难以恢复。并且由于贴水开仓即锁定亏损，不少公募机构直接将产品进行存款管理赚取利息，私募机构也大幅收缩产品规模仅存千万规模，削减幅度超80%。

市场企稳了，股指期货崩溃了，这一切堪比好莱坞大片。

此后，期指市场陷入“冰点”，而有关股指期货松绑的传言和呼声却始终不绝于耳，业界对于股指期货松绑的期待也越来越高。

实际上，在严厉的限制措施下，流动性枯竭成为最大的问题，机构纷纷呼吁监管松绑“解渴”，市场的趋稳让监管机构也在反思，疏堵之间，如何协调？

于是，2016年12月，证监会主席刘士余强调，要从国家战略角度发展期货市场，充分肯定期货市场的功能与作用，加快制度化创新。证监会副主席方星海也表示，应进一步加强市场监管和风险防范，不断提升市场运行质量，积极稳妥推进市场建设，进一步深化市场功能，促进供给侧结构性改革。

频繁的表态和市场的热望，终于在今年初变成了现实。2017年2月16日，股指期货终于迎来了第一次松绑的春天。

回归本色

对于长线资金而言，如果没有风险对冲工具，长线大资金不敢重仓参与股票投资的。

股指期货是“双刃剑”。即使是在股灾中，经过数据的分析可以发现，做空股指期货实现打压指数的作用极其微弱，绝不是造成暴跌的元凶，这在国外亦是如此。

1987年10月19日美国华尔街股市一天暴跌近25%，从而引发全球股市重挫的金融风暴，即著名的“黑色星期五”。虽然事过十余载，对为何造成恐慌性抛压，至今众说纷纭。股票指数期货一度被认为是“元凶”之一，但即使著名的“布莱迪报告”也无法确定期货交易是惟一引发恐慌性抛盘的原因。

金融期货品种的交易量已占到全球期货交易量的80%，而股指期货是金融期货中历史最短、发展最快的金融衍生产品。

实际上，不能忽略的是，股指期货是资本市场重要的工具之一，主要功能是风险对冲与价格发现。

中金所发布的统计数据显示，沪深300指数的年化波动率由31.03%降为25.26%，降幅为18.59%;平均日内波幅由2.55%降为1.86%，降幅为27.06%;沪深300指数涨跌超过5%的天数下降了40.48%。剔除其它因素影响后，股指期货的推出使得2010—2015年各年股市波动率平均降低12.78%。

因而，此番放松，既是监管、学界和各方理解的“纠正”，也是市场力量的合理表达。2017年以来，A股市场环境逐渐成熟，整体估值结构日益合理，因而媒体机构纷纷呼吁对股指期货松绑，这同样也得到了监管层的支持。

应该说，股指期货“复归本色”，才能方显“英雄本色”。股指期货的逐步松绑会使得期指本身套期保值的功能充分发挥出来，对于吸引长线资金的入市，起到至关重要的作用。

对于长线资金而言，如果没有风险对冲工具，长线大资金不敢重仓参与股票投资的。

经历了2015年的“无妄之灾”和此后长期的讨论与反思，不难发现，股票市场的长期健康稳定发展离不开股指期货市场的健康发展，投资者需要行之有效的套期保值和管理风险工具。

期指松绑，相当于在量化对冲策略容量上也进行了一定程度的松绑，在资本市场弱肉强食的游戏法则中，股指期货不应再扮演“受伤”的角色了。

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