浅析买入期权交易的风险管理规避时间价值贬值的危害

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来源：金石期货

风险成因

　　临近到期日，期权时间价值加速衰减，尤其是对于虚值期权来说，越接近到期日，从平仓或行权中获利的可能性就越低，即使持有到期期权为实值期权，也需要实值额高于损失的时间价值才可以获利。从期权价格上分析，深度虚值期权权利金很低，常常吸引投资者购买，以期获得更为丰厚的回报。事实上，深度虚值期权盈利概率很低，未来损失权利金的可能性较大，属于小概率赚大钱的投资策略。大量购买深度虚值期权，计划利用高杠杆效应赚取大额利润的投资者更应该特别小心，注意风险管理。

　　例如某投资者买入了5月到期的执行价为3150元/吨的豆粕1805期货的看涨期权，其损益平衡点为3158.5元/吨。从买入期权到期权到期这段时间内，如果豆粕期货1805合约价格快速上涨，该期权合约的价格也会相应上涨，对冲平仓就会获得收益。如果两周后，豆粕期货1805合约价格保持不变或下跌50元/吨，该期权的价格一定下降，那么该投资者是否应该按照当时的价格将其期权头寸平仓？还是继续持有，寄希望于在剩下的时间内标的资产价格出现上升，然后获利了结呢？

　　其实这种投资是一把双刃剑，如果及时平仓，那么损失是确定的；如果等待下去，而标的资产的价格并没有出现足够的上涨，仍然会遭受损失。假如投资者继续持有一周或更长时间，在剩下来的时间内，标的资产价格也可能向有利的方向运行，但随着到期日的临近，期权的时间价值会迅速消失，这抵消了标的资产价格上涨所带来的收益。尽管接近了盈利，可一旦市场行情出现了逆转，期权的价值就会很快蒸发，最终导致亏损。

　　无论是买入看涨期权还是买入看跌期权，投资者都想通过标的物价格的大幅波动获得投资收益。但是，标的物价格是否会出现大幅波动，什么时候出现大幅波动都是未知数，这就意味着期权的买者在一段时间内，必须要忍受痛苦的煎熬，等待标的物价格大幅波动的来临，获得一定的投资回报。这种煎熬对于大多数新入市的投资者来说可能不算什么，但是他们并没有认识到尽管一次买入期权的损失是有限的，但发生亏损的交易次数则可能是无限的，这就是所谓的有限亏损假象。事实上，无数次有限的亏损加起来就是巨大的损失。因此，买入期权需要进行风险管理。

　　下单之前，投资者需要制定完备的交易计划。如果没有很好地制订交易计划，购买看涨或看跌期权就会给投资者带来巨大的心理压力和损失，以至于很多人对此无法忍受。当然，这并不是说要坚决避免买入期权，而是买入期权后应当制订好合理的风险控制方案，规避时间价值贬值的损失。

　　我们以买入看涨期权为例，介绍一些买入期权风险管理办法。

行情下跌亏损风险管理

　　一般来说，买入看涨期权风险管理分为下跌亏损管理和上涨盈利管理。

　　看涨期权的购买者认为标的物价格后市上涨的可能性较大，希望通过买入期权合约获得收益。但是标的物价格变化是不确定的，一旦标的资产价格下跌导致看涨期权亏损后，大多数投资者会选择继续持有，反正最大的亏损就是全部权利金，但投资者没有意识到在头寸已经亏损的状况下，除非后期价格大幅上涨，否则还将以亏损告终。这种方式类似于赌博，除非有潜在的利多因素支撑，否则不提倡这种投资策略和风控方式。

　　我们认为，行情向不利于持有头寸方向运行变化时，可以转换投资策略，增加获胜概率。买入看涨期权的投资者可以通过将单一期权多头头寸转换为垂直价差组合，在保持投资成本不变的情况下，降低盈亏平衡点，从而提高获胜概率。下面以买入白糖看涨期权为例说明该调整方式。

　　某投资者认为白糖期货1805合约在5800元/吨附近有较强的支撑，未来上涨到6200元/吨的可能性较大，但又不想承担破位下跌的风险，于是决定买入期权进行操作。其以28元/吨的价格买入R805C6100合约1手，该策略的平衡点是6128元/吨，最大或有风险就是28元/吨，最大或有收益无限。假设一个月后，白糖期货1805合约下跌到5750元/吨（买入期权时SR805价格为5850元/吨），期权的权利金变为21元/吨，浮亏7元/吨。

　　为变换为垂直价差组合，卖出2手SR805C6200合约，同时买入1手SR805C6000合约，付出权利金2元/吨（卖出两手期权、买入一手期权共支付权利金60元）。算上最初的期权多头头寸，构造该组合的成本为付出权利金8.5元/吨，而此时组合净头寸变为卖空1手SR805C6200合约、买入一手SR805C6050合约，即构成垂直价差组合头寸，权利金8.5元/吨（共计340元，4手期权合约），组合损益平衡点变为6058.5元/吨，较6128元/吨下降69.5元/吨，但最高收益被限制为141.5元/吨。

　　对比调整前后风险指标可知，经过调整，在构造总成本略微增加的情况下，调整后组合头寸损益平衡点大幅下降，但其代价是最高收益受限。当然，在浮亏出现的情况下，避免损失比赚钱盈利更加重要。这种调整方式可以循环使用，即当调整完成后，若价格继续下跌，则投资者依然可以对期权多头头寸进行相同操作，将损益平衡点不断降低，增加获胜概率。

价格上涨盈利风险管理

　　标的资产价格上涨使看涨期权盈利后，在兴奋之余，投资者往往会陷入平仓提取利润或继续持有头寸，以期待更多利润的两难当中。选择平仓提取利润，会错失赚取更多利润的机会，而选择继续持有头寸，虽然保留了赚取更大利润的可能性，可一旦价格下跌或上涨力度不够，最初利润也将消失殆尽。除此之外，还有另外两种调整方式能够在避免亏损和赚取更多利润之间寻找平衡。

　　接上例，当白糖期货1805合约当前价格在5850元/吨附近，买入一手SR805C6100合约，支付权利金28元/吨。盈亏平衡点为6128元/吨。假设一个月后，白糖期货1805合约涨到6000元/吨以上，该期权价格随之涨到94元/吨，浮盈66元/吨。投资者预期白糖期货1805合约价格上涨目标是6200元/吨附近，继续持有头寸的可能性较大。但是，价格变化是不可预期的，盈利的风险管理也是相当重要的。

　　此时，投资者可以采取以下几种调整方式：

　　一是平仓，提取利润。本例中，选择平仓可获得利润66元/吨，该方法的优势在于简单方便，虽然没能赚取更多利润，但也避免了亏损。即使持有到期，白糖期货1805合约价格涨到6200元/吨附近，时间价值消失殆尽，内在价值100元/吨，盈利也仅仅比现在多6元/吨，还要承受较大的风险，因此，获利了解也是不错的选择。

　　二是继续持有以期待更多利润。浮盈66元/吨后，选择继续持有，从而有机会获得更大利润。但此时面临一定的风险，标的物价格一旦大幅下跌，浮盈可能消失，甚至产生浮亏。如果心理素质不好，可能会亏损离场，影响投资情绪。

　　三是向上移仓。平仓提取利润，利用部分盈利买入虚值看涨期权，即首先平仓赚取66元/吨的利润，然后买入5月到期的执行价格为6300元/吨的白糖看涨期权，付出权利金56元/吨，在价格大幅上涨情况下，还可以赚取额外利润，即使没能上涨甚至下跌，期权新头寸的价值跌到0，但最少锁定了10元/吨的利润。

　　四是转换为套利组合。卖出更高价位的虚值期权，构成垂直价差策略，锁定部分盈利。该方法是指期权多头在具有一定浮盈（本例为66元/吨）后，卖空5月到期的执行价格为6200元/吨的白糖看涨期权，得到权利金75元/吨。由此构成垂直价差策略，两份期权价值全部跌为0，仍获利47元/吨（收入75元/吨，支付28元/吨）。一旦价格上涨到6200元/吨，可以增加盈利81元/吨（期权全部执行获利100元/吨，加上权利金47元/吨，和66元/吨相比）。即使期权标的物价格下跌，期权价格跌为0的可能性也极小，所以盈利应该高于47元/吨。

　　很明显，向上移仓或构建套利组合有效限制了亏损，同时保留了进一步赚取更多利润的可能性。在任何状况下，将期权多头头寸转换为套利组合，都不会是最差的策略，这主要是因为卖空的期权头寸会带来时间价值，而时间价值的获得和价格涨跌无关。

　　当然，每个投资者所具备的知识结构不同，风险承受能力也就有所区别，因此会选择不同的调整方式。以上讨论了两种买入期权的风险管理方法，任何一种方法都有利有弊，这需要投资者在实战交易中根据自己的交易理念，结合具体行情做出决定，但无论选择哪一种调整方式，都要以控制风险为前提。

浅析买入期权交易的风险管理 规避时间价值贬值的危害

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