引 言由原先单一的上游企业主导定价，逐步转变为期现互相影响的定价模式，聚烯烃市场对期货价格的关注度不断提高。贸易商及终端消费企业利用期货进行风险管理的模式也更加成熟。
与此同时，一些有资源优势的企业逐步整合上下游资源，利用自身渠道、资金等优势向产融结合方面转型升级，点价交易与场外期权成为聚烯烃行业产融结合的新亮点。
8月14日到17日，期货日报记者深入江浙沪地区聚烯烃产业链企业，探寻聚烯烃产业经营的新思路。
传统贸易模式遇到“天花板”
产业链掀起产融“热潮”
“传统”邂逅“流行”，在今年5月深圳举行的塑料产业大会上，有不少业内人士曾坦言，以往“凭老经验，可以靠天吃饭”的传统管理模式一去不复返，“产业金融”与“金融产业”的融合成为当前市场主动经营管理的新模式。
这一点在期货日报记者对江浙地区聚烯烃产业走访中得到了进一步验证，聚烯烃产业内正释放着“洪荒之力”，掀起了产融“热潮”。一些有资源优势的企业在逐步整合上下游优势资源，利用自身资源、渠道、资金等优势往产业金融方面转型升级。
之所以市场中会出现新的经营思路和向着综合型角色的转变与国内聚烯烃市场最近几年的变化息息相关。
据了解，近几年，受到国际油价大幅下挫、出口状况恶化和技术革新等因素的影响，整个石化行业面临着重新洗牌、格局重塑的境况，聚烯烃产业更是面临着严峻的挑战。
整个产业链中，对于既承载了上游刚性的生产和销售，又要面对下游随机分散采购的中间环节贸易商来讲，当市场变化来临时，往往会先知先觉。然近两年处在夹层中的他们，日子也越来越难熬。
“一方面，国际油价大跌，带动整个化工品价格重心的大幅下移，传统的贸易商买卖赚中间差价模式无利可图，经常高买低卖亏损严重，不少贸易商被淘汰出局。另一方面，石化对经销商的实力和资金要求也越来越高，而终端塑料加工企业受宏观经济疲软影响出现了强弱分化局面，一些贸易商对应的下游加工企业终端订单越来越萎缩，分销能力变弱。”东吴期货分析师王广前表示，此外，近几年新兴的找塑料网、上海化交等电商平台承担了部分贸易商角色，凭借价格信息透明等特点在行业内获得了一席之地，挤占了部分贸易商的市场份额。
“相比10年前塑料贸易每吨利润可以达到500元甚至上千元，5年前每吨也可以挣200元，但近年来贸易商的营运荣景已经逐渐衰退。” 上海四联飞扬化工新材料有限公司总经理廖承伟告诉期货日报记者，目前贸易商的经营面临很多困境，除了塑料贸易商的利润微薄之外，不论在买货数量还是价格上贸易商均缺乏主动权。“作为石化的贸易商，每个月有一定量的购货要求，若达不到当月指标，可能会被取消代理资格。此外，贸易商对石化企业的定价只能被动接受，没有讨价还价的余地。”
在这样的环境中，实体企业继续依靠传统贸易谋求发展遇到了“天花板”式的瓶颈，传统的加价搬货第三方分销盈利模式举步维艰，寻求业务模式的创新与突破刻不容缓。
记者了解到，目前，聚烯烃贸易商多在往仓储、物流、金融服务、期货套保等综合领域服务商的角色转变。
由于聚烯烃现货贸易企业不仅需要上游资源方的支持，也需要下游工厂的稳定需求。所以，在整条产业链中，贸易企业同时承担上游和下游的风险。
“在四联化工创新业务模式的突破中，规避风险将是重要的关键环节之一，运用金融衍生品工具进行风险规避成为了必然选择。”廖承伟称。
除了防范风险之外，生存危机也使他们意识到产融结合的转型升级道路迫在眉睫。
“现在有很多投资公司、现货子公司利用自身期现结合的优势涉足了现货贸易，他们用‘两条腿’走路的模式经营，倒逼我们现货贸易商也要涉足期货等金融业务，否则现货贸易商会被不同的行业主体跨界‘抢占’。”浙江明日控股集团有限公司化工事业部总经理邵世萍坦言。
期货“指挥棒”功能显现
在石化行业中，“两桶油”占有着绝对的话语权，以往聚烯烃市场定价采取石化厂定价，贸易商跟从的传统定价模式。而随着聚烯烃期货规模与影响力的不断扩大，期货价格逐步成为市场中重要的定价因素。
据记者了解，原先市场中的定价模式，“两桶油”一家独大，且当时市场货源相对紧缺，一二三级分销渠道链条较长，整个上下游产业链的价格传导较慢，以往贸易商靠这种信息不透明就可以获得不菲盈利。
但近几年煤化工以及丙烷脱氢制丙烯等气化工工艺的兴起，聚烯烃市场的供应主体逐步多元化，改变了以往石化一家独大的局面。市场价格竞争日益激烈，价格运行也更加透明，外加上聚烯烃期货的相继上市，聚烯烃期货与现货市场的联动性越来越强，聚烯烃市场逐步演变为期货加减升贴水的定价模式。
不可否认，当前聚烯烃期货价格已成为产业和市场的“指挥棒”。期货价格与现货价格已经紧密结合，且一定程度上期货价格在引领现货价格。
对此，兴业期货分析师潘增恩解释说，例如：交易日当天期价大幅上涨，则现货报价大概率将跟随期价同步走高，部分贸易商甚至会有封盘惜售的行为；而当期货价格当日出现明显下跌则现货报价大概率将跟随快速下调。
结合当前贸易商及终端工厂的调研来看，其在销售和采购过程中对期价的关注度不断提高，期货价格的涨跌成为其进行采购和销售的最主要依据。不仅如此，石化厂以及其他市场主体的定价也参照期货价格，甚至中石油等调价比较活跃的主体一天根据期货市场表现进行多次调价，期价定价权的作用可见一斑。
随着聚烯烃行业与聚烯烃期货的关联度越来越紧密，期货和衍生品等工具的增多，聚烯烃产业所运用的工具和模式也从最早的纯期货交易拓展到现在的场外期权、点价以及一系列掉期产品等，所有的转型思路都聚焦在产业和金融衍生品的结合上。
采访中记者了解到，近两年，原油价格大跌以及新建的煤制烯烃装置投产使得供应压力增加，整个聚烯烃期现货市场一路下行，不少贸易商在期货市场进行了积极的套期保值操作，规避了大部分的价格下跌风险。
但由于对未来市场的悲观预期使得期现价差结构呈现期货远期贴水模式运行，下游生产企业为了获得更为便宜的原料逐步接受买入远期贴水的期货进行点价来锁定低原料成本。
同时，在不同的行情阶段，贸易商利用期货市场的基差交易等方式也是层出不穷，贸易商不仅可以规避潜在的市场风险，有的还获得了额外的市场盈利，在激烈的行业洗牌阶段增强了自身实力和生存技巧。
随着期现结合模式的不断发展，市场参与主体对期货市场的认知与参与度也出现了本质改变，由最初的不甚了解到现在的主动了解主动参与。
从近两年塑料和PP期货作为化工板块的“两兄弟”相互促进，市场成交量和活跃度逐步提高，产业链法人客户参与度也在逐步增加的市场表现上就可以看出，聚烯烃产业对期货认识和利用已发生了“质”的飞跃。
“当前众多的大型聚烯烃产业贸易商及终端消费商均成立了专门处理产融结合的部门来配合相关业务。期现结合的模式甚至成为企业转型升级增加盈利的一个重要途径。”潘增恩表示。
点价交易流行趋势不可挡
如今，聚烯烃期现货市场联动性日益紧密，期货价格运行的公正透明，使得越来越多的产业客户在定价交易中采用了点价交易。
据了解，所谓的点价交易是指以某月份的期货价格为计价基础，以期货价格加上或减去双方协商同意的升贴水来确定双方买卖现货商品价格的交易方式。
当前，点价交易参与的群体也比较广泛。上游企业一般采用期货点价提前卖出产品锁定生产利润，中间贸易商面临着买卖价格的双边不确定性，所以在不同的行情阶段，会采用不同的点价交易模式。
“如行情经过连续大跌来到阶段性底部，且期货价格贴水现货价格较多时，这时贸易商利用期货市场采用买入点价模式，来锁定采购成本，当行情经过一波明显的上涨来到阶段性高位，且现货销售走不动库存积累时，贸易商往往采取卖出点价模式。下游塑料加工企业一般等待期货价格经过大幅下挫且期货价格大幅贴水时采取买入点价模式来提前锁定生产成本。”王广前说。
时下，点价交易成为了聚烯烃贸易商及下游期货操作最盛行的模式之一，点价的数量也呈现出了一定的规模化。以前程石化为例，目前每一个主力PP期货合约都会有一个点价的数量,平均一个合约点价数量在2万吨左右,平摊下来，月均在5000吨左右,占整体分销量的10%左右。
谈及印象最深的一次点价交易，前程石化期现管理部副总经理冯利江告诉记者，2015年底PP期货价格跌到新低5361元/吨，现货也跌至2008年的低点，远月的深贴水500—700，部分工厂预期到明年企业的订单刚需还在或有小幅同比增长。
2015年12月—2016年1月期间下游工厂纷纷入市点价，按远期价格+150定价，采购常备库存。当时整个华东市场点价规模在10万多吨左右，占国内月均表观需求的5%左右。
“点价交易相当是给了下游一个新的买货渠道，价格低、期限长的渠道优势是现货采购无法比拟的。对下游来讲，订单期本身就比较长，点价采购刚好可以与之匹配。”冯利江表示，一般来讲，当市场出现期货远月价格贴水较大，现货绝对价格较低，且工厂对于未来有信心的时候，易集中出现点价交易。
点价交易的基本操作思路是，在期货价格基础上加上一定升贴水，规定未来到期日客户履行以规定价格采购约定数量约定牌号的品种的义务。“若到期日价格上涨超过约定价格，则我方以约定价格出售货物，客户可以低价采购原材料，锁定了采购成本。若自合约签订日至合约到期日之间，期货价格下跌且低于约定价格，且跌幅超过保证金水平，则客户需要弥补缺失的保证金至我方账户。”邵世萍如是说。
她进一步举例讲，2015年下半年，聚烯烃工厂下游订单较好，利润较为丰厚，但原料价格不断下跌，PP现货最低跌到6000元/吨左右，PP1601跌到5500元/吨左右，1605跌到5300元/吨左右。“在下游工厂利润丰厚，且订单又非常好的前提下，下游工厂会选择把明年上半年所有的用量做一个锁定，我们公司会根据工厂的品牌要求，提货时间要求，送货时间要求给客户做相应的个性化需求服务。”邵世萍表示，通过点价，让客户用少量的资金锁定了未来的原料涨价风险，提前锁定加工利润。
在受访者看来，未来点价会衍生出很多的模式，点价的主流趋势不可挡。下游企业一旦尝试和习惯了这些工具，将会喜欢上或形成一定的依赖性。
“点价交易对聚烯烃产业链来讲是一个好事。对于贸易商来说，点价模式能够改变过去囤货赌行情的模式，减少了资金压力，规避价格波动的风险，赚取合理的利润。对于下游工厂来说，可以提前锁定成本、利润，减少资金压力，将精力集中于生产销售方面，同时还能把风险控制住。”邵世萍称。
场外期权成为市场“新宠”
一边是点价交易的盛行，另一边场外期权也成为了聚烯烃产业的“新宠”。
记者了解到，在传统的大宗商品库存风险管理中，企业管理者运用较多的是期货，如构建期货空头头寸等。但因期货保证金占用资金较高，企业现金流管理较为困难，以及行情反转期货出现大额亏损等风险因素的影响，往往套期保值实际效果与预期存在很大差距。在这种情况下，场外金融衍生品的出现缓解了传统期货套期保值效果不及预期的困局。
“在实际应用中，我们通过保价销售模式来充分运用期权这一场外衍生品，即现货贸易结合期权买卖方式。具体操作思路是，向下游客户以约定价格出售远期货物，同时收取一定权利金（保险费），承诺若未来市场价格高于约定价格，则以约定价格出售给客户。若未来市场价格低于约定价格，则以市场价格出售给客户。”邵世萍说，场外期权不仅其杠杆倍数较高（聚烯烃品种期权约30—35倍杠杆），资金占用少（仅权利金），且风险锁定收益无限。“场外衍生品的出现，不仅为现货商提供了风险对冲的手段，增强了市场流动性，更为场内商品期权的出现打下了坚实的基础。”
自去年开始，四联化工与南华期货等多家期货公司的风险管理公司也进行场外期权的对手方交易。在廖承伟看来，公司在运用场外期权提高现货贸易的业务模式中，有效地提高了库存的周转率，在面对不同市场行情所导致的货物滞销状况有明显改善。
“当四联化工集团的库存处于高位并继续积累时，买入看跌期权。若塑料价格下跌时，可从南华资本获得跌价补偿，不必过分担心库存价值损失，而现货部门须在期权到期前尽快消化库存，现货的损失通过期权盈利来弥补；当四联化工集团的库存处于低位，需求还可以的情况下，买入看涨期权，构建虚拟库存。若塑料价格小幅上涨时，四联化工集团可享有现货上涨及期权盈利的好处，而此时市场买气比较旺，销货速度可以加快以提高贸易量。”廖承伟如是说。
此外，运用场外期权作为避险工具，四联化工还提出了“不落地物流”策略，当从资源方取得一定量货源后，先用场外期权保值，同时积极寻求下游客户，形成点对点的对接，将货物直接运输至需求地，减少中间货物周转流程。
作为场外期权的主角之一，现货子公司在聚烯烃的操作上也有较大的亮点。其中，从期货贴水200到升水200，新湖瑞丰对PP的操作实现了华丽的逆转。
据新湖瑞丰期现交易员王梦翔介绍，PP1605交割后，期货贴水现货200到平水之间，而历史经验中，近月结束后，远月主力合约贴水往往大于该数字，加上行业普遍预期9月份之前有大量的新增产能，且5——8月也为行业的相对淡季，现货套保相对往年安全边际较高。于是，新湖瑞丰选择了“期现+择时期权”的操作。
“初期的操作是买现货空期货，刚开始收益较好，现货基本面略紧俏，期货却在下跌。后期PP1609期货从贴水到平水到升水，操作者不断将套保比例降低，购买现货，期货账户大幅亏损，现货却难以以同等涨幅出货。6月23日当天形成十字线，多空矛盾激化，单边势行情上涨与下跌风险都巨大，公司果断选择了现货保留库存+期货头寸平仓+买入平值看跌期权（权利金200—300元）。” 王梦翔称，到7月初，现货价格在7900元/吨，相对于换成期权套保的初期7300元/吨的价格，上涨了600元/吨，抵消了权利金、前期的基差亏损之外仍有200/吨的收益。
择机买入期权，是花较少的权利金，却可在行情不利于自身头寸时规避风险，或者在行情利于自身头寸时获得收益。
虽然场外期权在聚烯烃市场中受到青睐，但当前场外衍生品期权价格成本偏高令不少市场人士望而却步。
业内人士普遍希望，尽快推出场内期权，有利于场外做市商做工具组合来提供个性化服务，且有渠道对冲风险，降低权利金。与此同时，充足的流动性使得集合竞价产生的盘面价格，也会让客户更容易接受，减少对流动性风险、信用风险的顾虑，进一步提升市场的参与度。
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