探索期权波动率套利策略之谜（上）

作者：Katie Tian 来源：CII芝加哥投资研究院

期权一直是欧美专业交易团队的秘密武器，因其结构复杂、交易方式多样而备受推崇。近年来，在对冲基金行业表现低迷的美国，传统的趋势追踪策略收益缩水，但期权策略基金却异军突起，屡屡斩获行业大奖。中国市场继ETF50期权之后，豆粕和白糖期权的上市又给投资者增加了新的兴奋点。目前市场上关于期权交易策略的内容铺天盖地，保护看跌、备兑看涨、垂直/水平价差、跨式/宽跨式组合、蝶式组合、鹰式组合、波动率套利……其中，看起来最神秘、最高深莫测的策略莫过于“波动率套利”策略了，这也是我们在众多专业期权基金和自营交易公司的材料上经常看到的策略。

为什么“波动率套利”这几个字让人总是让人觉得很高冷、有距离感呢？

我想一来是该策略是期权专属，很难用股票、期货等产品复制，对大家来说是个新鲜玩意;

二来提到“波动率”这个概念，总觉得背后存在十分高深的数学，令人望而却步。

然而今天小编就用比较浅显易懂的语言，为大家揭开所谓“期权波动率套利”策略的神秘面纱，希望对波动率套利感兴趣的小伙伴能够以此为基础，进行更深入的探究，打开期权交易的新天地。

本文主要讨论一下几个主题：

1. 什么是波动率套利？

2. 为什么要交易波动率？

3. 谁在使用波动率套利策略？

4. 波动率套利，到底套的什么利？

5. 波动率套利有哪些常见方法？

一
什么是波动率套利

波动率套利策略交易对象，是期权波动率。

如果大家学过一点期权定价的理论知识，应该了解期权价格主要受到几个因素的影响：

· 标的价格（S）
· 执行价格（K）
· 隐含波动率（σ）
· 无风险利率（r）
· 到期时间（T-τ）

除此之外，可能还受到股利、融券利率或持有成本等等的影响。

在以上因素中，对期权价格影响最大的是标的价格（S），其次是隐含波动率（σ）。

因此交易期权的策略主要可以分为两大类，一类是交易标的方向，一类是交易波动率。

狭义的“波动率套利”，专指通过研究隐含波动率和历史波动率的差异，从而进行统计套利的方法。

广义来说，目前市场上基本把所有不考虑标的方向、纯交易期权波动率的策略都统称为“波动率套利”策略。这里面其实含有几类不同的交易方式，有些可能不完全符合“套利”的概念，后文中会详细介绍。

总而言之，交易“波动率套利”的交易员们不愿意（或没有能力）预测期权标的的涨跌方向，他们仅交易“市场变动幅度”，即“波动率”这一指标。因此波动率套利策略也通常伴随着“Delta对冲”“Delta中性”这些概念，意思就是这些交易员要不断地买入和卖出标的股票或期货，使得他们的期权头寸的方向敞口尽量为零，尽可能消除标的方向对期权价格的影响，这样才能使期权的波动率成为影响期权价格的最显著因素。

二
为什么进行波动率套利

对于期权的初学者来说，最令人费解的就是：为什么我们要费这么大的劲儿，把方向对冲掉，来交易一个小小的波动率？相比之下，在同一个期权合约中，方向变动带来的收益一般要比波动率收益多出一到两个数量级。方向都对冲掉了，还怎么赚大钱啊？

要回答这个问题，不免又要提到CII投资箴言101：

收益与风险是并存的。

你可以把方向变化看做赚大钱机会，但同时它也是让你倾家荡产的风险。

为什么费这么大劲儿对冲掉方向？就是因为方向风险太大了，有些交易员不愿意承担。另外，方向风险的“大”不仅仅体现在数量上的大小（你也可以通过增加交易量来增加波动率收益），还体现在它的随机性和不可预测性上。

大量的学术研究表明，股票的价格基本属于随机游走的状态，但波动率的变化却呈现显著的均值回归性。这当然也和波动率的内在性质有关，并非单纯的统计观察。波动率是标的股票或期货对数收益率的方差，从数学上也限制了它的波动范围小于标的股票价格波动的范围。

因此，很多交易员选择波动率套利交易的第一个原因就是：波动率变化比较好猜，标的股票或期货的方向我们猜不出来！

那如果有人能够通过宇宙的运行规律推测出未来股票或期货市场的方向呢？是不是就应该用期权来交易方向了？

Mmm，那也未必。

尽管你的经纪商可能告诉你交易期权的种种好处——杠杆啦、有限风险无限收益啦、听起来NB啦……这些虽然没错，但你的经纪商一没有做过交易（如果做了请举报），二想挣你的钱，他们的话肯定也不能照单全收。

因此，下面这句CII投资箴言102请各位收下：

如果能猜对方向，还交易期权干啥？直接交易股票或者期货不就得了么！

用买期权的方法来交易方向有多难赚钱你造吗？

有时候方向对了，期权还是赔了呀！因为涨跌速度不对！！

有时候没涨没跌，期权还是赔了呀！因为每天要衰减！！

有时候方向和速度都对了，期权还是赔了呀！因为买贵了没回本！！

进行波动率交易的原因有两个——

1.标的方向不好猜，波动率相对更好预测，均值回归性更强；

2.如果真能猜对方向，谁还需要费这么大劲交易期权呢，交易标的就好了。

三
谁在使用波动率套利

几乎所有美国的专业期权交易员。

是否交易期权波动率几乎已经成为区分专业和业余交易员的指标。

“可听说也有很多大的对冲基金用期权来交易方向呀！”

没错，但几乎可以肯定的是，期权绝不是他们最主要的交易工具，或者方向性交易不是他们唯一的交易策略。否则请回顾“CII交易箴言102”。

其实上述两类策略虽然有区分，在实际操作上也并不是非要选一个，很多交易员也会混合方向观点和波动率观点，或偶尔对方向比较自信时保留一些方向敞口。但总的来说，如果你希望通过期权交易为自己或公司提供长期稳定的收益，波动率策略应该是你一定要考虑的交易策略之一。