【广发宏观郭磊等】最新财政数据简析

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 郭磊宏观茶座  2019-7-28 23:14  5305  0

广发证券首席宏观分析师郭磊博士

guolei@gf.com.cn
联系人: 广发证券宏观研究员吴棋滢
wuqiying@gf.com
报告摘要
第一，2019年上半年财政总的四大特点是支出节奏积极、交运支出领跑、收入约束空间、存量资金盘活。
第二，6月单月财政数据边际变化有几个特征：
1）支出增速已不复年初高位，但好于5月。
2）地方财政支出有所好转。
3）政府性基金支出强于季节性。
4）税收依旧负增但幅度没有扩大；政府基金性收入企稳。
5）非税收入录得历史较高位。
第三，当前财政数据是经济放缓、支出节奏、减税效应、土地市场四因素的综合结果，整体有“收入约束支出”的特征；6月收入端似有边际企稳迹象，一是随经济反弹部分税种增速好转；二是非税收入继续高增长；三是拿地降幅收窄致政府性基金收入企稳。
第四，不过即使考虑收入端暂时企稳，名义GDP触底前空间总归不大；地产融资收紧又可能带来土地市场一些不确定性。下半年财政想象空间一是前期政策落地（专项债新政）后续影响，二是继续适度打开广义财政；三是集中于一些特定支出领域比如旧改等。
正文
上半年财政总的四大特点是支出节奏积极、交运支出领跑、收入约束空间、存量资金盘活。1）上半年财政支出节奏前移特征明显，增幅比去年同期提高2.9个百分点，1-5月一般公共预算支出进度为近年来最高，而地方债新增限额提前下发，拉动政府性基金支出保持较快增长（32.1%）；2）交通运输支出增速（22.3%）领跑各支出分项，基建类增速受此影响保持较高位（15.2%），基建三项合计拉高财政支出增速3.6个百分点；3）收入端受经济增长放缓与减税政策双重压力，对支出端进一步加码的空间构成一定约束；4）各级财政已尝试多渠道缓解减收压力：盘活存量国有资金、统筹国有资产收入、加大稳定调节基金调入力度、提高国有资本经营预算调入一般公共预算比例、加大央企国企利润上缴等。
6月财政数据边际变化之一：支出增速已不复年初高位，但好于5月。6月财政支出同比增长5.6%，略低于历史同期，已不复一季度15%的较高增速水平，但较5月低位（2.1%）有回升。从支出结构来看，6月基建类支出增速（1.8%）回落，主要下拉项为前期大幅增长的交通运输（-16.4%），城乡社区（2.9%）亦小幅放缓，而农林水（9.6%）于低位略有回升。
6月财政数据边际变化之二：地方财政支出有所好转。6月地方财政支出增长6.3%，较前期低位有所回升，带动全国财政支出增长5.6%。与之对应的，更具地方性的农林水支出于低位回升，道路运输投资亦有所回升。
6月财政数据边际变化之三：政府性基金支出强于季节性。6月政府性基金支出约9300亿元，在高基数背景下同比增长30%，强于历史同期水平，主要贡献应来自于6月专项债的密集发行[1]。

6月财政数据边际变化之四：税收依旧负增，但幅度没有扩大；政府基金性收入企稳。6月一般公共预算收入增速1.4%，较5月低位略有回升；但税收收入依然处于负增区间，录得-6%，降幅较前期-7%仅略有收窄。从收入节奏来看，6月收入进度与历史同期基本持平。分结构来看，受减税影响的税种中，6月国内增值税增速（0.8%）较前期低位有所回升，或与6月工业数据反弹有关；企业所得税增速（-10.2%）由正转负，除政策原因外也有一定基数影响；个人所得税（-30%）依然处于负增区间，降幅较一季度略有缩窄。而消费税增速（25.3%）依然保持高位运行，同期社零增速亦显著反弹，相关的汽车购置税同比录得32.9%，或与汽车零售周期逆转带动消费有关。6月，政府性基金收入约7000亿元，同比增长录得年内高位27.6%，或与6月拿地降幅收窄有关。

6月财政数据边际变化之五：非税收入录得历史较高位。6月非税收入同比39.6%，仅次于上月的43.5%，为近年来较高水平。具体来看，1-6月，国有资本经营收入增长3.4倍，国有资源（资产）有偿使用收入增长18.3%，两项增收共占非税收入增收额的88%；中央增加特定国有金融机构和央企上缴利润，占全国非税收入增收额的62%，拉高全国非税收入增幅13.3个百分点；而非税收入中涉及降费部分的收入增速持续下降。
当前财政数据是经济放缓、支出节奏、减税效应、土地市场四因素的综合结果，整体有收入约束支出的特征，但6月收入端似有边际企稳迹象。经济放缓压力之下政策积极对冲，财政节奏靠前，财政支出和政府基金性支出明显偏积极；这一投放节奏支撑经济（建筑产业链偏繁荣）；但亦导致后续财政空间变小；土地市场、减税、税收收入增速随经济放缓周期性下降又进一步强化收支矛盾──整个上半年财政形势可大致这么概括。6月收入端似有边际企稳迹象，一是随经济反弹，部分税种增速好转；二是非税收入继续高增长；三是拿地降幅收窄致政府性基金收入企稳。
如何理解下半年财政的空间？不过即使考虑到6月财政收入和基金性收入暂时企稳，名义GDP触底前，这块想象空间总归不大。地产融资收紧又可能会带来土地市场一些不确定性，收入端约束大逻辑上仍制约狭义财政扩张。下半年财政想象空间一是前期政策落地（专项债新政）的后续影响，二是继续适度打开广义财政的空间；三是集中于一些特定支出领域比如旧改等。我们在中期报告《穿过风雨》《砥砺前行》中对此有详细阐述。

风险提示：
财政政策超预期；经济下行超预期。
[1] 财政部月度公布的政府性基金预算收支中，收入端不包含专项债收入，支出端包含专项债对应安排的支出。

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